评10月货币信贷数据：信贷社融增速均放缓，投资意愿不足抑制融资需求

2015年11月12日 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 中国经济 信贷社融增速均放缓，投资意愿不足抑制融资需求——评10月货币信贷数据 数据点评 10月信贷投放增速放缓。今日央行公布的10月信贷数据显示，当月新增信贷5136亿元，同比多增480亿元，较9月的1.05万亿大幅下降。新增信贷低于我们7000亿元与市场7631亿元的预期（图1，表1）。其中对实体经济新增贷款5574亿元，同比多增53亿元。相对于6月份以来月均2000亿元左右的对实体经济新增贷款同比多增量，信贷增速出现放缓。贷款结构方面，10月非金融企业与机关团体新增中长期贷款1519亿元，同比少增713亿元，而房地产销售持续回暖带动居民新增中长期贷款同比提高803亿元至1998亿元。10月信贷增速放缓一方面由于季节性原因，另一方面实体经济投资意愿不足可能一定程度上抑制贷款需求回升，导致宽松货币政策下信贷扩张出现波折。 实体经济融资意愿不强，社融增速出现放缓。10月社会融资规模增量为4767亿元，同比少增1770亿元。考虑地方政府债务置换后的广义社会融资总量同比多增2997亿元（图2），相较于今年6至9月6159.5亿元的月均社会融资规模同比多增量，社融增速出现明显放缓。除贷款外，债券融资和未贴现承兑汇票是社融增速放缓的主要动力，10月债券融资新增2516亿元，同比少增74亿元，而3季度月均多增量在千亿左右。10月未贴现承兑汇票减少3694亿元，同比多减1283亿元。委托贷款增速放缓，信托贷款继续萎缩。社会融资总量增速的放缓，反映出实体经济投资意愿不足，企业融资需求有限。虽然宽松政策持续加码，但社会信用总量并未明显扩张。宽松政策向信用扩张传导渠道不畅的状况，可能导致实体经济下行压力加大（图6）。 货币总量增速继续攀升，企业融资意愿不足导致手持现金充裕。10月M2同比增速较上月提高0.4个百分点至13.5%。当月存款同比多增7651亿元，推动M2同比增速出现攀升。企业存款是总存款同比多增的主要动力，10月企业存款同比多增量为4758亿元。同时，10月M1同比增速再度提高2.6个百分点至14.0%，显示企业手持现金充裕。与以往不同的是，M1增速上升并非企业经营活动增强，而是在实体经济投资意愿有限情况下，过去几个月资金大量投放导致企业现金持有量明显增加。宽松政策背景下，实体经济融资需求疲弱导致社融增速低于预期，而宽松政策继续推动货币总量保持较高增速。 实体经济投资意愿有限抑制融资需求，削弱宽松政策有效性。稳增长政策不断加码环境下，无论是基建投资增速不断下行，还是房地产投资资金来源中自筹资金部分增速跌幅持续加深，都显示出实体经济投资意愿有限，对融资需求形成抑制。审计署审计结果显示，今年6月份有两成左右抽查项目施工进度落后于预期，而8月份此比例上升至40%。在此背景下，虽然货币政策持续宽松，但融资需求不足导致信贷扩张出现波折，社融和信贷增速均出现放缓。事实上，过去几个月宽松的货币和财政政策均显著发力，12个月累计财政赤字占GDP比例已近攀升至3.4%，而地方政府债务置换、城投债、专项金融债等发行规模不断扩大。但实体经济依然疲弱，稳增长政策成效不足主要是实体经济投资意愿不足。经济下行压力之下，宽松政策将继续加码。为了提高稳增长政策有效性，政策或将着力提高实体经济投资意愿，加大融资需求。疏通宽松政策传导路径，推动宽松货币政策向融资端，进而向投资面的传导。 徐高 010-58452002 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 联系人: 杨业伟 010-58452024 yangyewei@ebscn.com 肖成哲亦为本报告贡献者 关注光大宏观 把握经济脉搏 2015-11-12宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 图1. 6月信贷投放显著加速 图2. 社融增速出现放缓 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图3. 表内外流动均有所放缓 图4. 各细分表外融资项均有所放缓 资料来源：CEIC 资料来源：Wind 图5. 货币增速继续攀升 图6. 社融增速减缓，经济下行压力加大 资料来源：CEIC 资料来源：Wind 02004006008001000120014001600123456789101112按2005-14年经验估算的“常态”发放节奏2015年贷款发放月度贷款发放（10亿人民币）-800-600-400-200020040060080010002013-012013-082014-032014-102015-05社会融资总量广义社会融资总量同比多增（10亿元，3月移动平均）-800-600-400-200020040060080010001200200720082009201020112012201320142015表内信贷表外流动性月度增量（10亿人民币，3月移动平均）-400-300-200-100010020030040020072009201120132015未贴现票据委托信托贷款债券股票融资同比多增（10亿人民币，3月移动平均）050010001500200025003000200520072009201120132015人民币贷款+票据+债券外汇占款M2月度同比多增（10亿人民币，3月移动平均）0510152025-2-1.5-1-0.500.511.522.53200520072009201120132015社会融资总量同比多增工业增加值（右轴）占GDP比重（%，3月移动平均）真实增速（同比%） 2015-11-12宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 表格1. 宏观经济数据与预测 光大预测市场预测2014-92014-102014-112015-22015-32015-42015-52015-62015-72015-82015-92015-102015-10F2015-10FCPI同比%1.61.61.41.41.41.51.21.41.62.01.61.31.41.4PPI同比%-1.8-2.2-2.7-4.8-4.6-4.6-4.6-4.8-5.4-5.9-5.9-5.9-5.7-5.9工业增加值真实增速同比%8.68.68.63.66.85.96.16.86.06.15.75.65.85.7固定资产投资累积名义增速同比%17.917.917.913.913.913.911.411.411.210.910.310.210.210.1消费品零售名义增速同比%11.811.811.810.710.710.710.110.610.510.810.911.010.510.8新增人民币贷款亿人民币85725483852710200147071020090081280614800809610500513670007631M2增速同比%12.912.612.312.510.812.510.811.813.313.313.113.513.313.2一年期定存%3.003.002.752.752.502.502.252.002.001.751.751.501.501.75出口名义增速（美元计价）同比%15.211.64.748.2-15.2-6.6-3.21.6-8.9-5.5-3.7-6.9-2.0-3.8进口名义增速（美元计价）同比%6.94.4-6.9-20.7-12.9-16.3-17.8-6.8-8.4-13.8-20.4-18.8-17.0-15.6贸易顺差亿美元312.1457.0547.6606.031.4338.7582.5453.8422.0602.4603.4616.4689.5638.3人民币兑美元汇率（月末值）人民币/美元6.156.156.136.156.146.116.126.116.126.396.366.356.406.40存款准备金率%20.020.020.019.519.519.518.518.518.518.518.017.517.5资料来源：CEIC，Wind，光大证券注：市场预测为Wind调查的市场预测均值，其中汇率为即期汇率，光大预测汇率为中间价 2015-11-12宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 4 - 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 徐高，光大证券首席经济学家。加入光大证券前，他曾任瑞银证券高级经济学家、世界银行经济学家、国际货币基金组织兼职经济学家及研究助理等职。徐高目前还是中国首席经济学家论坛理事、世界银行顾问、以及华尔街日报和财新网专栏作家。徐高拥有北京大学颁发的经济学博士学位，以及西南交通大学颁发的工学硕士、学士学位。 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 2015-11-12宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 5 - 证券研究报告 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号：z22831000。 公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。 本报