王国控股（0528.HK）：董事长回购信号浓厚

2015年9月21日，星期一股票研究纺织品/中国王国控股（528 HK）图表1：预测与估值董事长的回购信号显示出强烈的信心随着新工厂的全面投产，未来将取得强劲成果董事长增持575万股或0.9％股权维持买入评级，目标价上调至2.6港元或上升66％未来2H15E强劲的业绩：随着其新的海盐二期工厂于2015年下半年全面投产，产能将从2014财年的13,000吨增加到2015财年的18,000吨，我们预计亚麻纱的出货量将按可比价格增长30％至2H15E的9,000吨以上。由于平均售价稳定且受益于人民币贬值，我们预计王国2015财年净利润同比增长20％至1.32亿元人民币。由于公司计划在2015财年和2016财年的资本支出为3亿元人民币，以进一步扩大生产能力，（1）提高中国的生产效率，（2）在埃塞俄比亚建立新的5000吨工厂，我们预计王国将享受25％3 -从2014财年到2017财年的EPS年均复合增长率。董事长回购一个积极信号：根据香港交易所的披露，任董事长以平均价1.554港元购入575万股或0.9％的股份，将其持股量增加至47.2％。我们相信，这表明管理层已对公司的前景充满信心，因为Kingdom一直在追赶时尚行业亚麻产品全球需求的增长。作为中国最大的亚麻纱线生产商，王国王国正在利用其领先地位和一带一路政策通过在埃塞俄比亚建立新工厂来进一步提高生产能力。维持买入评级，目标价上调至2.6港元，上涨空间为66％：作为非洲发展中“一带一路”隐藏的瑰宝，Kingdom的FY15E / 16E市盈率为6.0倍/5.4倍，股息收益率为5.8％/ 6.5％，交易并不昂贵，较行业平均水平折让40％。我们将目标价上调至FY16E 9倍市盈率，与同行平均水平相当，并将目标价上调至2.6港元或66％的上行空间。风险：尽管受益于欧元贬值，但在亚麻产品需求强劲的情况下，亚麻纤维的采购成本较高。截至12月（人民币百万元）FY13A FY14A FY15E FY16E FY17E收入761.9 914.3 1,044.4 1,180.8 1,487.8增长（％）6.0 20.0 14.2 13.1 26.0净利润100.4110.5132.0147.5216.7成长性(%)6.610.019.511.746.9摊薄每股收益（港币）0.2040.2190.2620.2930.430每股收益增长（％）8.87.419.911.746.9更改为以前的每股收益（％）0.00.00.0共识每股收益（港币）0.2200.2400.350净资产收益率（％）11.711.913.113.317.5市盈率（x）7.77.26.05.33.6市净率（x）0.90.80.70.70.6产量 （％）4.84.85.96.69.6每股股息（港元）0.0750.0750.0920.1020.151资料来源：彭博社，OP研究杨小龙CFA+852 2135 0214公司更新购买不变收盘价：1.57港元目标价：2.6港元（+ 66％）先前目标价：2.3港元柯ÿ数据香港交易所代码528十二个月高（港元）1.9012个月低（HK $）1.123M Avg Dail Vol。（百万）0.94问题分享（百万）629.68市场上限（百万港元）988.59财年12/2014大股东（秒）任伟明（47.2％）资料来源：公司数据，彭博社，OP Research收盘价截至2015年9月18日价格表528港币MSCI中国港币2.01.51.00.50.09月14日12月14日3月15日，6月15日，9月15日1个月3个月6个月绝对%13.8-8.226.9相对MSCI中国%19.812.941.4公司个人资料Kingdom Holding生产亚麻纱。该公司的产品在亚洲其他地区和欧盟销售。 第6页，第2页2资料来源：OP研究2015年9月21日，星期一王国控股（528 HK）（人民币百万元）新2015财年旧氯含量新FY16E旧氯含量新2017财年旧氯含量OP评论体积（吨）16,02016,0200.017,25017,2500.020,70020,7000.0容量（吨）18,00018,0000.023,00023,0000.023,00023,0000.0使用率89.0%89.0%0.075.0%75.0%0.090.0%90.0%0.0均价（人民币/吨）65,19465,1940.068,45468,4540.071,87671,8760.0资料来源：OP研究图表3：假设的变化图表2：变更表（人民币百万元）新2015财年旧氯含量新FY16E旧氯含量新2017财年旧氯含量OP评论收入1,0441,0440.01,1811,1810.01,4881,4880.0毛利2782780.03133130.04334330.0毛利率26.6%26.6%0.026.5%26.5%0.029.1%29.1%0.0运营支出(101)(101)0.0(115)(115)0.0(138)(138)0.0息税前利润1921920.02112110.03073070.0净利1321320.01471470.02172170.0摊薄每股收益（港币）0.2620.2620.00.2930.2930.00.4300.4300.0 第6页，第2页3财务摘要2015年9月21日，星期一王国控股（528 HK）到12月FY13A FY14A FY15E FY16E2017财年到12月FY13A FY14A FY15E FY16E FY17E收入证明（人民币百万元）比率中国283330366413521毛利率（％）27.226.826.626.529.1欧盟192252261295372营业利润率（％）19.817.518.417.820.6 非欧盟286332418472595净利率（％）13.2 12.1 12.6 12.5 14.6期末现金202217244224305资料来源：公司，OP Research营业额762914 1,044 1,181 1,488 销售与分销经验/销售额（％）4.34.14.14.14.1同比％6 20 14 13 26管理经验/销售（％）5.45.35.15.14.7 嵌齿轮（555）（669）（767）（867）（1,055） 支付比例（％）36.834.335.035.035.0毛利207245278313433有效税率（％）28.926.226.226.226.2毛利率27.2％26.8%26.6%26.5%29.1%总债务/权益（％）26.829.226.624.321.2其他收入3113141010净债务/权益（％）净现金净现金净现金净现金净现金销售与分销（33）(38)(43)(49)(61)流动比率（x）2.01.91.81.82.0管理员（41）(48)(53)(60)(70)速动比率[x]1.31.21.21.11.2 其他运营支出（15）（13）（5）（6）（7）库存T / O（天）174162162162162162总运营支出(88)(99)(101)(115)(138)AR T / O（天）78 93 93 93 93营业利润（息税前利润）149159190209305 AP T / O（天）76 82 82 82 82营业利润率19.6％17.4%18.2%17.7%20.5%现金转换周期（天）176173173173173规定00000资产周转率[x]0.60.70.70.70.8利息收入11222财务杠杆（x）1.41.51.61.61.6 金融成本（10）(11)(13)(11)(13) 息税前利润率（％）19.817.518.417.820.6融资成本后的利润141150179200293利息负担[x]0.90.90.90.91.0 联营公司和合资企业0 0 0 0 0 税负（x）0.7 0.7 0.7 0.7 0.7税前收益141150179200293净资产收益率（％）11.711.913.113.317.5税(41)(39)(47)(52)(77)资本回报率（％）12.613.014.314.319.1少数群体利益00000净利100110132147217到十二月FY13A FY14A FY15EFY16E FY17E同比％710201247资产负债表（人民币百万元）净利率13.2％12.1%12.6%12.5%14.6%固定资产455536599672667息税折旧摊销前利润200217256284388投资物业44444EBITDA利润率26.3％23.7%24.5%24.1%26.1%无形资产和商誉1010987每股收益（人民币）0.1590.1750.2100.2340.344联营公司和合资企业66666同比％97201247长期投资9564646464每股股息（港元）0.0750.0750.0920.1020.151 其他非流动资产6 8 8 8 8到十二月FY13A2014财年2015财年FY16E2017财年非流动资产576626689760754现金流量（人民币百万元）存货264297340385468息税折旧摊销前利润200217256284388增强现实163233266301379Chg在工作帽107(49)(53)(55)(115)预付款和定金3445515873 其他（6）（1）0 0 0其他流动资产7671717171经营现金302166204229273 现金202217244224305已付利息11222当前资产7398649731,0401,297税(29)(35)0(47)(52)营运现金净额274132205184223美联社116151173196238税00475277资本支出(180)(110)(125)(142)(74)应计费用及其他应付款项3758667494投资额(4)0000银行贷款和租赁189231231231231收到股息00000可换股债券及其他债务00000资产出售25000 其他流动负债26 24 24 24 24收到的利息(12)(15)(16)(16)(16)流动负债368464541578664其他(33)(1)000投资现金(225)(120)(141)(158)(90)银行贷款和租赁5050505050自由现金流49126426132贸易及其他应收款00000发行股份20000递延税及其他714141414回购00000 MI 0 0 0 0 0少数群体利益00000非流动负债5764646464已付股息(35)(37)(37)(46)(52)银行贷款变动净额2342000净资产总额8909621,0561,1581,323其他00000筹集现金(11)5(37)(46)(52)股东权益8909621,0561,1581,323股本66666现金净变化381727(20)81储备金8849551,0501,1511,316汇率或其他调整0(2)000 期初现金164202217244244224BVPS（港元）1.801.902.102.302.63总债务239281281281281 CFPS（港元）0.555 0.262 0.408 0.366 0.442 净现金/（债务）32 5 32 12 93 第4页，共6页图表4：同行群组比较2015年9月21日，星期一王国控股（528 HK）公司股票价格上限每3个月一次每1年每每股收益每股收益3年每股收益PEG（x）分度DIVP / BP / BEV /EV /净毛净鱼子鱼子像素像素（百万美元）平均吨位（X）（X）2年度1年度2年度心率（％）历史d历史FY1 Ebitda息税折旧摊销前利润率历史FY1 1月％3月％（百万美元）（X）同比％同比％(%)1年（％）（X）（X）历史记录历史（％）历史（％）历史（％）(%)(%)*大纲和“不适用”条目以红色和不包括在内。根据平均值计算得出资料来源：彭博社，OP Resear