央行三季度货币政策执行报告点评：关注经济结构性矛盾，过度放水不是政策选择

请务必阅读正文后的免责声明部分 民族特色 精深实用 关注经济结构性矛盾，过度放水不是政策选择——央行三季度货币政策执行报告点评 宏观研究快评 (2015.11.09) 投资要点：  近日央行发布2015年三季度《中国货币政策执行报告》（以下简称“报告”），与二季度相比，三季度货币政策执行报告更加关注国内经济运行中的结构性矛盾，认为当前“货币总量供给充裕”“物价结构性分化、未来低位平稳运行的概率较大”，在此背景下，四季度货币政策将继续维持中性适度，幵明确提出“既要防止结构调整过程中出现总需求的惯性下滑，同时又不能过度放水、妨碍市场的有效出清”，同时“加强预期引导，强化价格型调节和传导机制”以完善货币政策调控模式。  除此之外，报告对外围经济的描述更显悲观，外需疲弱以及美联储加息带来的资产价格波动成为政策关注点。近期联储加息预期重启，两岸汇率差显示资本外流压力仍存，我们认为美元2016年进入加息进程的概率较大，但年内加息预期的重启仍不可避免，且仍将是货币政策再度降准对冲的重要考量。而考虑到央行近期幵未频繁下调公开市场利率，短期利率水平似乎进入政策合意区间，我们认为四季度继续降息的概率较小，下一阶段货币政策将继续维持短端流动性平稳，货币市场利率有望维持低位，以稳定市场流动性平稳预期，而积极的财政政策仍是疏导货币政策传导的关键。 分析师：高谦 执业证书编号：S0050512060001 Tel：010-59355995 Email：gaoqian@chinans.com.cn 分析师：朱启兵 执业证书编号：S0050514080001 Tel：010-59355979 Email：zhuqb@chinans.com.cn 联系人：胡瑜 Tel：010-59355469 Email：huy @chinans.com.cn 相关研究 《基建开工带动非制造业需求回暖——2015年10月非制造业PM I简评》 2015-11-03 《政策效果渐显，外贸与通缩压力仍大——2015年10月经济数据前瞻》 2015-11-03 《制造业低位企稳，经济仍在筑底中—2015年10月制造业PM I简评》 2015-11-02 《不一样的增长——十八届五中全会公报简评》 2015-10-30 《年底加息预期重燃，但不确定性仍较大 —10月FOM C议息会议简评》 2015-10-29 《高频数据低迷，利润好转恐难持续——2015年9月工业企业经营数据点评》 2015-10-28 证券研究报告 宏观研究 2015年11月09日 宏观研究快评 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第2页 正文目录 事件：央行发布2015年三季度《中国货币政策执行报告》 .............................................................................................................. 3 点评：关注经济结构性矛盾，过度放水不是政策选择 ......................................................................................................................... 3 1、弱化对经济下行的担忧，提升关注结构性矛盾....................................................................................................................... 3 2、“较为疲弱”的国际经济形势下，关注外贸增速和联储加息 .............................................................................................. 3 3、货币供给充足，物价低位平稳 ...................................................................................................................................................... 3 4、货币政策不可过度放水，加强预期管理和价格型调节 ......................................................................................................... 3 宏观研究快评 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第3页 事件：央行发布2015年三季度《中国货币政策执行报告》 近日央行发布2015年二季度《中国货币政策执行报告》（以下简称“报告”），我们从以下角度对报告内容进行解读。 点评：关注经济结构性矛盾，过度放水不是政策选择 与二季度相比，三季度货币政策执行报告更加关注国内经济运行中的结构性矛盾，认为当前“货币总量供给充裕”“物价结构性分化、未来低位平稳运行的概率较大”，在此背景下，四季度货币政策将继续维持中性适度，并明确提出“既要防止结构调整过程中出现总需求的惯性下滑，同时又不能过度放水、妨碍市场的有效出清”，同时“加强预期引导，强化价格型调节和传导机制”以完善货币政策调控模式。 除此之外，报告对外围经济的描述更显悲观，外需疲弱以及美联储加息带来的资产价格波动成为政策关注点。近期联储加息预期重启，两岸汇率差显示资本外流压力仍存，我们认为美元2016年进入加息进程的概率较大，但年内加息预期的重启仍不可避免，且仍将是货币政策再度降准对冲的重要考量。而考虑到央行近期并未频繁下调公开市场利率，短期利率水平似乎进入政策合意区间，我们认为四季度继续降息的概率较小，下一阶段货币政策将继续维持短端流动性平稳，货币市场利率有望维持低位，以稳定市场流动性平稳预期，而积极的财政政策仍是疏导货币政策传导的关键。 以下是报告重要内容提示。 1、弱化对经济下行的担忧，提升关注结构性矛盾 三季度报告对国内经济形势的措辞略转温和，开篇提到“2015年第三季度以来，中国经济运行总体平稳”，与二季度报告中“中国经济运行在合理区间”相比，对经济下行的担忧略减。但对经济结构性矛盾的论述贯穿全篇，除了在开篇提到“总体看经济结构性矛盾仍较为突出”外，还在货币政策趋势部分用较大篇幅讨论了结构性调整的重要性，提到“当前我国经济周期性和结构性问题相互叠加，但主要是结构性矛盾和发展方式上的问题。要在调整结构、经济转型和改革上进一步取得突破”。 2、“较为疲弱”的国际经济形势下，关注外贸增速和联储加息 报告对世界经济形势的判断除了以往惯用的“复杂”“分化”外，还增加“总体仍较为疲弱”的表述，强调“全球贸易增速较低，外部经济拉动作用减弱”以及“美联储加息预期导致全球金融资产重新配置，金融市场震荡加剧”等问题。 3、货币供给充足，物价低位平稳 报告在货币信贷概况中讨论了货币总量快速增长的问题，提出“商业银行通过购买地方政府债券等证券投资供给了大量货币，目前M2增速高于名义GDP增速较多，货币供应总体较为充裕”；同时，社融规模存量增速上升，“还原地方政府债务置换对社融规模的影响后，金融对实体经济的实际支持力度超过往年”。 关于当前物价水平，报告认为“物价涨幅较低、相对稳定，并呈现结构化特征”“总体看物价涨幅低水平运行的概率较大”。 4、货币政策不可过度放水，加强预期管理和价格型调节 报告提出下一阶段货币政策将坚守稳健、中性的特征，强调在经济转型过程中货币政策“既要防止结构调整过程中出现总需求的惯性下滑，同时又不能过度放水、妨碍市场的有效出清”；而对政策执行层面的论述，则增加了“加强预期引导，强化价格型调节和传导机制”以完善货币政策调控模式等内容。 宏观研究快评 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第4页 分析师简介 高谦，中国民族证券研究所所长，中国人民银行研究生部经济学博士，长期从事证券市场研究工作，历任全国社会保障基金理事会副处长、处长，在《经济研究》、《经济科学》、《国际金融研究》、《经济学动态》等刊物发表多篇论文，对宏观经济和资产配置有深入研究。 朱启兵，宏观分析师，北京大学经济学硕士，CPA，曾任《经济学》（季刊）编辑部主任，在《金融研究》等期刊发表论文多篇。对于宏观经济和公司财务有深刻理解，专长计量分析，善于发掘数据背后的经济关系，从宏观经济和企业行为两端解读经济运行。 联系人简介 胡瑜，美国塔夫茨大学经济学硕士，民族证券宏观分析师。曾任职于某信用评级公司，关注地方政府融资平台及城投债评级。2014年9月加入民族证券研究所宏观研究团队，负责货币政策及债券市场研究。 分析师承诺 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师，在此申明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告；本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点；本人不曾因、不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的报酬。 投资评级说明 类别 级别 行业投资评级 看好 未来6个月内行业指数强于沪深300指数5%以上 中性 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在±5%之间波动 看淡 未来6个月内行业指数弱于沪深300指数5%以上 股票投资评级 买入 未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅在20%以上 增持 未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅介于10%——20%之间 中性 未来6个月内股价相对沪深300指数波动幅度介于±10%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数10%以上 免责声明 中国民族证券有限责任公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格（业务许可证编号：Z10011000）。 本报告仅供中国民族证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的客户。若本报告的接收人非本公司客户或为本公司普通个人投资者，应在基于本报告作出任何投资决定前请求注册证券投资顾问对报告内容进行充分解读，并提供相关投资建议服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。本公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权归中国民族证券有限责任公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或转载，或以任何侵犯本公司版权的其它方式使用。 特别说明 本公司在知晓范围内履行披露义务，客户可登录本公司网站www.e5618.com信息披露栏查询公司静默期安排。 宏观研究快评 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第5页 地址：北京市朝阳区北四环中路27号盘古大观A座40层(100101)