中国领先的板式脱硝催化剂生产商

中国光大资料研究有限公司 请参阅最后一页所载的分析员及公司披露事项以及免责声明 股市 香港/内地 新股短评 公司报告 迪诺斯环保科技 (1452 HK) 中国领先的板式脱硝催化剂生产商  产品需求强劲。公司为中国国内第一家及全球第三家板式脱硝催化剂生产商。公司主要为中国燃煤发电行业提供服务，中国燃煤发电行业受全球最严格的脱硝排放要求所限制，为公司提供重要发展机会。蜂窝式及板式脱硝催化剂为中国目前所使用的主流催化剂类型。按2014年产量计算，蜂窝式脱硝催化剂占中国市场总额约72.9%，而板式脱硝催化剂占中国市场总额约26.2%。中国燃煤电厂对蜂窝式脱硝催化剂的需求按约53.9%的复合年增长率由2009年的20,600立方米增至2014年的177,900立方米，预计会继续增至2019年的210,700立方米，2014年至2019年的复合年增长率为3.4%。  产能产量稳定，市场份额可观。根据弗若斯特沙利文报告，截至2014年12月31日止年度，按产能计算，公司是中国第三大板式脱硝催化剂生产商，市场份额约为17.5%；按产量计算，公司是中国第四大板式脱硝催化剂生产商，产量为8,380立方米，市场份额约为12.6%；按中国板式脱硝催化剂总收益计算，公司是第四大板式脱硝催化剂生产商，销售收益为人民币217.1百万元，市场份额约为15.0%。  公司盈利能力不俗。截至2012年、2013年及2014年12月31日止年度，公司的毛利率稳定增长，分别录得43.9%、48.4%及49.0%，2014年公司的毛利率大幅高于同年行业平均毛利率43%。毛利率由截至2014年4月30日止四个月的51.9%跌至截至2015年4月30日止四个月的38.2%，主要是由于近期板式脱硝催、化剂市价下跌所致。公司对生产线的投资远低于行业平均水平。公司自行开发的生产线可节省高额的设备成本及持续维护成本，而公司的主要竞争者通常自海外供货商采购整套生产线。公司亦透过研发提升定制催化剂配方的核心技术，因此可在不影响产品质量的情况下大幅减少原材料成本。得益于上述优势，公司可于价格波动的情况下确保盈利能力。  建议谨慎认购。我们看好公司目前的市场份额以及过去三年的盈利能力。同时，公司表示将会在未来重点开发柴油汽车所用脱硝催化剂并且拓展海外市场，为投资者带来可期的前景。估值方面，公司2014年的市盈率为11.67至16.1倍，市净率为10.5至14.5。截至2015年4月30日止，公司受市场价格波动影响，录得7.78百万元调整后溢利净额。我们预计公司2015年全年的盈利水平相比2014年将大幅下跌，因此其估值与同业相比并不具备优势，建议谨慎认购。 2015年10月30日 建议谨慎认购 上市资料 发行价为 2.10港元 发行价为 2.90港元 市值 10.5亿港元 14.5亿港元2014年 市盈率 11.7倍 16.1倍 *招股书资料 詹帝 (852) 2860 1172 research@ebscn.hk 招股摘要 发行价 2.10-2.90港元 每手股数 1,000股 每手金额 2100-2900港元 发行股数 1.25亿股 配售股数 1.125亿股 公开发售股数 0.125亿股 集资总额 2.63-3.63亿港元 保荐人 招商证券，建银国际 公开招股日 2015年10月30日至11月4日定价日 2015年11月4日 上市日 2015年11月12日 公司背景 公司是中国领先的板式脱硝催化剂生产商。 资金主要用途 (2.62亿港元) (以2.50港元计算-从发行新股1.25亿股) 46% 用于开发柴油车所用脱硝催化剂 27% 用于收购有助我们扩大市场覆盖的业内潜在目标公司或主要原材料供货商 10% 用于研发 4% 用于用于扩充销售网络 3% 用于更换一号生产线 10% 用作营运资金及一般公司用途 新股短评 中国光大资料研究有限公司 请参阅最后一页所载的分析员及公司披露事项以及免责声明 2 公司综合收益表 截至12月31日止年度 (人民币千) 2012 2013 2014 收益 22,475 126,872217,142销售成本 (12,605) (65,448)(110,729)毛利 9,870 61,424106,413销售及市场推广开支 (2,570) (7,507)(7,849)行政开支 (8,180) (14,741)(12,870)其他收益╱（亏损）净额 - -189经营（亏损）╱溢利 (880) 39,17685,883除所得税前（亏损）╱溢利 (1,773) 38,72186,152所得税抵免╱（开支） 395 (6,013)(12,617)本公司拥有人应占全部年内╱ 期间（亏损）╱溢利 (1,378) 32,70873,535本公司拥有人应占全部年内╱ 期间全面（亏损）╱收入总额 (1,378) 32,70873,742其他财务计量 经调整（亏损）╱溢利净额 （未经审核） (1,378) 32,70873,742每股基本及摊簿盈利 (0.25) 5.8913.24资料来源: 公司招股文件，光证国际研究部 财务比率 截止12月31日止年度 2012 20132014流动比率（倍） 0.6 1.01.1速动比率（倍） 0.2 0.30.5毛利率 43.9% 48.4%49.0 %纯利率 - 25.8%33.9%股本回报率 - 62.2%98.2%总资产回报率 - 20.5%31.8%资料来源: 公司招股文件，光证国际研究 估值比较 股价 市值 市盈率 (倍) 公司名称 股票代号 (港元) (亿港元) 2013 2014 迪诺斯环保科技 1452 HK 2.10-2.90 10.5-14.526.3-36.311.7-16.1 大成生化科技 809 HK 0.30 19.2--理文化工 746 HK 3.20 26.411.211.65彩客化学 1986 HK 3.98 19.9--# 所有价格以2015年5月13日收市价为准 资料来源：彭博，光证国际研究部 新股短评 中国光大资料研究有限公司 请参阅最后一页所载的分析员及公司披露事项以及免责声明 3 风险因素  公司的收益大部分来自主要客户。公司无法与主要客户维持业务关系以及彼等要求的改变或会对公司的业务有重大不利影响。  公司于营业纪录期间显着增长主要受实施排放标准所推动，且公司日后增长会高度依赖适合柴油车及燃煤电厂补给与再生服务的脱硝催化剂之发展及适销性。  公司未必能成功扩大客户群及开发新产品及服务。  公司的经营历史有限，生产板式脱硝催化剂未必能维持过往财务表现与增长。  板式脱硝催化剂的平均售价自2014年12月始不断下降。 中国光大资料研究有限公司 请参阅最后一页所载的分析员及公司披露事项以及免责声明 中国光大资料研究有限公司评级 买入 未来六个月的投资收益率领先相关行业指数15%以上 增持 未来六个月的投资收益率领先相关行业指数5%至15% 持有 未来六个月的投资收益率与相关行业指数变动幅度相差-5%至5% 减持 未来六个月的投资收益率落后相关行业指数5%至15% 沽出 未来六个月的投资收益率落后相关行业指数15%以上 披露事项 在评论中，本公司并无拥有相当于所分析上市公司1%或以上市值的财务权益(包括持股)，与有关上市公司没有投资银行关系，并无进行有关股份的庄家活动。本公司员工均非该上市公司的雇员。上述分析员并无于本报告所载的上市公司中拥有财务权益。 分析员保证 负责制备本报告的分析员谨此保证：－ 本报告谨反映分析员对调研标的公司及/或相关证券的个人观点及意见；分析员的弥偿不会直接或间接地与其就调研报告或投资银行业务所发表的观点及意见有任何连系；分析员并不直接受监管于及汇报予投资银行业务；分析员没有违反安静期的规定，于本报告就相关证券发出调研报告；分析员并非本报告的调研标的公司的主管及董事。 免责声明 本报告由中国光大资料研究有限公司所提供。本报告之内容不是为任何投资者的投资目标、需要及财政状况而编写。本报告内所载之资料乃得自可靠之来源,惟并不保证此等数据之完整及可靠性,亦不存有招揽任何人参与证券或期货等衍生产品买卖的企图。本报告内之意见可随时更改而毋须事先通知任何人。中国光大数据研究有限公司并不会对任何人士因使用本报告而引起之直接或间接之损失负责。 中国光大资料研究有限公司不排除其员工及有关公司的员工对有关报告内容提及的投资工具及产品有其个人投资兴趣。 本报告乃属于中国光大资料研究有限公司之财产,未经本公司事前书面同意,任何人仕或机构均不得复制、分发、传阅、广播或作任何商业用途。 本公司乃受香港证券及期货监察委员会所监管,并受香港证券及期货条例及有关附属条例约束。 地址：香港夏悫道16号远东金融中心17楼 联络电话：(852) 2860-1101