无锡药业（WX.N）：预期私有化将于2015年第4季度关闭；升级至保留

德意志银行评分保持亚洲中国卫生保健卫生保健公司无锡医药科技路透社彭博社交换股票代号WX.NWX美国纽约州WX日期2015年10月23日推荐变更价格在2015年10月22日（美元）44.54目标价格-12个月（美元）46.0052周范围（美元）45.18-32.73恒生指数22,845预期私有化即将结束2015年第4季度；降级为持有根据私有化的信念降级为持有我们认为私有化将继续进行，因此我们将其评级下调为持有，私有化的可能性不大。我们强调，该公司于8月14日签订了最终合并协议并提交胡杰博士研究分析师（+852）2203 6208林耀研究助理（+852）2203 62489月1日，美国证券交易委员会（SEC）宣布13E3。中国市场此后一直稳定，我们预计该交易将于2015年第四季度完成。我们将目标价格下调至46美元，与当前报价保持一致。将目标价格下调至46美元；风险我们将目标价从48美元下调至46美元，因为我们预计私有化很可能会以当前每股46美元的发行价进行。我们的目标价相当于24.5倍2016年每股收益，我们的每股收益预测为1.88美元。相比之下，2016年每股收益的19倍增长15％，而全球同业则以15％的增长率进行交易（相比之下，我们以无锡为模型的14％）。上行风险包括更少的竞争，新业务的更快发展以及成本通胀低于预期。下行风险包括额外投资，竞争加剧，平均售价调整空间有限，人民币升值，劳动力通胀以及私有化不确定性。预测和比率年底12月31日2013A2014A2015年2016年2017年销售额（百万美元）578.1674.3808.2975.11,180.9息税折旧摊销前利润（百万美元）168.1173.5169.6211.7250.3报告的NPAT（百万美元）132.6135.4120.8140.0167.1DB EPS FD（美元）1.821.881.651.882.21DB EPS增长（％）29.93.0-12.214.017.4市盈率（x）12.618.727.023.720.2EV / EBITDA（x）7.612.617.614.211.6DPS（净额）（美元）0.000.000.000.000.00收益率（净值）（％）0.00.00.00.00.0资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外评级买入持有↓目标价48.00至46.00↓-4.2%4844403632282410/134/1410/144/15 无锡医药科技 恒生指数（重新定基）表现（％）1m3m12m绝对2.94.422.7恒生指数4.8-9.6-2.4资料来源：德意志银行德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。资料来源：德意志银行价格/相对价格市场研究关键变更 2015年10月23日卫生保健无锡医药科技页面PAGE2德意志银行/香港模特更新：10月22日2015会计年度结束12月31日2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E亚洲每股收益（美元）1.40 1.82 1.88 1.65 1.88 2.21 报告每股收益（美元）1.40 1.82 1.88 1.65 1.88 2.21中国卫生保健路透社：WX.N彭博社：WX美国价格（15年10月22日）USD 44.54目标价USD 46.00DPS（美元）0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00BVPS（美元）8.1 10.4 11.0 12.5 14.2 16.2加权平均份额（m）71 71 70 72 73 74平均市值（百万美元）1,012 1,626 2,475 3,211 3,211 3,211市盈率（已报告）（x）10.1 12.6 18.7 27.0 23.7 20.2市净率（x）1.94 3.70 3.05 3.56 3.14 2.75FCF产率（％）6.3 8.9 1.5 nm nm 2.9 股息收益率（％）0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.052周范围USD 32.73-45.18 EV /销售额（x）1.7 2.2 3.2 3.7 3.1 2.5市值（m）欧元欧元2,877美元百万美元3,211EV / EBITDA（x）5.6 7.6 12.6 17.6 14.2 11.6EV / EBIT（x）7.8 10.4 17.2 26.4 22.5 18.2恒生指数（重新定基）32282420161212 13 14 15E 16E 17EEBITDA保证金EBIT保证金2525202015151010550012 13 14 15E 16E 17E销售增长（LHS）ROE（RHS）86420-2-412 13 14 15E 16E 17E募集资金/（回购）-29 5 2 0 0 0已付股息0 0 0 0 0 0借款净收益/（十月）-3 13 36 165 0 0其他投资/融资现金流量-49 -127 48 0 0 0净现金流量-17 35123104 -10 96营运资金变动-16 3 -47 -42 -70 -53现金及其他流动资产55 92212316306402有形固定资产264279352489489567583商誉/无形资产40 38 77 77 77 77联营企业/投资195330287287287287287其他资产189,210,254,317,442,529资产总额743949 1,182 1,486 1,678 1,877计息债务65 79214379379379379其他负债100135190211266300负债总额164214404404590645679股东权益578 735 778 896 1,034 1,198少数民族0 0 0 0 0 0股东权益总额5787357788961,034 1,198净债务10 -13 1 62 72 -24息税前利润率（％）21.2 21.3 18.9 14.0 13.7 13.5支付比率（％）0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0净资产收益率（％）18.9 20.2 17.9 14.4 14.5 15.0资本支出/销售额（％）13.6 9.6 16.0 24.0 16.0 9.0资本支出/折旧（x）1.6 1.2 2.3 3.4 2.0 1.2净债务/权益（％）1.8 -1.8 0.2 7.0 7.0 -2.0净利息覆盖率[x] nm nm nm nm nm nm nm资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）胡杰博士+852 22036208运行数字财务摘要无锡医药科技保持公司简介保证金趋势增长与盈利偿付能力损益表（百万美元）资产负债表（美元）关键公司指标销售收入5005786748089751,181药明康德（Cayman）Inc.是一项合同研究毛利189217258293341409服务制药，生物技术的组织息税折旧摊销前利润147168173170212250和医疗器械行业，在中国有业务折旧424546567891和美国。该公司提供广泛的摊销000000整个研发价值链中的外包服务息税前利润106123127113133160从药物研发到临床开发化学，净利息收入（支出）61017131515生物制剂，毒理学和制造业。员工/会员000000杰出/非凡-100-1-1-1其他税前收入/（费用）92316152128除税前溢利120156160141170203价钱性能所得税费用172324182935少数族裔00000048其他税后收入/（费用）000-10044净利润1021331351211401674036DB调整（包括稀释）00000032DB净利润10213313512114016728现金流量（百万美元）2410月13日14年4月14日7月14日10月14日1月15日7月15日4月15经营现金流量131182140133146202净资本支出-68-37-104-194-156-106 无锡医药科技自由现金流6314437-61-1096销售增长 （％）22.815.616.619.920.721.1DB EPS增长（％）13.329.93.0-12.214.017.4EBITDA利润率（％）29.529.125.721.021.721.2企业价值（百万美元）8271,2842,1892,9872,9972,901评估指标市盈率（DB）（x）10.112.618.727.023.720.2 2015年10月23日卫生保健无锡医药科技德意志银行/香港页面PAGE3金融图1：损益表损益表（千美元）2012201320142015年2016年2017年收入499,912578,082674,279808,207975,1341,180,884齿轮(316,672)(366,518)(422,536)(526,535)(647,719)(787,819)毛利183,240211,564251,743281,672327,415393,065非GAAP毛利润189,128217,008258,098293,475341,436409,327销售费用(15,336)(16,488)(22,091)(31,049)(31,204)(35,427)一般及行政开支及研发开支(78,461)(89,832)(125,924)(172,927)(199,903)(242,081)减值费用(24)-----息税前利润89,419105,244103,72877,69696,308115,557非公认会计准则息税前收益105,741123,379127,104113,306133,440159,570其他收入净额权益法投资损失利息收入（费用），净额8,5486,01023,253- 9,53416,16216,72014,66812,59321,45315,31928,34114,898非GAAP调整------分手费------所得税前收入和少数股东权益103,977138,031136,611104,957133,080158,796非GAAP所得税和少数股东损益前的收入120,299156,166159,987140,566170,211202,809税收(17,393)(23,464)(24,453)(17,877)(28,992)(34,544)税率17%17.0%17.9%17.0%17.0%17.0%持续经营收益（亏损）86,584114,567112,15887,079104,088124,252与收购无形资产有关的递延税项影响(735)(83)(154)(1,200)(1,200)(1,200)非GAAP持续经营业务净收入102,171132,619135,380121,489140,019167,065终止营业所产生的税前亏损---(577)--GAAP权益持有人应占净收益86,584114,567112,15886,502104,088124,252差NI与ADS持有人和ord.shareholders之间---(651)--非美国通用会计准则归属于美国存托凭证持有人的净收入102,171132,619135,380120,838140,019167,065ADS：基本（非GAAP）1.441.871.921.691.922.26ADS：稀释（非GAAP）1.401.821.881.651.882.21资料来源：德意志银行估计，公司数据 2015年10月23日卫生保健无锡医药科技页面PAGE4德意志银行/香港图2：资产负债表资产负债表（千美