【联讯电新年报点评】隆基股份：硅片组件产销两旺，单晶龙头业绩创新高

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 8 光伏设备 证券研究报告 | 公司研究 隆基股份(601012.SH) 【联讯电新年报点评】隆基股份：硅片组件产销两旺，单晶龙头业绩创新高 2017年03月14日 投资要点 买入(维持) 当前价： 15.38元 目标价： 19.38元 电力设备新能源研究组 分析师：王凤华 执业编号：S0300516060001 邮箱：wangfenghua@lxsec.com 研究助理：樊志斌 电话：010-64408919 邮箱：fanzhibin@lxsec.com 股价相对市场表现(近12个月) 资料来源：聚源 盈利预测 百万元 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 11,531 13,764 19,865 25,536 （+/-） 93.89% 19.37% 44.33% 28.55% 净利润 1,551 2,060 2,847 3,337 （+/-） 197.9% 32.8% 38.2% 17.2% EPS(元) 0.78 1.03 1.42 1.67 P/E 19.8 14.9 10.8 9.2 资料来源：联讯证券研究院 相关研究 《隆基股份三季报点评：组件硅片销量大增，盈利能力创新高》2016-11-01 公司近日发布年报，2016年实现营收收入115.31亿元，同比增长93.89%，归母净利润15.47亿元，同比增长197.36%。其中，四季度营收30.06亿元，同比下降4.44%，归母净利润4.49亿元，同比增长63.43%。公司销售毛利率27.48%，同比提高7.11pct。  盈利能力不断提高源于公司持续加大研发投入 毛利率提升主要是由于公司不断加大研发投入，使得2016年硅片产品非硅成本已较2012年下降67%，60片P型PERC单晶电池组件最高功率已达到316.6W。今年销售费用占比较大，主要是因为组件销量增加引起运杂费、质量保证金及保险费增加。财务费用和管理费用下降，表明公司内部管理能力不断提升。  单晶渗透率不断提高，公司业绩仍有较大上升空间 伴随着单多晶产品差价的不断缩小和政策对“领跑者”、“分布式”的倾斜，市场对组件转换效率提出了更高的要求,国内单晶渗透率已经从2015年的15%提高到2016年的27%，预计今年可以达到35%以上。 今年光伏建设指标缩减，预计全年新增装机量为26GW左右，其中单晶市场规模在9.1GW左右。近年来公司不断扩充产能，单晶硅片从2014年的3GW扩充至目前的7.5GW，组件产能从0.2GW扩充至5GW，公司今年计划将硅片和组件产能分别扩充至12GW和6.5GW。公司业绩仍有较大提升空间。  盈利预测与投资评级 预计17-19年EPS分别为1.03、1.42、1.67元，参照A股可比公司，给予25倍PE估值，对应的价格为19.38元/股，给予“买入”评级。  风险提示 光伏装机不及预期，单晶需求不及预期。 -2%7%17%27%37%16-0 316-0 616-0 916-1 217-0 3沪深300 隆基股份 隆基股份(601012.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 8 一、产销两旺带动单晶龙头业绩超预期大幅增长 隆基股份发布年报，2016年实现营收收入115.31亿元，同比增长93.89%，归母净利润15.47亿元，同比增长197.36%。其中，四季度营收30.06亿元，同比下降4.44%，归母净利润4.49亿元，同比增长63.43%。公司销售毛利率27.48%，同比提高7.11pct。 图表1： 隆基股份营收净利润大幅增长，毛利创新高 2016-12-31 2015-12-31 2014-12-31 2013-12-31 营业收入（亿元） 115.31 59.47 36.80 22.80 同比(%) 93.89 61.60 61.38 33.49 营业利润（亿元） 17.66 5.69 2.93 0.73 同比(%) 210.63 94.34 301.56 165.81 净利润（亿元） 15.51 5.21 2.99 0.72 归属母公司股东的净利润（亿元） 15.47 5.20 2.94 0.71 同比(%) 197.36 77.25 313.85 229.74 ROE(加权)(%) 21.77 11.81 9.48 2.42 销售毛利率(%) 27.48 20.37 17.01 12.26 销售净利率(%) 13.45 8.76 8.11 3.17 EPS 0.85 0.31 0.55 0.13 每股净资产BPS 5.05 3.18 5.88 5.50 资料来源：公司年报，联讯证券 营收大幅增长主要来源于硅片和组件出货量的大幅增长。2016年公司单晶硅片产量14.23亿片，同比增长121.89%，出货量15.18亿片（含委托加工），同比增长138%。单晶电池组件出货2.34GW，其中对外销售1.85GW，自用0.28GW。 图表2： 主营产品2016年营收占比 图表3： 硅片组件收入提升较多（亿元） 资料来源:公司年报，联讯证券 资料来源:公司年报，联讯证券 公司盈利能力不断提高，主营产品毛利率快速提升。毛利率提升主要是由于公司不断加大研发投入，目前拥有400余人的专业研发队伍，建立了以西安为基地的硅材料研发中心和以泰州为中心的电池研究中心、组件设计中心。通过金刚线切割工艺、PERC电池技术等行业先进技术的产业化应用，使得2016年硅片产品非硅成本已较2012年下降67%，60片P型PERC单晶电池组件最高功率已达到316.6W。 太阳能组件 50% 单晶硅片 45% 其他 5% 01020304050602013201420152016太阳能组件 单晶硅片 隆基股份(601012.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 8 图表4： 主营产品毛利率快速提升 图表5： 净资产收益率稳步提高（加权） 资料来源:公司年报，联讯证券 资料来源:公司年报，联讯证券 图表6： 近年研发投入不断加大（亿元） 资料来源:公司年报，联讯证券 今年销售费用占比较大，主要是因为组件销量增加引起运杂费、质量保证金及保险费增加。财务费用和管理费用下降，表明公司内部管理能力不断提升。 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2013201420152016太阳能组件 单晶硅片 0%5%10%15%20%25%2013201420152016012345620122013201420152016 隆基股份(601012.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 8 图表7： 近年三费占比趋势（%） 资料来源:公司年报，联讯证券 二、单晶渗透率不断提高，公司业绩仍有较大上升空间 单晶产品渗透率不断提高。随着单多晶差价的不断缩小，尤其是终端价格几乎一致，单晶渗透率逐步提高，近年来政策大力支持的“光伏扶贫”、“领跑者”、“分布式”等项目，对组件转换效率也有更高的要求，叠加效应将使单晶渗透率稳步提高。 图表8： 单/多晶硅电池组件国内主流厂商出厂价（元/w） 资料来源:wind，联讯证券 单晶在国内市场占有率已经从2015年的15%提高到2016年的27%，今年预计可以达到35%以上。2016年国内新增光伏装机34.54GW，今年光伏建设指标缩减，我们预计全年新增装机量为26GW左右，据此来算今年单晶市场规模在9.1GW左右。 公司产能不断扩大。截止到2016年底，公司单晶硅片年产能为7.5GW，单晶组件年产能5GW，根据公司年报，公司计划在今年将单晶硅片产能提高至12GW，将单晶组件产能提高到6.5GW。随着单晶产品的不断渗透，公司业绩有望继续保持高增长。 0.001.002.003.004.005.006.002013201420152016销售费用/营业总收入 管理费用/营业总收入 财务费用/营业总收入 2.502.702.903.103.303.503.703.904.10单晶硅电池组件 多晶硅电池组件 隆基股份(601012.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 8 图表9： 公司单晶硅片与组件年产能（GW） 资料来源:公司年报，联讯证券 三、盈利预测与投资评级 根据公司销售目标，2017年单晶硅片出货量为19亿片，组件出货量4.5GW，地面电站开发并网容量500MW，分布式开发并网容量560MW。 我们预计17-19年EPS分别为1.03、1.42、1.67元，参照A股可比公司，给予25倍PE估值，对应的价格为19.38元/股，给予“买入”评级。 图表10： 主要财务指标 单位:百万元 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 11530.53 13764.00 19865.00 25536.00 增长率(%) 93.89% 19.37% 44.33% 28.55% 归属母公司股东净利润 1547.24 2055.02 2839.79 3328.96 增长率(%) 197.36% 32.82% 38.19% 17.23% 每股收益(EPS) 0.775 1.030 1.423 1.668 每股股利(DPS) 0.040 0.096 0.133 0.156 每股经营现金流 0.277 0.568 1.377 1.428 销售毛利率 27.48% 26.95% 26.09% 24.61% 销售净利率 13.45% 14.97% 14.33% 13.07% 净资产收益率(ROE) 15.33% 17.19% 19.54% 18.97% 投入资本回报率(ROIC) 38.05% 28.80% 28.30% 28.49% 市盈率(P/E) 19.84 14.94 10.81 9.22 市净率(P/B) 3.04 2.57 2.11 1.75 股息率(分红/股价) 0.003 0.006 0.009 0.010 资料来源：公司年报，联讯证券 四、风险提示 光伏装机不及预期，单晶需求不及预期。 024681012142014201520162017E单晶硅片 单晶组件 隆基股份(601012.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 6 / 8 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表 2016 2017E 2018E 2019E 现金流量表 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 5405.06 3456.88 4290.95 5396.73 税后经营利润 1,515.04 1,944.09 2,730.80 3,221.18 应收和预付款项 4619.72 5238.30 6005.76 7363.77 折旧与摊销 426.13 811.16 986.56 1,123.16 存货 1213.42 1880.43 2314.43 2498.57 资产减值损失 332.78 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 392.30 392.30 392.30 392.30 利息费用 82.64 114.25 83.12 68.46 长期股权投资 232.91 348.9