首次覆盖报告：城市矿山循环领军企业，三轨驱动产能有待释放

WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 城市矿山循环领军企业，三轨驱动产能有待释放 —— 格林美（002340.SZ）首次覆盖报告 2015年10月19日 范海波 行业分析师 吴漪 行业分析师 丁士涛 行业分析师 王伟 行业分析师 WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031城市矿山循环领军企业，三轨驱动产能有待释放 首次覆盖报告 2015年10月19日  国内再生资源行业行业的先行者。格林美是国内再生资源行业的领先企业，致力于对城市矿产的循环利用与循环再造产品的研究与产业化，目前已在湖北、江西、江苏等地建成八大循环产业园，构建了废旧电池与钴镍钨稀有金属废物循环利用、报废电子电器循环利用与报废汽车循环利用等三大核心循环产业群，循环再造钴、镍、铜、钨等二十多种稀缺资源以及新能源材料、塑木型材等多种高技术产品。  各项业务行业前景广阔。稀有金属回收行业，钴镍资源的回收可用于循环生产钴镍产品与电池材料； 手机电脑等产品的普及， 加之新能源汽车的快速发展，为电池材料未来拥有广阔的市场需求。废弃电器电子产品拆解行业，我国家电产品已达到报废的高峰期，且拆解量 还在持续上升，给家电回收行业带来了发展机会，加之政策的扩容，补贴政策呼之欲出利好行业。 汽车拆解行业， 我国机动车 的保有量大，且还在逐年递增，对报废 汽车的处置需求也已显现；《报废机动车回收拆解管理条例》预计2016年实行，将为汽车拆解行业奠定规范。  定增预案获证监会批准，并购在即。近期，公司发行定增预案已获证监会审批，将用于三家公司的股权收购，已获证监会审核通过。并购成功后，公司的钴镍钨回收业务与电池材料业务将迎来产业链整合的新机遇，完成产业链闭合循环。标的公司15-17年承诺净利润之和分别为1.35亿，1.67亿和2.04亿人民币，相当于公司2014年净利润的52.12%，64.48%和78.76%，将大大提高公司的盈利能力。  水生态治理业务出具雏形。荆门格林美 已与广州市新之地生态环境修复有限公司将共同出资成立合资公司——湖北江河生态治理有限公司。公司已固废与废渣污泥资源化处理方面为技术支撑，以现有八大循环产业基地为依托，进军生态修复治理环保领域。  盈利预测与投资评级：以公司目前股本12.01亿股计算，我们预计格林美15-17年摊薄EPS分别为0.24元、0.36元和0.47元。以2015-10-16收盘价13.18元，对应的15-17年PE分别为56X、37X和28X。选取与格林美主营业务相似的A股上市公司做为可比上市公司进行对比分析。格林美的市盈率(2015E)低于行业平均水平。我们看好格林美未来在循环产业的产业链整合和废弃电器电子以及报废汽车拆解业务的前景，给予公司2015年65倍的市盈率，按2015年EPS 0.24元计算，公司目标价15.6元。首次覆盖，给予“增持”评级。  股价催化剂：并购成功形成产业链整合；资源回收行业政策延伸；业务领域拓展等。  风险因素：股权分散治理风险；产品价格变动风险；产能不达预期风险。 本期内容提要: 证券研究报告 公司研究——首次覆盖 格林美（002340.SZ） 买入增持持有卖出 首次评级 格林美相对沪深300表现 资料来源：信达证券研发中心 公司主要数据（2015.10.16） 收盘价（元） 13.18 52周内股价 波动区间(元) 8.91-21.89 最近一月涨跌幅(％) 40.21 总股本(亿股) 12.01 流通A股比例(％) 97.30 总市值(亿元) 158.29 资料来源：信达证券研发中心 范海波 CFA，行业分析师 执业编号：S1500510120021 联系电话：+86 10 63081252 邮 箱：fanhaibo@cindasc.com 吴漪 行业分析师 执业编号：S1500512110003 联系电话：+86 10 63081085 邮 箱：wuyi@cindasc.com 丁士涛 行业分析师 执业编号：S1500514080001 联系电话：+86 10 63080936 邮箱：dingshitao@cindasc.com 王伟 行业分析师 执业编号：S1500515070001 联系电话：+86 10 63081273 邮箱：wangwei2@cindasc.com WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业 收入(百万元) 3,486.03 3,908.86 5,069.14 6,547.70 7,872.21 增长率Yo Y % 145.77 12.13 29.68 29.17 20.23 归属母公司净利润(百万元) 144.12 211.05 284.98 428.60 564.35 增长率Yo Y % 7.04 46.44 35.03 50.40 31.67 毛利率% 16.57 18.63 20.18 21.37 21.70 净资产收益率ROE% 6.32 6.37 6.44 8.98 10.74 摊薄 每股收益EPS(元) 0.12 0.18 0.24 0.36 0.47 市盈率P/E(倍) 69 58 56 37 28 市净率P/B(倍) 5 3 3 3 3 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测 注：股价为2015年10月16日收盘价 WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 目 录 公司简介 .............................................................................................................................................. 1 城市矿山循环领军企业，三轨驱动发展潜力巨大 ........................................................................... 3 钴镍钨稀有金属回收业务：做产业链闭合循环 ............................................................... 3 电子废弃物回收业务：预计15年增长50%，16年政策扩容拆解量有望继续大幅增长 10 电池材料业务：携手三星、比亚迪，拓展锂离子电池与储能电站业务 ......................... 14 报废汽车拆解业务：积极布局中，16年新利润增长点 ................................................. 17 设立合资公司，涉足水生态治理业务 ............................................................................................. 19 定增预案获批通过，并购实施在即 ................................................................................................. 19 盈利预测 ............................................................................................................................................ 20 相对估值与投资评级 .................................................................................................... 20 风险因素 ............................................................................................................................................ 21 图 目 录 图1：格林美股权结构 ............................................................................................................ 2 图2：2010 - 2014格林美营业收入和增长率（亿元，%） ..................................................... 2 图3：2010 - 2014格林美净利润和增长率（亿元，%） ......................................................... 2 图4：钴产品的价值链 ............................................................................................................ 6 图5：镍产品的价值链 ............................................................................................................ 6 图6：格林美废弃钴镍资源-钴镍高技术产品循环模式图 ......................................................... 7 图7：2009-2015年钴粉价格变动 .......................................................................................... 8 图8：2009-2015年格林美钴粉