1 解讀CFETS人民幣匯率指數 12月11日，中國外匯交易中心發佈了CFETS人民幣匯率指數，人民銀行對其全力背書，市場參與者對其的解讀則存在分歧。但無論如何，這是對人民幣匯率分析和管理上的大事。 正如中國外匯交易中心聲明中提到，匯率指數有的由貨幣當局發佈，如美國聯儲局、歐洲央行、英倫銀行等都有發佈本幣的匯率指數，有的則由中介機構發佈，如ICE發佈的美元指數。除此以外，還有第三方如BIS發佈的匯率指數，IMF的SDR也相當於一個匯率指數。人民幣作爲新加入SDR的一隻新興市場貨幣，儘管BIS一直有編制和發佈人民幣廣義名義和實質有效匯率指數，但最理想和最權威的人民幣匯率指數理應由中國來發佈。CFETS人民幣匯率指數填補了這一空白，並有人民銀行的背書，就應該可以視爲是由中國貨幣當局發佈的人民幣匯率指數。 未來，相信該指數會有較大的擴展空間。目前CFETS人民幣匯率指數貨幣籃子包括的是在中國外匯交易中心挂牌的直接與人民幣進行交易的13隻外幣，其權重採用考慮轉口貿易因素的貿易加權法計算而得。由於中國是貿易大國，其貿易夥伴遠遠不止這13個經濟體，隨著中國外匯交易市場的發展和人民幣作爲國際儲備貨幣地位的深化，可與人民幣進行直接交易的幣種會不斷增加。屆時，具有更全面代表性的人民幣匯率指數貨幣籃子肯定會包含更多的貨幣。 一般而言，匯率指數貨幣籃子中的貨幣越多，匯率指數的波幅就會越平緩，例如ICE發佈的美元指數只包括6隻主要貨幣，其走勢與美國聯儲局編制的廣義美元指數相同，但波幅就明顯較大。從中國外匯交易中心的聲明看，發佈CFETS人民幣匯率指數 第131號 2015年12月17日 戴道華 高級經濟研究員 Tel:28266187 michaeldai@bochk.com 聲明﹕ 本文觀點僅代表作者個人判斷，不反映所在機構意見，不構成任何投資建議。 2 的主要考慮之一是推動市場觀察人民幣匯率的視角從單一人民幣兌美元匯率轉變為參考一籃子貨幣。單一匯率的波幅往往大於一籃子貨幣，這從今年截至12月11日人民幣兌美元貶值約4.0%、但CFETS人民幣匯率指數卻升值1.5%就可以看出。人民幣匯率指數不僅波幅較小，甚至連方向也可以和人民幣兌美元匯率不同。未來其貨幣籃子中的貨幣越多，人民幣匯率指數波幅及其與單一匯率的差異也有機會越大。 影響匯率指數波幅的另外一個重要因素是貨幣籃子各個貨幣的權重。例如ICE發佈的美元指數給予歐元差不多六成的權重，那麽該指數其實主要反映全球最主要的兩隻貨幣美元和歐元之間匯率變動的情況。但權重的分配各有不同，並無同一標準，例如CFETS人民幣匯率指數當中美元的權重為26.4%，BIS人民幣匯率指數當中美元的權重為17.8%，SDR很小的貨幣籃子當中美元的權重為41.9%，這就是說人民幣兌美元匯率的變化在不同的匯率指數當中由於美元的權重不同，其影響也不同。此其一。 其二，流行的做法是用本國的貿易權重來分配給匯率指數中各個幣種，但在IMF今年的SDR貨幣籃子檢討當中，降低了出口的權重，增加了金融領域指標的權重。匯率除了在貿易領域的重要性以外，在金融領域各種交易方面的重要性只會高不會 低。那麽編制匯率指數如何在權重當中加入這一元素是每一個貨幣當局都要考慮的。 具體到CFETS人民幣匯率指數，13隻貨幣當中權重為第4大的是港元，由於港元實行與美元挂鈎的聯繫匯率，它其實是準美元，如果把兩者相加，那麽CFETS人民幣匯率指數當中美元的權重其實可達到33%。如果人民幣兌其他貨幣匯率保持不變，人民幣兌美元匯率升跌約3%就可以令人民幣匯率指數升跌約一個百分點。從今年至今的情況來看，在人民幣兌美元貶值4%的情況下，CFETS人民幣匯率指數仍然能升值1.5%，就暗示人民幣兌美元和港元以外的11隻貨幣匯率平均升值超過4.2%。未來，只要人民幣匯率強於其它主要貨幣但弱於美元，這種情況就會一直存在，即人民幣兌美元貶值，但人民幣匯率指數依然升值，兩者方向不同。要兩者同向，人民幣兌美元匯率要麽也錄得升值（匯率與指數趨同），要麽顯著貶值，貶幅比其他主要貨幣兌美元還要大（指數與匯率趨同）。 3 全球編制和發佈本幣匯率指數的貨幣當局如美國聯儲局、歐洲央行、英倫銀行等的透明度極高，貨幣籃子構成、權重等均公諸於世，但它們沒有或沒有明確的匯率政策，不以本幣的匯率水平或匯率指數為目標，其匯率自由浮動，匯率指數僅具參考作用。新加坡的貨幣政策則明確地以新加坡元兌一籃子貨幣的匯率為政策目標 （而非利率），惟其貨幣籃子的組成和權重卻不公開，是匯率指數使用的另一極端。鑒於其匯率指數的不透明，市場就只能以新加坡元兌美元匯率作爲其貨幣政策的反映，而新加坡也無意改變市場的這種習慣。 中國發佈CFETS人民幣匯率指數，卻正是想讓市場焦點不再簡單聚焦於人民幣兌美元匯率之上， 與新加坡的做法正相反，因此其貨幣籃子的組成和權重十分透明，未來相信是較難倒退回到不透明的地步。這一做法介於新加坡和美、歐、英央行之間，因此可以推斷未來人民幣匯率機制的改革可能不會走新加坡元盯住一籃子貨幣的路，而會是朝自由浮動/清潔浮動匯率的方向推進。