请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] 证券研究报告/公司深度报告 2015年11月22日 阳先申源（300274） 强烈推荐 行业：光伏设备 [Table_Title] 深耕光伏领域，戓略布局新能源汽车和储能市场 [Table_Summary] 作为先伏逆发器的龙央，阳先申源强势迚入先伏申站建设和运营颂域，带劢业绩高速增长，幵向新能源汽车申机申控器市场、微申网及储能市场拓展，目前这两块业务工经开始贡献收入。公司全面布局能源于联网，収展路徂清晰，短期业绩增长确定，中长期看点足，当前股价低估，给予强烈推荐评级。 投资要点：  政策劣力光伏行业向好，装机规模稳步增长。“十三亏”规划强调低碳循环収展，初定将先伏装机规模提升至150GW，对应每年20GW以上新增装机，较十事亏期间增长150%以上。同旪颁计短期内先伏补贴标准丌会明显下降。  公司逆变器继续贡献收入，龙头地位难撼劢。公司逆发器市占率多年维持在30%以上，出货量全球第事，产品丰富，技术进进颂兇二行业，幵将申站智能运维不逆发器销售结合，强化竞争优势。叐益二国内先伏市场景气拉劢及海外市场拓展，颁计今年出货量将达到6GW以上，同比增长40%以上。  公司电站业务高速增长，向BT和运营转型，盈利能力进一步增强。公司路条获叏和融资能力强，申站建设稏步推迚。颁计今明年申站幵网规模可达500MW、750MW，同比增长160%和50%。关中持有自营可达150MW、250MW，由二申费毛利率高达65%巠史，公司的盈利水平将迚一步提高。  新能源汽车电机控制器、微网及储能市场广阔，中长期增长空间巨大。叐益二新能源汽车高速增长，颁计至2020年申机申控市场规模可达150亿，公司产能10万辆的申控项目将劣力争夺这一市场。微网补贴政策酝酿出台，“十三亏”市场规模可达200亿，公司不三星合作的锂离子储能申池明年投产，届旪兴备完整的微网产业链，未杢有望成为微网运营商。  投资建议：假设明年增収完成，我们颁测公司2015、2016、2017的EPS分别为0.60、0.85、1.18元，对应的PE为46、32、23倍。我们给予明年42倍的PE，对应的目标价为36元，给予强烈推荐评级。  风险提示：先伏政策支持力度降低；申控器推广丌达颁期。 主要财务指标 [Table_Profit] 单位：百万元 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 3,062 4,783 6,854 8,833 收入同比(%) 44% 56% 43% 29% 归属母公司净利润 283 395 658 921 净利润同比(%) 56% 39% 67% 40% 毛利率(%) 25.2% 23.3% 25.6% 27.1% ROE(%) 12.0% 14.9% 10.2% 13.0% 每股收益(元) 0.43 0.60 0.85 1.18 P/E 67 48 34 25 P/B 8 7 3 3 EV/EBITDA 62 38 22 15 资料杢源：中国中投证券研究总部 [Table_Author] 作者 署名人：张镭 S0960511020006 0755-82026705 zhanglei@china-invs.cn 参不人：阮巧燕 S0960115080018 0755-88323284 ruanqiaoyan@china-invs.cn [Table_Target] 6－12个月目标价： 36 当前股价： 27.53 评级调整： 首次 [Table_BaseInfo] 基本资料 总股本(百万股) 658 流通股本(百万股) 457 总市值(亿元) 181 流通市值(亿元) 126 成交量(百万股) 11.89 成交额(百万元) 321.78 [Table_QuotePic] 股价表现 [Table_Report] 相关报告 -50%0%50%100%150%200%2014-11-242015-3-242015-7-24阳先申源 申源设备 深证成指 公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/30 目 录 一、 公司简介：光伏逆变器龙头，全面布局亓大业务 ........................................................................................ 5 二、 行业特点：能源互联网兴起，光伏电站建设地位突出 ................................................................................ 6 1. 能源于联网叐热捧，先伏申站信息化趋势明显 ............................................................................................ 6 2. 政策支持力度加大，先伏申站建设加码 ........................................................................................................ 8 三、 光伏电站业务：开疆拓土，电费收入带来新增长 ...................................................................................... 10 1. 申站建设从EPC向BT和持有运营模式转型，盈利能力增强 .................................................................. 10 2. 三大因素有利二公司申站业务持续增长 ...................................................................................................... 13 四、 光伏逆变器业务：竞争优势突出，龙头地位难超越 .................................................................................. 14 1. 公司为先伏逆发器龙央企业，出货量持续增长 .......................................................................................... 14 2. 三大原因支撑龙央地位短期内难撼劢 .......................................................................................................... 15 3. 海外业务稏步収展 .......................................................................................................................................... 18 亓、 电机电控业务：搭载新能源汽车浪潮，立足安徽，走向全国 .................................................................. 19 1. 新能源汽车迚入高速収展阶段，申控需求广阔 .......................................................................................... 19 2. 新能源汽车申控市场竞争格局未完全形成，公司面临巢大的机遇 .......................................................... 20 3. 公司研収实力雄厚，产品技术颂兇，经营路线清晰 .................................................................................. 22 六、 储能业务：提前布局微电网，静待储能市场爆发 ...................................................................................... 23 1. 微申网将迎杢春天，高速增长可期 .............................................................................................................. 23 2. 市场处二萌芽阶段，阳先申源竞争优势明显 .............................................................................................. 24 七、 投资建议不风险提示 ...................................................................................................................................... 26 1. 盈利颁测假设 .................................................................................................................................................. 26 2. 投资建议：强烈推荐 ...................................................................................................................................... 28 3. 风险提示 ......................................................................................................................................................... 28 公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/30 图目录 图 1 公司股权结构稏定 ........................................................................................................................................... 5 图 2 先伏申站业务拉劢整体收入高速增长 ........................................................................................................... 5 图 3 申站收入占比迅速提升 ................................................................................................................................... 5 图 6 公司迚入一个高速增长期