15年上半年核心股东应占利润增长15.9%

国美电器（493） 更新报告买入 2015年8月26日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度 2013实际 2014实际 2015预测2016预测2017预测收入 (百万人民币)56,401 60,360 64,122 68,982 74,537 增长 (%)10.4%7.0%6.2%7.6%8.1%营运收入 (百万人民币)1,015 1,324 1,441 1,689 1,936 增长 (%)-30.5%8.8%17.2%14.7%利润 (百万人民币)892 1,280 1,375 1,525 1,692 增长 (%)222.5%43.4%7.4%10.9%11.0%每股盈利（人民币）0.053 0.076 0.081 0.090 0.100 增长 (%)220.5%42.7%7.4%10.9%11.0%市盈率 (倍)16.74 11.73 10.92 9.85 8.87 每股派息 （人民币）0.02 0.03 0.03 0.04 0.04 股息率 (%)1.8%3.4%3.7%4.1%4.5%00.511.522.53来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 王柏俊 852 2532 1915 Patrick.wong@firstshanghai.com.hk主要数据 行业 家电零售 股价 1.13 港元 目标价 1.97 港元 (+74%） 股票代码 493 已发行股本 169.6 亿股 市值 186.6 亿港元 52 周高/低 2.51/0.96 港元 每股净现值 0.99 港元 主要股东 GUANGYU HUANG (30.9%)BLACKROCK (4.7%) Morgan Stanley (3.8%)UBS AG(3.0%) 15年上半年核心股东应占利润增长15.9% ¾ 收入及股东应占利润分别增长8.8%及 15.9%：于 2015 年上半年, 国美录得销售收入 316.9 亿元人民币(同下), 同比增长 8.8%。 综合毛利率下跌 0.8 个百分点到 17.7%, 主要受其他业务收入的影响。经营开支比率同比减少 0.8 个百分点到 15.5%。核心股东应占利润增长 15.9%。 股东应占利润率为 2.16%。上半年每股派发股息 0.021 港元。 ¾ 同店增长 2.3%:于 2015 年上半年, 国美录得 2.3%的同店增长。 其中二级市场的同店增长为5.3%, 一级市场的同店增长相对较弱 (主要受彩色电视销售的影响)。二级市场的销售增长为 18%, 一级市场的销售增长为 6.5%。 新店增加 117家 (主要在二级市场)。 ¾ 线上业务交易额增长151%:上半年线上业务交易额同比增长约 151%, 到 66 亿元, 增长态势维持强劲。 预计未来 2-3 年能维持 100%的增长。 自营业务增长大概 77%到 33 亿元, 平台业务增长 336%。移动端交易额占比继续提升, 到 42.6%。 ¾ 目标价 1.97 港元，维持买入评级：我们预测国美 2015-2017年能维持中到高单位数的收入增长 (主要基于低单位数的同店增长、高双位数的线上增长及新店的贡献)。 我们相信国美的综合毛利率及费用比率应能保持稳定。 因此, 我们预计 2015-2017 年归属股东利润为 13.7 亿、15.3 亿及 16.9 亿元人民币; 每股盈利分别为 0.081、0.090 及 0.10 元人民币。 由于公司经营表现良好及我们看好公司全零售发展策略, 我们维持买入评级。 目标价为 1.97 港元 (相等于 2015年 20 倍的每股预测盈利)。 第一上海证券有限公司 2015 年 8 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 15 年上半年核心股东应占利润增长 15.9% 收入及核心股东应占利润分别增长 8.8%及 15.9% 于 2015 年上半年, 国美录得销售收入 316.9 亿元人民币(同下), 同比增长 8.8%。 综合毛利率下跌 0.8 个百分点到 17.7%, 主要受其他业务收入的影响, 但其综合毛利率依然维持在较高的水平。经营开支比率同比减少 0.8 个百分点到 15.5%(其中薪酬及送货费用分别减少 0.12 个百分点, 管理费用减少 0.38 个百分点, 其他费用(主要包括营业税及银行手续费等费用)减少 0.17 个百分点); 股东应占利润同比下跌 0.8%到 6.87 亿元。 如扣除去年 1 亿元的一次性已收取赔偿, 核心股东应占利润增长 15.9%。股东应占利润率为 2.16%。上半年每股派发股息 0.021 港元, 派息比率为 40%。存货周转天数维持稳定, 为 69 天。公司持有现金 107.2 亿元, 较去年年底增加 21.9%。总体业绩良好。 同店增长 2.3% 于 2015 年上半年, 国美录得 2.3%的同店增长。 其中二级市场的同店增长为 5.3%, 一级市场的同店增长相对较弱 (主要受彩色电视销售的影响)。 我们预计 2015 年全年的同店增长为 3 左右。 期内, 二级市场的销售增长为 18%, 一级市场的销售增长为6.5%。 新店增加 117 家 (主要在二级市场)。 总门店数约 1,213, 总销售面积约 3.93百万平米。 单季每平米销售为 3,977 元, 环比提升 10.8%; 单季平均单店销售为 13.1百万元, 环比提升 11.9%。 线上业务交易额增长 151% 上半年线上业务交易额同比增长约 151%, 到 66 亿元, 增长态势维持强劲。 预计未来2-3 年能维持 100%的增长。 自营业务增长大概 77%到 33 亿元, 平台业务增长 336%。移动端交易额占比继续提升, 到 42.6%。 目标价 1.97 港元，维持买入评级 我们预测国美 2015-2017 年能维持中到高单位数的收入增长 (主要基于低单位数的同店增长、高双位数的线上增长及新店的贡献)。 我们相信国美的综合毛利率及费用比率应能保持稳定。 因此, 我们预计 2015-2017 年归属股东利润为 13.7 亿、15.3 亿及16.9 亿元人民币; 每股盈利分别为 0.081、0.090 及 0.10 元人民币。 由于公司经营表现良好及我们看好公司全零售发展策略, 我们维持买入评级。 目标价为 1.97 港元 (相等于 2015 年 20 倍的每股预测盈利)。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险: 1)行业竞争激烈、2)受店商的冲击、3)线上业务转亏为盈的时间比预期长及 4) 全零售发展策略的效果没预期好。 第一上海证券有限公司 2015 年 8 月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录 1：主要财务报表 损益表财务分析<人民币> <百万>, 财务年度截至<12月31日>2013年实际2014年实际2015年预测2016年预测2017年预测2013年实际2014年实际2015年预测2016年预测2017年预测收入56,400.7 60,359.8 64,121.7 68,982.2 74,537.0 盈利能力毛利8,502.1 8,994.2 9,554.1 10,278.4 11,180.6 综合毛利率 (%)18.4%18.5%17.9%17.9%18.0%其他业务收入1,852.0 2,162.6 1,923.7 2,069.5 2,236.1 EBITDA 利率 (%)2.6%3.0%3.1%3.2%3.2%销售及管理费用-9,339.6 -9,832.6 -10,036.5 -10,659.3 -11,480.4 净利率(%)1.6%2.1%2.1%2.2%2.3%营运收入1,014.5 1,324.2 1,441.3 1,688.5 1,936.3 营运表现财务开支180.2 255.9 326.7 348.7 394.2 SG&A/收入(%)16.6%16.3%15.7%15.5%15.4%其他收益- - - - - 税前盈利1,194.7 1,580.1 1,768.0 2,037.2 2,330.5 股息支付率 (%)30.0%40.0%40.0%40.0%40.0%所得税-517.2 -562.0 -628.8 -724.5 -828.8 库存周转61.0068.0073.0070.0070.00少数股东应占利润-215.0 -261.6 -235.4 -211.9 -190.7 应付账款天数137.76148.37142.35138.70138.70净利润892.5 1,279.8 1,374.7 1,524.6 1,692.4 应收账款天数1.501.461.421.421.42折旧及摊销552.7 555.9 599.6 654.0 701.0 EBITDA1,445.2 1,835.6 1,974.3 2,178.6 2,393.3 财务状况净负债/股本-41.3%-33.5%-34.8%-38.9%-42.1%增长收入/总资产143.4%136.9%141.7%146.6%149.8%总收入 (%)10.4%7.0%6.2%7.6%8.1%总资产/股本256.7%274.9%270.1%269.0%270.9%营运收入 (%)-30.5%8.8%17.2%14.7%盈利对利息倍数495.4%500.1%420.7%437.2%429.3%每股收益 (%)-223.3%42.7%7.4%10.9%11.0%资产负债表现金流量表<人民币> <百万>, 财务年度截至<12月31日><人民币> <百万>, 财务年度截至<12月31日>2013年实际2014年实际2015年预测2016年预测2017年预测2013年实际2014年实际2015年预测2016年预测2017年预测现金9,015.8 8,794.1 9,306.0 10,338.3 11,317.3 税前盈利1,194.7 1,580.1 1,768.0 2,037.2 2,330.5 应收账款245.5 267.7 250.1 269.0 290.7 营运资金变动686.0 -1,657.2 142.2 587.5 360.7 存货8,220.7 10,926.4 11,203.8 11,625.5 13,013.1 其他调整375.1 1,375.2 -1,147.6 -1,282.9 -1,505.9 其他流动资产8,863.5 11,098.8 11,098.8 11,098.8 11,098.8 财务费用147.0 170.9 145.6 - - 总流动资产26,345.5 31,087.0 31,858.7 33,331.6 35,720.0 支