固定收益周报：央行双降，空间再打开

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年10月20日 固定收益 央行双降,空间再打开 固定收益周报 ◆本周市场回顾 1）一级市场观察：上周，一级市场发行规模共计1943.7亿，发行规模有所上升，发行利率有所下降。 2）二级市场观察：上周收益率普遍上行，信用利差主动走扩。上周3年期中票收益率普遍下行，5年期中票收益率普遍下行。3年期信用利差主动收窄，5年期AAA与AA+信用利差被动走扩、AA与AA-信用利差主动收窄。3）利差观察：当前票据的期限利差处于历史中上水平，城投的期限利差处于历史中下水平。AAA和AA 5年中票与短融的期限利差分别是67bp和120bp，所处分位数分别为52％和67％。AAA和AA 5年城投与1年城投期限利差分别是65bp和99bp，所处分位数分别为47％和39％；3年前中票评级利差普遍下行，3年城投评级利差普遍下行。3年期中票AAA与AA+、AAA与AA、AAA与AA-的评级利差所处分位数分别为9％、27％、78％。3年城投AAA与AA+、AAA与AA、AAA与AA-的评级利差所处分位数分别为1％、1％、1％；跨品种（城投-中票）利差整体仍处于历史较低水平。AAA、AA+、AA、AA-的跨品种利差所处分位数分别为0.6％、4％、2％、0.1％。 4）交易所高收益债观察：上周，交易所高收益债净价多数下行。如ST蒙奈伦下行1.58％，12鄂华研下行0.05%，11万基债下行0.48%，12建峰债下行1.37％，12东锆债上行0.23%。少数高收益债净价上行，如12三维债上行0.06%，12墨龙01上行0.07%,12春和债上行0.02%。 ◆市场展望 上周信用债一级市场延续发行增长，收益率继续下行。二级市场中票收益率下行，印证我们对银行间市场中票相对价值的判断。银行理财资金回流推动的债券牛市仍在继续。上周五央行“双降”有望带动短端资金利率下降，短端的放松进一步降低了现金管理工具的收益，促进资金向收益率曲线中长端迁移。短期来看，在资金供给边际增大的推动下，信用债收益率仍有下行空间，加杠杆套息的操作策略仍有较好盈利。 ◆本周评级调整回顾 上周有7个发债主体评级发生调整，其中上调4例。安顺市国有资产管理有限公司的主体评级由AA-上调为AA。汉中市城市建设投资开发有限公司的主体评级由AA-上调为AA。。四川高速公路建设开发总公司的主体评级由AA+上调为AAA。铜陵化学工业集团有限公司的主体评级由AA-上调为AA。英利能源(中国)有限公司的主体评级由A下调为BBB。中国中钢股份有限公司的主体评级由BB下调为CC。中信大锰矿业有限责任公司的主体评级为AA，评级展望由稳定下调为负面。 分析师 赵璐媛(执业证书编号：S0160112070001) 021-22169040 lyzhao@ebscn.com 联系人 王海波 021-2216 9157 wanghaibo@ebscn.com 于瑶 021-22169165 yaoyu@ebscn.com 2020-10-20 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 市场回顾 ....................................................................................................................................................................... 3 1.1、 一级市场发行情况 .................................................................................................................................................. 3 1.2、 银行间信用债运行情况 ......................................................................................................................................... 3 1.3、 利差分析 .................................................................................................................................................................... 6 1.4、 交易所高收益债 ....................................................................................................................................................... 8 2、 市场展望 ..................................................................................................................................................................... 10 3、 本周评级调整回顾 ................................................................................................................................................... 10 2020-10-20 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、市场回顾 1.1、一级市场发行情况 发行综述： 10月19日至10月23日，一级市场共发行168支新券，其中90支短期融资券、42支中期票据、6支企业债、21支公司债、9支定向工具，其中城投债16支，发行规模分别合计1069亿、516.5亿、150.5亿、195.2亿、12.5亿，其中城投157亿，共计1943.7亿，发行规模有所上升，发行利率有所下降。从主体评级看，有52支AAA级、49支AA+级、60支AA级、6支AA-级、1支无评级。 图表1：信用债发行量周度走势（单位：亿） 图表2：信用债发行平均利率变化（单位：％） 050010001500200025000200400600800100012001400城投(不含短融）产业债（不含短融）短融信用债（右轴） 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 城投（不含短融）产业债（不含短融）短融 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 1.2、银行间信用债运行情况 短融方面：上周收益率普遍上行，信用利差主动走扩。10月23日，普通AAA、AA+、AA和AA-级短融二级市场中债收益率分别为3.22%、3.46%、3.65%、4.89%，与10月16日相比，分别上行4bp、上行4bp、上行2bp、上行4bp。上周1年期政策性金融债（国开行）收益率下行1bp，信用利差主动走扩。 图表3：短融收益率普遍上行（单位：％） 图表4：3年期中票收益率普遍下行（单位：％） 0 1 1 2 2 3 3 4 4 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 AAAAA+AAAA-收益率变动（BP）2015-10-232015-10-16 -18 -16 -14 -12 -10 -8 -6 -4 -2 0 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 AAAAA+AAAA-收益率变动（BP）2015-10-232015-10-16 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 2020-10-20 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 中票方面：上周3年期中票收益率普遍下行，5年期中票收益率普遍下行。3年期信用利差主动收窄，5年期AAA与AA+信用利差被动走扩、AA与AA-信用利差主动收窄。3年期品种方面，10月23日，AAA、AA+、AA、AA-评级中票收益率分别在3.56%、3.83%、4.24%、5.78%，与10月16日相比，分别下行13bp、下行15bp、下行16bp、下行15bp；5年期品种方面，10月23日，AAA、AA+、AA和AA-评级中票收益率分别在3.89%、4.41%、4.85%、6.39%，与10月16日相比，分别下行3bp、下行4bp、下行7bp、下行7bp。上周3年期政策性金融债（国开行）收益率下行6bp，信用利差主动收窄；5年期政策性金融债（国开行）收益率下行5bp，AAA与AA+信用利差被动走扩、AA与AA-信用利差主动收窄。 图表5：5年期中票收益率普遍下行（单位：％） 图表6：信用债收益率曲线变化（单位：％） -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 AAAAA+AAAA-收益率变动（BP）2015-10-232015-10-16 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 1年3年5年AAAAA+AAAA- 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 图表7：短融中票收益率及信用利差的历史比较 AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-历史均值3.904.234.525.154.404.815.226.024.745.225.686.55最高6.336.797.097.706.306.817.277.936.366.917.488.23最低1.491.721.892.282.692.893.463.882.963.824.294.59中位数4.134.364.605.194.464.845.226.084.755.215.636.621/4分位数2.933.203.453.693.844.204.635.194.274.715.115.853/4分位数4.775.095.396.394.935.335.806.945.175.656.157.34当前值3.223.463.654.893.563.834.245.783.894.414.856.39当前分位数29%28%28%39%17%15%17%36%11%11%14%40%AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-历史均值701011311977011115123677124171264最高178244296409169232296410165233299409最低204468821958981252174113155中位数649211919165102139228741171652521/4分位数51781001435190126190551031522193/4分位数801151452308512215727597141178306当前值5781100224426911026452104148302当前分位数37%30%24%72%10%2%4%69%20%27%19%71%收益率水平（%）1年期3年期5年期信用利差（bp)1年期3年期5年期 资料来源：Wind，光大证券研究所测算 2020-10-20 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -5