每日金融

总第4384期 2015年11月19日 标题索引 〖分析专栏〗 【国企改革在无谓的逻辑陷阱中纠缠】 〖优选信息〗 【形势要点：央行下调分支行SLF利率稳定流动性】 【形势要点：人民币持续贬值压力有所缓解】 【形势要点：处置僵尸企业已经刻不容缓】 【形势要点：国内债券市场发行量激增】 【形势要点：中国将大幅减少外资准入限制】 【学界观点：财政政策应当实行普惠式的减税】 【形势要点：国内四大行业营改增方案有望明年一季度出炉】 【形势要点：中国石油天然气对外依存度将继续上升】 【学界观点：“一行三会”并非是简单的合并】 【形势要点：中企并购德企对接工业4.0为何不顺利？】 【形势要点：钢铁行业会在未来1-2年加快产能淘汰及行业重组】 【形势要点：互联网银行短期难以颠覆传统银行商业模式】 【形势要点：港交所将重组集团管理组织架构】 【形势要点：美国经济一枝独秀只是短期现象吗？】 【形势要点：会议纪要显示美联储仍在打太极】 【形势要点：澳大利亚收紧外国对澳房地产投资】 〖调整和修正〗 【调整和修正】 〖每日数据〗 【每日数据】 〖分析专栏〗 【国企改革在无谓的逻辑陷阱中纠缠】 在十八届三中全会开出的三百多项改革清单中，国有企业改革是受到市场高度关注、同时又是进展最缓慢的改革之一。近期，国内外不少研究人士和智www.anbound.com .cn 是安邦公司提供给客户浏览信息、订阅研究产品、购买信息服务的虚拟场所，能让您随时随地看到安邦信息。 声 明 安邦集团研究总部是从事策略分析和风险研究的专业研究机构，简报产品是在研究员研究笔记的基础上形成的信息产品，不能将其视之为规范的研究报告或结论。有鉴于信息科学的基本属性，更不能将其视为等同于媒体的新闻传播。有关问题的来源、讨论或争议，请使用 “电话咨询”： (TELEPHONE CONSULTING) 及“在线咨询”： (ONLINE CONSULTING) 服务，直接向研究员咨询 在线咨询：research@anbound.com.cn 客户就有关问题如果需要更为规范、详细的研究报告，请与研究部联络，电话010-56763019，研究部主管贺军（高级研究员） 联 系 方 式 库机构在与安邦咨询（ANBOUND）研究人员交流时，几乎无一例外地都提到国企改革：国企改革的进展如何？当我们给出否定的回答后，他们接着会问：中央不是确定要推动国企改革吗，为什么这样缓慢？ 为什么国企改革推不动？其实原因并不复杂，一是利益，二是体制。先说利益问题，中国下一步改革的方向是市场化，如果国企也沿着市场化方向改革，则意味着国企改革将会放弃垄断、放弃特权、放弃无限使用准主权信用；对国企管理者来说，意味着他们中的一部分人会失去官职，不再有过去那样大的任意调动国企资源的权力。习近平主席曾一针见血地指出：“改革到深处都是利益”。作为一个利益集团，国企在面临改革时肯定会本能地选择拒绝。 再说体制，国有企业目前仍然被视为是政府执政的经济基础，虽然这种看法有着明显的逻辑错误，但持这种看法的人还比较普遍，而且政府不会轻易否定这种看法。如果再加上国企对公有制的意义、国企是社会主义市场经济的重要组织部分、国企掌握国计民生资源等等看法，国企的体制性基础就更难以真正动摇了。至今在与国企的商业纠纷中，“国企资产流失”这个罪名仍然具有很大的杀伤力。 11月19日，国务院发展研究中心企业研究所副所长张文魁在财经年会上提供了另外一种解释。他表示，从十八届三中全会提出“积极发展混合所有制”到现在五中全会提出“稳妥发展”，两字之差反映出现在高层对于国企改革还没有形成共识，国企改革背后的逻辑还很纠结，一种是搞控制权改革，另一种是所有制改革。他进一步表示，控制权改革就是政企分开，但这种思路落实不了，控制权改革本身失控，给企业的权利太多，导致内部分配两极分化，造成腐败，政府又开始加强对企业的监管，把一些权力收回来。当前推进的混合所有制改革就是调整思路以后的以所有权为主的改革，但是从目前已经出台的文件看，这个逻辑似乎并没有被完全接受，或者说是摇摆不定。张文魁称，“下一步，以混合所有制改革为主的所有权改革能否形成共识还是有疑问的，但只有推进混合所有制改革才能使国企改革有突破。” 如果张文魁所说的是国企改革决策中的实际情况，则透露了一个重要信息：由于高层在国企改革的具体思路上还未最后确定，国企改革在未来不短的时间内，都不会有显著的进展。 这个判断可能会让很多寄望国企改革的人失望，但在安邦咨询研究团队看来，所谓的逻辑纠缠其实并不构成国企改革的真正障碍，安邦咨询的智库研究人员在数年之前就找到了解决办法，而且这种改革思路最终也在十八届三中全会上得到了体现，这就是以共同基金方式来改革国企，它还有另外一种更通俗的表达：从管国企转向管资产。 以共同基金改革国企的解决方案我们已经讲过很多次，这里不再赘述（详见安邦《战略观察》以及《陈功三论》）。我们想澄清的是，如果以共同基金方式来改革国企，完全能够解决国企改革的控制权改革与所有权改革的逻辑纠缠。以共同基金改革国企，国有控股的共同基金只管理资产形式的国有资产，而不是在每一个具体的国企。共同基金的管理者有义务向国有资产的代理人（应该是财政部，而不是国资委）尽到资产保值增值的责任，这些资本化的国有资产将不会有所有权的改变问题。如何解释国企控制权问题呢？共同基金可以通过市场化的投资方式进行企业股权买卖，理论上而言，所有市场中的公司资产对国有共同基金来说都是一样的，都是有流动性的资产，有买有卖，并不固守在某一个具体国企的控制权上，也就不存在所谓国有资产流失问题，或者担心控 研究热线 086-10-56763019 订购热线 086-10-56763018 服务热线 086-10-56763028 公关热线 086-10-56763003 电子邮件 research@anbound .com.cn 上海分公司 086-21-62488666 电子邮件 shanghai@anbound .com.cn 深圳分公司 086-755-82903344/45 电子邮件 shenzhen@anbound .com.cn 杭州分公司 086-571-87222210 电子邮件 anbound-hz@anbound .com.cn 制人变化带来的风险问题。 当然，以共同基金方式改革国企的具体落实还需要很多政策设计，但最主要的问题则是政治决心——看中央及国务院是否能真正下定决心，推动国企改革迈出这革命性的一步。 最终分析结论（Final Analysis Conclusion）： 停滞不前的国有企业改革正在陷入体制和利益决定的逻辑纠缠之中，但安邦咨询早在数年前已经提供了解决办法：以共同基金方式来改革国企，就能规避掉国企改革的控制权改革和所有权改革之争！（AHJ） 〖优选信息〗 【形势要点：央行下调分支行SLF利率稳定流动性】 据中国央行官方微博周四（11月19日）发布的消息，为加快建设适应市场需求的利率形成和调控机制，探索常备借贷便利利率发挥利率走廊上限的作用，结合当前流动性形势和货币政策调控需要，央行决定于2015年11月20日下调分支行常备借贷便利（SLF）利率。央行称，对符合宏观审慎要求的地方法人金融机构，隔夜、7天的常备借贷便利利率分别调整为2.75%、3.25%。据报道，3月初有消息人士透露，中国央行当时发文下调地方分支机构常备借贷便利利率，隔夜利率由去年的5%降为4.5%，七天利率则由7%降为5.5%；同时与去年相比，14天期限品种未现身，只保留隔夜和七天品种。央行去年1月宣布开展地方金融机构常备借贷便利操作试点，批准的试点额度总计1，200亿元；SLF期限分为隔夜、七天和14天三个档次。去年春节前，隔夜、七天和14天三个档次利率暂定为5%、7%和8%，若拆借和回购利率达到或突破上述利率水平时，央行分支机构要按此利率向符合条件的地方法人金融机构提供流动性支持。央行今年2月则表示，在前期10省（市）分支机构试行常备借贷便利操作形成可复制经验的基础上，决定在全国推广分支机构常备借贷便利，以完善中央银行对中小金融机构提供流动性支持的渠道，应对春节前的流动性季节性波动.央行于2013年初创设了常备借贷便利。主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求，创设之初对象主要为政策性银行和全国性商业银行。期限为1-3个月，利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。常备借贷便利以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。（RWX） 【形势要点：人民币持续贬值压力有所缓解】 国家外汇管理局18日公布的数据显示，10月，银行结售汇逆差大幅缩减，由9月6953亿元降至1279亿元；银行代客远期结售汇逆差也大幅下降，由9月份981亿元减少到109亿元。据外汇局统计，10月，银行结汇8145亿元，售汇9424亿元；银行代客结售汇逆差1909亿元；银行自身结售汇顺差630亿元。此外，境内银行代客涉外收入15323亿元，对外付款15943亿元，涉外收付款逆差620亿元。外汇局副局长王小奕此前在国新办发布会上介绍，9月下旬以及10月，原来企业有意多留外汇、提前购汇、提前还债、大幅增加套期保值的行为明显减少，人民币汇率也在趋稳。在跨境资金流出方向已经消除了一些非理性因素，而且流出速度在减慢。“一方面是有关部门宏观审慎管理政 策发挥了效果，另一方面市场对人民币汇率预期趋稳，此前因汇改引发的不确定情绪逐渐消除。”招商证券首席宏观分析师谢亚轩说，特别是到10月下旬，人民币持续贬值的压力缓解，市场购汇恐慌明显减弱，因而远期结售汇逆差继续回落。（RWX） 【形势要点：处置僵尸企业已经刻不容缓】 自9月中旬国务院总理李克强表态要抓紧处置“僵尸企业”、长期亏损企业和低效无效资产以来，“僵尸企业”成为国家高层频繁提及的词汇。僵尸企业是指那些无望恢复生气，但由于获得银行贷款或政府支持而免于倒闭的企业。武汉科技大学金融证券研究所所长董登新称，那些扣除非经常损益后每股收益连续3年为负数的上市公司，可以称为标准的“僵尸企业”。他指出，这类上市公司长期微利、亏损，但是运用各种手段逃避退市，占据着宝贵的上市资源。根据WIND资讯数据筛选发现，沪深两市有多达266家上市公司的扣除非经常损益后每股收益在2012年、2013年和2014年三年均为负数，且不少上市公司在2015年前三季度该指标继续为负数，比例占到上市公司总数的10%。“僵尸企业”不仅不产生经济效益，反而占据了大量的社会资源。数据显示，266家“A股僵尸”2015年三季末负债总额合计高达1.6万亿元，266家公司的资产负债率达到68.65%，而剔除43家金融企业后，A股市场整体的资产负债率是60.95%。另外2012年-2014年三年，这些企业从资本市场募集资金高达2500亿元、获得政府补助达356亿元。据报道，除了银行借款，符合条件的A股“僵尸企业”还通过增发的形式募集资金。2012年至今，266家“A股僵尸”中，有12家增发募资超50亿元，其中3家更是超100亿元，但是这些上市公司经过增发募资、重组后，效益未见好转甚至不升反降。在每年终的“保壳战”中，地方政府补助往往成为快速有效的方法。266家A股“僵尸企业”中，2012年-2014年合计收到的政府补助超过5亿元的就有15家。澳新银行9月底警告称，“僵尸”国企债务不断增长，可能拖累经济增速最低降至3%。据彭博报道，如果国企能跟上私企发展的步伐，今年上半年经济增长本可以达到8%。然而，面对不断增加的偿债压力，这些企业拖累经济增长。（RWX） 【形势要点：国内债券市场发行量激增】 中国人民银行18日公布的数据显示，2015年1月至10月，债券市场累计发行债券17.2万亿元，同比增长72.8%。从统计数据来看，银行间债市仍然是债券市场的主力。前10月银行间市场债券发行量仍占“大头