玻璃主业稳步增长，幼教布局蓄势待发

` 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 [Table_BaseInfo] 基本数据（2017.3.13） 通行 报告日股价（元） 12.65 12mth A股价格区间（元） 10.37/16.22 总股本（百万股） 597.76 无限售A股/总股本 100% 流通市值（亿元） 74.66 每股净资产（元） 2.00 PBR（X） 6.33 [Table_ShareHolderInfo] 主要股东（2016Q3） 通行 宿迁新星投资 24.16% 香港恒泰科技 21.23% 江苏秀强投资 3.39% 秀强炎昊专项投资基金5号 3.02% 秀强炎昊专项投资基金3号 2.64% [Table_RevenueStracture] 收入结构（2016Q3） 家电玻璃 76.75% 光伏玻璃 13.92% 家居玻璃 1.14% 教育 8.20% [Table_QuotePic] 最近6个月股票与沪深300比较 报告编号： [Table_Author] 分析师： 张涛 张涛 Tel： 021-53686152 021-53686152 021-53686152 E-mail： zhangtao@shzq.com zhangtao@shzq.com zhangtao@shzq.com SAC证书编号： S0870510120023 研究助理： 周菁 Tel： 021-53686158 E-mail： zhoujing@shzq.com SAC证书编号：S0870116060005 [Table_Summary]  投资摘要 学前教育格局分散，资本推动行业整合，民办园逐渐高端化 幼教行业前20名的幼儿园合计6500家，市场份额不到3%，整个市场格局分散，无全国统一品牌，且存在师资短缺素质较低、课程体系混乱不堪的现象。但二孩政策带来的幼儿基数扩大和持续增长的政府投入提升了幼教市场的吸引力，资本开始竞相入场，主要方向是实体幼儿园和幼教信息化，推动行业整合。民促法三审通过后，未来民办园的发展方向主要为登记为非营利性的民办普惠园和登记为营利性的中高端民办园。对于营利性的民办园，走品牌中高端市场化路线、提供差异化的特色服务将成为发展之道。 玻璃主业稳步增长，国内外市场同时发力 2016年，受益于北美市场复苏，公司玻璃出口订单量同比增长55%，带动全年家电玻璃产品销售收入同比增长16%，保障公司经营业绩稳中有增。同时，公司加强客户合作，进一步提高了家电玻璃国内市场的供货率。2016H1，公司国内家电玻璃产品销售收入同比增长26.34%。 明确“前端园所+后端师资”发展路径，幼教布局蓄势待发 2015年转型教育以来，公司通过外延并购，初步形成了“线下实体园+线上信息化+师资培训”的幼教版图，以中高端直营园为主，立志打造“秀强教育”百年诚信品牌。（1）全人教育并表贡献利润：全人教育定位中高端直营园，布局多在二三线城市，主要分布在湖南、湖北、广东、浙江及安徽五省，2016年前三季度新增幼儿园15家，全年实现净利润约2000万元。（2）强化师资培训：通过收购江苏童梦65.27%股权从而间接持股徐幼集团51%股权实现控股。徐幼集团拥有完善的幼师培训体系和丰富的幼师储备资源，占据了学前教育的制高点，能够进行幼教师资的标准化培训和专业化输出，满足集团下属园不断扩大的师资需求。2017-2019年承诺净利润分别不低于1800/2400/3000万元。（3）布局一线城市高端园：公司拟3.8亿元收购培基教育100%股权，进军北上广深一线城市。培基教育定位高端直营园，2016-2018年承诺净利润分别不低于3000/3300/3600万元。（4）打造儿童IP：公司拟2000万元增资花火，持股11.11%，打造公司原创的儿童IP动画产品等，并利用花火100多家电视台发行渠道、无线互联网渠道、三大电信运营商渠道将IP产品进行全渠道发行推广，支持公司幼教品牌形象推广。（5）设立产业基金投资教育信息化，设立南京秀强收购单个或几个幼儿园标的。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2016-2017年营收增速分别为13.68%、27.22%；归母净利润增速分别为89.82%、47.83%。按目前5.98亿股总股本测算，得到2016-2017年EPS分别为0.19元、0.28元。公司目前股价（2017[Table_MainInfo] 秀强股份（300160） 证券研究报告/公司研究/公司深度 日期：2017年03月14日 玻璃主业稳步增长，幼教布局蓄势待发 行业：教育 公司深度 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 年3月13日收盘价12.65元/股）对应2016-2017年PE分别为66.58倍和45.18倍。若考虑培基教育收购成功（假设公司现金收购培基教育），且完成3300万元业绩对赌承诺，按2017年全年并表，公司2017年备考EPS为0.34元，对应2017年PE为37.21倍。A股教育类个股目前整体估值偏高（平均动态PE约为90倍左右），考虑到公司未来若成功收购培基教育将进一步增厚业绩，估值水平继续下移，估值优势明显。 公司前端坚持直营园为主紧抓质量，后端借助徐幼高校资源为自有体系园所持续提供园长、幼师等培训及教研输出，把握了幼教领域的关键因素，在业内抢占先机。我们认为，公司玻璃主业增长稳定，教育新业务思路清晰，捋顺了“前端园所+后端师资”的明确发展路径，布局蓄势待发。 公司2016年11月17日发布公告，实际控制人卢秀强、陆秀珍、卢相杞拟在未来六个月（即2016年11月-2017年4月）内通过大宗交易方式减持公司股票合计不超过3383.83万股，占总股本的5.66%。2017年3月14日，公司公告实际控制人卢秀强以大宗交易、集中竞价方式合计减持公司无限售条件流通股2988.79万股，占总股本的5%。按照公司减持计划，预计最多还有约395.04万股股票未减持，占总股本的0.66%，减持对股价的冲击风险基本消除。 考虑公司未来将继续通过外延并购方式扩大教育版图，实现“玻璃+教育”双轮驱动，给予公司2017年PE约55倍，目标价15.4元/股。首次覆盖，给予“谨慎增持”评级。 风险因素 原材料价格波动风险、商誉减值风险、技术进步和技术替代风险、并购整合风险、教育投资未达预期、高新技术企业资质认定未获通过。 [Table_ProfitInfo]  数据预测与估值： 至12月31日（￥.百万元） 2014A 2015A 2016A 2017E 营业收入 837.31 1020.07 1159.59 1475.25 年增长率 21.83% 13.68% 27.22% 归属于母公司的净利润 36.48 60.45 114.52 169.63 年增长率 65.71% 89.82% 47.83% 每股收益（元） 0.06 0.10 0.19 0.28 PE（X） 211.71 127.76 66.58 45.18 注：有关指标按最新股本摊薄（股价为2017年3月13日收盘价，若考虑培基教育收购成功，公司2017年备考EPS为0.34元，对应PE为37.21倍） 公司深度 2017年03月14日 目 录 一、家电玻璃龙头二次创业，转型教育 ............................................... 5 1.1 发展历程：从家电玻璃龙头到幼教产业新秀 ..................... 5 1.2 业务结构：玻璃主业稳定增长，幼教业务蓄势待发 ......... 7 二、行业分析 ........................................................................................... 9 2.1 学前教育格局分散，师资短缺&课程混乱 .......................... 9 2.2 幼儿基数扩大导致“幼儿园荒”，政府加大投入缓解“入园难” ................................................................................................ 12 2.3 资本推动行业整合，民办园逐渐高端化 ........................... 14 三、公司分析 ......................................................................................... 14 3.1 全人教育：线下中高端直营园+线上信息化 ..................... 15 3.2 徐幼集团：建立幼师培训标准体系，储备优质幼师资源 17 3.3 培基教育：向一线城市高端幼儿园布局 ........................... 19 3.4 设立产业基金和教育子公司，搭建专业投资管理平台 ... 20 3.5 投资花火，打造原创幼教IP .............................................. 21 四、盈利预测 ......................................................................................... 23 4.1 预测假设 ............................................................................... 23 4.2 盈利预测 ............................................................................... 23 4.3 风险因素 ............................................................................... 24 图 图 1 公司股权结构图 .................................................................. 5 图 2 公司家电玻璃产品示例 ...................................................... 6 图 3 公司幼教产业布局日臻完善 .............................................. 7 图 4 公司玻璃深加工业务销售收入（百万元） ...................... 8 图 5 公司国内外市场玻璃产品销售收入（百万元） .............. 8 图 6 公司玻璃业务分产品销售收入（百万元） ...................... 8 图 7 公司玻璃产品销售结构（2016Q1-3，%） ....................... 8 图 8 民办园数量占比达65.44% ................................................. 9 图 9 民办园在园儿童数量占比达53.99% .................................