证券内参

【特别关注】 “神奇的幺蛾子”：为什么券商板块总是年底爆发 【开利综合观察】当下越来越接近年底，投资者也在红十月的亢奋过后渐归平静。回顾过去几年的市场表现，每年年底的行情似乎都不太平，多少都会有些幺蛾子出现，或是某些行业的突然逆袭，或是市场风格的阶段逆转。现在至年末已不足两月，今年年底会不会也有幺蛾子出现？市场又可能会出现什么样的异变？都是当下不得不认真思考的问题。 1、过去3 年年底幺蛾子频频出现 回顾12-14年的市场表现，临近年底均出现了蓝筹股的短期逆袭，年底幺蛾子的时常出现也使得这一阶段成为市场风格异变的敏感窗口。总结历史经验看，幺蛾子的出现主要受三方面因素的集中催化：一是板块间年内收益差距拉大，滞涨品种性价比提升，如12年的银行，13年、14年的非银金融。二是机构年底排名博弈激烈，滞涨板块成为排名靠后机构实现弯道超车的潜在筹码。三是具备事件催化，如12年3季度经济企稳、十八大召开改革预期升温，13年成长股业绩不及预期、自贸区主题催化，14年一带一路、降息刺激。 年底逆袭1：2012年10月-12月。12年前三季度，经济加速回落，银行坏账担忧重启，银行板块在机构配置占比降至07年来新低。但3季度开始，政府托底政策不断发力，12年9月PMI、工业增加值等经济指标快速反弹，经济复苏乐观预期在12年4季度达到阶段顶峰。与此同时，12年11月十八大召开，投资者对新一届领导层的改革决心信心满满。盈利预期改善叠加风险偏好提升，以银行、地产为代表的价值蓝筹从10月开始率先反弹，上演年底突袭好戏。 年底逆袭2：2013年10月-12月。13年初改革预期淡化、经济复苏证伪，以中小板、创业板为代表的成长股再次赢得市场青睐，并驱动了此后半年的趋势性行情。与此同时，大金融板块备受冷落，在基金的持仓占比持续下行，从13年1季度的22.4%一路降至4季度的9.72%。但进入13年8月下旬，中央政治局会议讨论自贸区方案，自贸区主题应声而起，传统板块迎来久违生机；接下来的10月三季报不及预期使得成长股再次遇冷。双重因素叠加下，10-12月，非银、家电等价值蓝筹股接力自贸区主题展开了新一轮攻势。 年底逆袭3：2014年11月-2015年1月。14年7月周永康被立案审查、四中全会确立依法治国主题，改革之轮驱动，增量资金开始入场，这一时期大小盘上涨基本持平。进入11月之后，一带一路主题率先启动，建筑、交运等传统板块相继上涨；此后11月21日央行降息，机构持仓降至历史新低的券商接力起舞， 市场风格迅速向大盘股转移。 2、今年年底幺蛾子在哪里？券商？ 回到当下，今年又该如何去防止幺蛾子的出现，哪些行业又具备潜在逆袭的可能？我们延续前文思路，仍从幺蛾子出现的三个催化因素来进行探寻。 首先，从滞涨板块来看。虽然今年615股灾A股遭遇一轮洗劫，但年初至今，多数行业仍取得了不错的正收益，如计算机、通信等涨幅均超70%，而券商板块则全年大幅下跌，年初至今累计跌幅高达38.9%，与TMT等新兴行业的收益表现相去甚远。因此，从行业间的收益差距看，券商板块已初具逆袭可能。而且，从估值水平看，目前券商股价对应2015年 P/B基本已降至2倍左右，无论是绝对估值还是相对估值，对比全行业来看，均处在历史分位的最低水平。 其次，从机构配置看。根据15年Q3基金季报数据，相比A股自由流通市值的行业占比，大幅低配的行业有：证券、银行、地产、建筑、机械等；大幅超配的行业有：医药、计算机、通信、传媒、电子等。其中，券商、保险基金配置比例几乎又回到14年2、3季度的最低水平。 第三，在潜在催化剂方面。随着配资清理大限已过，多家违规上市公司及金融机构也已收到处置罚单，利空基本出尽，去杠杆对券商带来的负面效应正逐步消化。业绩方面，3季度股灾有望形成券商业绩最低点，4季度经纪、自营业务反弹也将加大业绩弹性。同时，股灾期间金融监管不断加码、金融创新几乎停滞，股灾后市场进入平稳期，后续金融创新重启也有望对券商形成利好刺激。 A股反弹超过20% 进入技术性牛市 【开利综合观察】上证指数周四早盘再度上涨2.7%至3553点，较8月26日收盘已反弹21%。按照技术理论上涨20%即步入牛市的定义，A股已经进入技术性牛市。 8月股灾之后国家队入场救市，尽管救市资金依然在影响市场，但股市尾盘拉升的次数越来越少，表明政府对市场的强力干预已大幅减少。此外，杠杆交易开始回升，成交量也开始企稳，散户投资开始推动市场上扬。 里昂证券高级策略师Francis Cheung称，希望抛售的投资者已经抛售，政府也成功打击了卖空行为，所以现在市场上涨相对容易，特别是还考虑到市场预期政府会进一步降息并推出更多刺激措施。 为促进经济增长，中国央行过去一年已经连续六次调降基准利率，当前基准利率已降至4.35%。在今年一二季度经济实现7%的增速后，三季度GDP增速下滑至6.9%。上证指数6月29日跌入技术性熊市，目前点位较6月12日高点仍然低31%。 在本波股市上涨中，科技、金融及工业企业领涨，相应版块自今年低点均上涨超过25%。公共事业及能源企业涨幅靠后，仅上涨11%。彭博援引Jingxi Investment Management首席投资官Wang Zheng称，政府或者政府支持的基金在购买券商股，这样做能快速激发整个市场的人气。 国信证券分析师Zhao Bingtong认为，金融股上涨让一些投资者感到牛市已 经回来，政府关于下一个五年计划的细节也为市场提供了利好，上证指数突破3500点，吸引更多投资者入市。接下来几天一些人可能会获利了结，指数是否能够站稳这一关键点位，为未来走势非常关键。 【开利内参】 索罗斯伙伴：我已做空欧元，下个目标是股市 【开利综合观察】1992年与索罗斯(George Soros)一起放空英镑、大赚10亿美元的投资大鳄德拉肯米勒（Stanley Druckenmiller）3日在纽约时报DealBook会议上透露，他已出手做空欧元、未来可能会做空股票。 1986-2010年期间，Druckenmiller所掌管的Duquesne Capital对冲基金平均年报酬率达30%。Druckenmiller认为欧洲央行和美联储的政策背离是大背景，这一逻辑会导致欧元对美元长期贬值。他称，一旦汇率的趋势形成，可能会延续两到三年，但期间出现一段时间“暂停”也是正常的。 Druckenmiller并不经常发表公开讲话，今年1月他曾发表过对欧元的看法，认为欧元/美元将跌至0.80。他称欧元/美元找到底部的可能性非常有限，行情只会暂停，随后市场将再次向下滑落。 Druckenmiller还痛批美联储长时间实施量化宽松(QE)政策将不会有好下场。他说，金融危机爆发后实施第一回合QE有其正当性，但持续实施QE的结果并无法获得永久性的提振、只会导致资源错置而已。 “我认为自己越来越看空，并且看不到看多的迹象，”他补充道。Druckenmiller直言，美联储让企业行为变得很奇怪，因为股市自2009年3月以来已经上涨超过200%、但企业居然还砸下上万亿美元买回自家公司股票。 去年7月，Druckenmiller在一次研讨会上痛批IBM是本波资产负债表“复苏”的样板、只是透过财务工程来美化帐面。Druckenmiller指出，IBM目前的营收跟数年前一样，同一时间它的负债金额则是暴增、目的是为了要实施回购。IBM 10月27日收盘价(137.86美元)创2010年10月6日以来新低。 Druckenmiller曾在2013年5月痛批美联储正在执行史上最不恰当的货币政策，所谓的QE是核武器、扭曲全球资产价格，最终将以悲惨结局收尾，但他认为美联储被迫改变政策之前市场不会转为熊市。 未来五年或一半以上煤企退市 逾80万煤炭人失业 【开利综合观察】随着2015年进入尾声，“十二五”规划即将收官，“十三五”规划成为最近各行各业的热议话题，继续控制煤炭消费总量，已成为业内共识。这对已经全行业亏损的煤炭行业无疑是雪上加霜，或迫使一半多的煤炭企业退出市场。 11月4日，在建言“十三五”-中国煤控规划研究国际研讨会上，“中国煤炭消费总量控制和政策研究”课题组（下称中国煤控项目组），发布了《中国煤炭消费总量控制规划研究报告》。该报告指出，2020年中国煤炭消费总量的目标 应约束在27.2亿吨标煤，即38亿吨实物量以内，总能耗控制在47.4亿吨标煤。 上述报告指出，在“十三五”期间，煤矿开采和洗选企业数量要从2015年的6390家压减到3000家以内，到2020年，煤 炭开采、洗选行业的失业人数估计分别为67.1万人和19.1万人。 要达到上述煤炭控制目标，煤炭占能源消费总量的比重将降低至57.4%，较去年下降8.6%；天然气消费比重提高到10%，非化石能源比重提高到15.2%。 中国煤控项目组核心组成员、环境与气候变化高级顾问杨富强表示，提出上述目标是基于对气候变化、空气质量、水资源、土地资源以及公众健康等约束条件的考量。 从目前的煤炭消费情况，实现这一目标难度不小。根据国家统计局的数据，2014年中国煤炭消费量约为35.1亿吨。虽然当年全国煤炭产量实现了本世纪以来的首次下滑，同比约下降2.5%，但煤炭消费占比仍为66%，非化石能源的比重为11.1%。 杨富强指出，如果中国要在2020年实现空气质量明显改善，PM2.5年均值达到45微克/立方米以内，以及水资源的用量不超过747亿立方米，就需要达成上述煤控目标。 中国煤控项目组介绍，细分到各部门的具体耗煤量目标，电力部门煤耗仍为大头，要控制在13.87亿吨标煤内，占总煤耗51%；其次是制造业部门，煤耗要控制在11.73亿吨标煤，占比40.2%；建筑部门则要控制在2.4亿吨标煤内，占比8.8%。 今年6月，中国政府向巴黎第21次气候变化谈判框架大会提交了《中国应对气候变化国家自主贡献》。文件做出了2030年达到碳排放峰值的承诺，这对控制煤炭消费形成倒逼机制，2020和2030年的煤炭消费总量分别要控制在38、34亿吨以下。 因此，该报告建议，要健全煤炭企业退出机制，尤其是煤炭职工下岗再就业保障机制。“否则，煤炭企业对控煤的阻力会很大，比如一些国有煤炭企业，包袱沉重，想退出市场而不得。”中国煤控项目组表示。 中央财经大学中国煤炭经济研究院中国煤炭上市公司研究中心主任刑雷，也曾对界面新闻记者表示，煤炭行业的核心问题绝不是制定产量目标的问题，而是如何提高行业的效益，在经济转型的过程中实现煤炭行业从量的增长变为质的提高，建议在“十三五”期间，抓住转型机遇，提高行业集中度。 对于“十三五”期间煤炭消费总量的控制，国家政府层面曾提出过目标。2014年11月，国务院办公厅发布的《能源发展战略行动计划（2014-2020年）》中提出，到2020年，一次能源消费总量控制在48亿吨标准煤左右，煤炭消费总量控制在42亿吨左右，煤炭消费比重在62%以内。 国家发改委能源研究所能源经济与发展战略研究中心副主任姜鑫民指出，“十三五”期间，控制能源消费总量将成为重点工作之一，其中煤炭作为控总量的重点，消费比重有望从目前的66%降到60%以下。 国家电网大变革：2025年全国一个电网 【开利综合观察】作为世界上第一大电力生产国，由于经济增速趋稳，中国正面临着电力过剩的难题，部分地区甚至出现了弃风弃光的情况，为此，国家电网拟通过构筑全球能源互联网的方式，来破解这个顽疾。 在国家电网公司董事长刘振亚看来，全球能源互联网的核心是建设连接包括“一极一道”在内的全球各类清洁能源基地与主要负荷中心的跨国、跨洲骨干网架和洲际联网通道。 11月3日，国家电网能源研究院副院长蒋莉萍在“全球能源互联网”学术讲座上表示，中国风能主要集中在“三北”地区，太阳能聚集在西部地区，这类资源都存在一个相对集中的问题，但却没有与之相应的负荷匹配，因为没有那么多的需求用户