三季报点评：提价效应显现，三季报靓丽

请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告 医药：东阿阿胶（000423）三季报点评 2015年10月20日 推荐 三季报符合预期，继续保持高增长 2015年10月20日披露三季度业绩，实现营业收入37.85亿元，同比增长45.34%；归属上市公司净利润为11.30亿元，同比增长22.39%；每股收益1.73元。6-9月第三季度实现营业收入12.38亿元，同比增长41.04%；归属上市公司净利润为3.58亿元，同比增长18.54%，依旧保持了较高增长。 收入反应提价效应，市场推广费用增加及成本增加吞噬利润 2014年1月和9月分别上调阿胶出厂价19%和53%，全年提价幅度82%。2014年8月上调复方阿胶浆零售价格不超过53%，出厂价格同比上调。主打产品大幅调价，带来了2015年业绩的大幅增长。收入与净利润增速存在一定差距，主要是由于第一，市场推广费用增加；第二，原材料价格上涨，由于驴皮资源短缺，原材料一直处于上升通道，净利润率稳定在30%左右。 定位高端滋补品，价值回归 阿胶是历史传承下来的高端滋补品，品牌优势不可替代，上游驴皮资源的缺口继续扩大，不排除继续大幅提价的可能，价值回归是必然。 投资策略 2015-2017年归属上市公司净利润分别为16.69亿元、20.21亿元和23.21亿元，每股收益分别为2.55元、3.09元和3.55元，对应PE分别为18倍、15倍和13倍。鉴于公司估值水平远远低于医药行业，且业绩面临拐点，我们继续给予“推荐”评级。 风险提示 驴皮价格大幅波动；滋补养生行业媒体负面风险；新产品研发风险等。 图表：财务数据及估值 会计年度 2013 2014 2015E 2016E 2017E 主营收入（百万元） 4,016.3 4,009.0 4,947.1 5,803.0 6,766.3 同比增长(+/-%) 31.4% -0.2% 23.4% 17.3% 16.6% 归属净利润（百万元） 1,202.9 1,365.5 1,669.1 2,021.1 2,320.9 同比增长(+/-%) 15.6% 13.5% 22.2% 21.1% 14.8% 每股收益（元） 1.84 2.09 2.55 3.09 3.55 PE 25.07 22.08 18.06 14.92 12.99 PB 6.03 5.09 4.13 3.40 2.86 公司研究 市场表现 截至2015.10.19 市场数据 2015-10-19 A股收盘价（元） 46.10 一年内最高价（元） 62.40 一年内最低价（元） 32.37 上证指数 3,386.70 市净率 4.8 总股本（万股） 65,402 实际流通A股（万股） 65,372 限售流通A股（万股） 30 流通A股市值（亿元） 301.4 分析师：张科然 执业证书号：S1490513050001 电话：010- 58565075 邮箱：zhangkeran@hrsec.com.cn 提价效应显现，三季报靓丽 华融证券HUARONG SECURITIES 公司研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2 附表： 资产负债表利润表单位：百万元201320142015E2016E2017E单位：百万元201320142015E2016E2017E流动资产4,082.55,426.77,198.29,045.210,962.0营业收入4,016.34,009.04,947.15,803.06,766.3现金2,213.82,549.84,003.65,146.66,400.7营业成本1,466.61,381.41,583.11,857.02,165.2交易性投资0.00.00.00.00.0营业税金及附加45.548.854.463.874.4应收票据76.432.189.0104.5106.6营业费用815.5751.3989.41,160.61,353.3应收款项179.9116.5157.5202.4237.6管理费用358.7371.5445.2522.3609.0其他应收款68.243.9683.4811.9932.4财务费用-47.8-40.4-52.4-73.2-92.4存货551.01,464.3895.71,159.01,419.8资产减值损失5.66.058.4-2.722.5其他993.11,219.91,368.91,621.01,864.7公允价值变动净收益0.00.00.00.00.0非流动资产1,897.22,033.32,040.02,046.82,057.5投资收益45.8101.780.285.978.4长期股权投资121.674.174.174.174.1营业利润1,418.01,592.21,949.22,361.22,712.8固定资产641.31,326.11,433.01,398.31,366.8营业外收入21.930.021.422.523.9无形资产184.2231.4262.8296.2326.2营业外支出2.98.87.05.96.2其他950.1401.7270.2278.2290.5利润总额1,437.11,613.31,963.62,377.72,730.5资产总计5,979.77,459.99,238.211,092.013,019.6所得税217.3241.1294.5356.7409.6流动负债798.41,356.81,680.51,970.42,237.2净利润1,219.71,372.31,669.12,021.12,320.9短期负债0.00.00.00.00.0少数股东权益16.86.70.00.00.0应付账款88.6235.3222.8271.0280.1归属母公司所有者净利润1,202.91,365.51,669.12,021.12,320.9预收账款343.2462.2378.9514.8619.2EPS（元）1.842.092.553.093.55其他366.5659.31,078.81,184.51,337.9长期负债97.10.082.577.766.7长期借款0.00.00.00.00.0其他97.10.082.577.766.7主要财务比率负债合计895.41,356.81,763.12,048.12,303.9单位：百万元201320142015E2016E2017E股本654.0654.0654.0654.0654.0同比增长率资本公积金699.3713.8713.8713.8713.8营业收入31.4%-0.2%23.4%17.3%16.6%留存收益3,649.34,557.15,927.47,496.49,168.3营业利润15.0%12.3%22.4%21.1%14.9%少数股东权益81.9105.2105.2105.2105.2净利润15.6%13.5%22.2%21.1%14.8%母公司所有者权益5,002.45,922.47,294.58,863.310,535.0盈利能力负债及权益合计5,979.77,459.99,238.211,092.013,019.6毛利率63.5%65.5%68.0%68.0%68.0%净利率30.4%34.2%33.7%34.8%34.3%现金流量表ROE24.0%23.1%22.9%22.8%22.0%单位：百万元ROIC27.3%26.1%25.8%25.7%24.8%经营活动现金流873.5651.11,607.81,515.91,817.0偿债能力净利润1,219.71,372.31,669.12,021.12,320.9资产负债率15.0%19.2%19.9%19.1%18.3%折旧摊销61.479.170.172.074.0流动比率5.114.004.284.594.90财务费用4.10.6-52.4-73.2-92.4速动比率3.452.183.053.303.57投资收益-46.4-95.2-76.4-83.2-75.3营运能力营运资金变动-382.4-683.4-55.3-414.6-422.4资产周转率0.670.540.540.520.52其他17.1-22.352.8-6.312.1存货周转率2.660.941.771.601.52投资活动现金流-1,199.9401.28.011.05.0应收账款周转率15.6726.9620.0718.9119.65资本支出-911.3106.1-68.3-72.2-70.3每股资料（元）其他投资-288.7295.176.483.275.3每股收益1.842.092.553.093.55筹资活动现金流-427.6-466.5-162.1-383.9-567.8每股经营现金1.341.002.462.322.78借款变动0.00.00.00.00.0每股净资产7.659.0611.1513.5516.11普通股增加0.00.00.00.00.0每股股利0.700.700.460.640.85资本公积增加10.814.50.00.00.0估值比率股利分配-457.8-457.8-298.7-452.1-649.0PE25.0722.0818.0614.9212.99其他19.4-23.2136.668.281.2PB6.035.094.133.402.86 华融证券HUARONG SECURITIES 公司研究 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3 投资评级定义 公司评级 行业评级 强烈推荐 预期未来6个月内股价相对市场基准指数升幅在15%以上 看好 预期未来6个月内行业指数优于市场指数5%以上 推 荐 预期未来6个月内股价相对市场基准指数升幅在5%到15% 中性 预期未来6个月内行业指数相对市场指数持平 中 性 预期未来6个月内股价相对市场基准指数变动在-5%到5%内 看淡 预期未来6个月内行业指数弱于市场指数5%以上 卖 出 预期未来6个月内股价相对市场基准指数跌幅在15%以上 免责声明 张科然，在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿等。华融证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）已在知晓范围内按照相关法律规定履行披露义务。华融证券股份有限公司（以下简称本公司）的资产管理和证券自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见和建议不一致的投资决策。本报告仅提供给本公司客户有偿使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司会授权相关媒体刊登研究报告，但相关媒体客户并不视为本公司客户。本报告版权归本公司所有。未获得本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制、传播，不得以任何形式侵害该报告版权及所有相关权利。本报告中的信息、建议等均仅供本公司客户参考之用，不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告并未考虑到客户的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时可就研究报告相关问题咨询本公司的投资顾问。本公司市场研究部及其分析师认为本报告所载资料来源可靠，但本公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任。本公司及其关联方可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务，敬请投资者注意可能存在的利益冲突及由此造成的对本报告客观性的影响。 华融证券股份有限公司市场研究部 地址：北京市朝阳区朝阳门北大街18号15层 (100020） 传真：010－8555