2015年8月19日 亚洲日报中国电信维持领先1H15符合共识-考虑增值税影响EPS：◄►TP：◄►加利福尼亚州科林·麦卡勒姆/研究分析师/ 852 2101 6514 / colin.mccallum@credit-suisse.com●业绩迅速反应-中国电信1H15的总“营业收入”为人民币1,650亿元，同比下降0.6％，比我们的预期低1.7％，但比市场预期高0.8％。 2015年上半年的EBITDA为507亿元人民币，同比增长0.4％，与市场预期一致，但比我们的预期低2.2％。 2015年上半年净利润为110亿人民币，同比下降4.0％，比我们的预期低4.5％，但比市场预期高1.0％。●提醒一下，2015年上半年的业绩仍受增值税影响。我们注意到，由于2015年6月1日的比较数据冲销了增值税的影响，下三季度（即2015年第三季度）所有三家中国电信运营商的收入增长率均将大幅改善。●重要的是，4G ARPU为每月人民币86元（扣除关税折扣），比平均ARPU（人民币55.1 /月）高56.1％。随着4G渗透率持续提高，这对于持续的收入增长预示良好。●考虑到增值税的影响，中国电信已经实现了2015财年EBITDA和净利润预测的50.1％和53.7％，这是相当可观的结果。维持优于大市的表现。价格（15 Aug 18，HK $）4.23TP（上一个TPHK $）6.38美东时间。锅。 ％chg。至TP 5152周范围（港元）6.02 -交易上限（港币/美元bn）342.3/性能1M 3M1200万bbg / RIC728港币/ 0728.HK等级（上一个等级）O（O）已发行股票（百万）80,932每日交易量-600万平均（百万）77.1每日交易价值-600万平均（百万美元）50.1自由流通量（％）16.9重大的股东中国电信股份有限公司(70.9%)绝对（％）（4.5）(20.3)(1.9)相对（％）3.3 0.1 2.7年12 / 13A 12 / 14A 12 / 15E 12 / 16E12 / 17E收入（百万元）321,584 324,394 335,755 346,597 359,990税息折旧及摊销前利润（百万元）96,551 94,853 101,350 107,411 113,865净利润（元）mn）17,545 17,680 20,386 23,09828,305每股收益（CS调整后的人民币元）0.22 0.22 0.25 0.29 0.35-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用0 00-共识每股收益（元）不适用不适用0.24 0.27 0.29每股收益增长（％）17.6 0.8 15.3 13.3 22.5市盈率（x）16.1 16.0 13.9 12.210.0股息收益率(%)2.22.22.93.35.0EV / EBITDA（X）3.93.93.93.73.3市净率（x）1.0 1.0 0.9 0.9 0.9净资产收益率（％）6.5 6.2 6.9 7.5 8.8净债务（现金）/权益(%)33.029.436.535.728.1注1：ORD / ADR = 100.00。注2：中国电信股份有限公司在中国经营固定电话和蜂窝电话服务。蜂窝服务收入比上一季度增长7.2％中国电信已宣布2015年第二季度和2015年上半年的业绩。首先关注2015年第二季度，蜂窝服务收入比上一季度增长7.2％。这为我们的论点提供了支持，即中国的数据增长不是零和博弈，中国移动的增长无需为联通或中国电信的收入付出资金。我们认为这重要的是，我们注意到每用户平均收入的增加也伴随着每MB价格的下降，从1H14的0.13元/ MB下降到1H15的0.11元/ MB下降了19.3％。我们认为这很重要，因为自2015年4月14日总理李克强呼吁中国电信运营商提供更快，更便宜的互联网访问以帮助促进经济增长和促进经济发展。这导致运营商承诺每MB价格同比下降约30％，从而触发所有三家中国电信公司的降级。但是，我们认为降级已经过头了。通过将政府和监管机构的注意力集中在每MB的价格上，我们注意到运营商实际上是在致力于已经交付的内容。在宽带和蜂窝网络上，随着数量的增加，当前的标准价格计划降低了每MB的价格。在蜂窝网络中，随着客户从每月250MB计划过渡到每月700MB计划，关税折扣之前的每MB隐含价格从0.24元/ MB下降到0.11元/ MB下降了56.0％。至关重要的是，每MB价格的这种下降并不能阻止ARPU从4G迁移到更高的水平，因为每位客户的数据量增长得很快，足以抵消每MB价格的下降。因此，客户升级至智能手机，3G和4G数据计划仍将是积极的收入推动力。EBITDA同比稳定；净利润同比下降4.0％–不错2015年上半年，中国电信的EBITDA同比增长0.4％至507亿人民币。一方面，诸如人事费用（由于与绩效挂钩的工资，同比增长13.9％）和网络成本（由于4G部署，同比增长26.9％）等运营成本上升。然而，由于这是抵消收入同比疲软发展的主要抵消因素（并且实际上是背后的主要驱动力），中国电信能够将手机补贴成本从2014年上半年的116亿人民币（占蜂窝服务收入的18.7％）同比降低56.3％。在2015年上半年达到51亿元人民币（占蜂窝服务收入的8.2％）。总体而言，2015年上半年的销售，一般及管理费用同比下降32.2％至251亿元人民币。营销，一般及行政管理费用的减少，以及固定费用应计费用的正常季节性变化，也导致EBITDA环比增长6.9％。整体而言，2015年上半年的折旧费用仅同比增长2.5％，但净利润仍同比下降4.0％。这比市场普遍预期高出1.0％。但比我们的预测低了4.5％。不过，考虑到季节性因素以及2015年3季度将是首个同比纯收入的事实（鉴于增值税于2014年6月推出），我们认为结果与我们的预期相差不远。 2015年上半年的中国电信已达到我们2015年EBITDA和净利润预测的50.1％和53.7％。鉴于此，加上两座塔楼都有上行空间共享（已交付）和塔式资产注入（现在预计“十月”），我们维持优于大市评级。未来几年结构趋势仍将保持强劲 1H15中国电信3G / 4G用户的平均数据使用量仅为311MB /月，而香港和台湾等发达市场以及泰国的1.5-2.0GB /月则为3-4GB /月。可以肯定的是，中国电信透露1H15的平均4G数据使用量为700MB /月，平均4G ARPU为86元/月（扣除资费折扣后），比ARPU 55.1 /元的平均水平高56.1％。图1：中国电信— 2015年上半年业绩同比和半年度比较 1H15A 2H14A HoH％1H14A同比％1H（％*）服务收入148,992 143,6893.7% 149,362-0.2%49.3%息税折旧摊销前利润50,73944,31514.5%505380.4%50.1%报告净额利润10,9806,24475.8%11436-4.0%53.9%资料来源：公司数据，瑞士信贷估计*占2015财年CS估计的百分比本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。 2015年8月19日 亚洲日报-页2 之6-提及的公司（价格截至2015年8月19日）中国移动有限公司（0941.HK，HK $ 100.2，跑赢大市，目标价HK $ 130.0）中国电信（0728.HK，HK $ 4.23，跑赢大市，目标价HK $ 6.38）中国联通香港有限公司（0762.HK，HK $ 10.46，跑赢大市，目标价HK $ 22.7）中国联合网络通信有限公司（600050.SS，Rmb7.37，中立，目标价Rmb7.2）重要的全球披露披露附录对于个人分析的公司或证券，本报告中确定的分析师均证明（1）本报告中表达的观点准确反映了他或她对所有主题公司和证券的个人观点，以及（2）其补偿的任何部分均与本报告中表达的具体建议或观点没有，直接或间接相关。中国移动有限公司（0941.HK）的三年价格和评级历史0941.HK收盘价目标价 日期（ HK $）（ HK $）评级2012年10月9日85.40 101.00 O2012年10月10日84.70 102.002013年10月21日85.05 100.002013年12月30日80.5094.002014年3月20日67.00 86.002014年5月2日73.1089.0014年7月31日85.90 94.502014年8月11日85.65 94.50牛14年8月14日88.30 102.00 O2014年11月4日96.65112.002015年1月27日102.70 120.002015年4月17日107.70 133.0015年7月13日95.75 137.002015年8月17日100.90130.00*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟中国电信3年价格及评级历史（0728.HK）0728.HK收盘价目标价 日期（ HK $）（ HK $）评分2012年8月22日4.17 4.50 O2012年9月25日4.51 4.50牛2012年10月10日4.58 4.602012年11月15日3.99 4.70澳13年3月20日3.93 4.802013年7月15日3.75 4.622013年8月21日4.06 4.55牛2013年11月7日3.974.422013年12月30日3.924.262014年2月6日3.53 4.26 O2014年5月2日3.984.7014年7月31日4.39 5.152014年11月4日4.955.8015年1月5日4.54 5.702015年4月17日5.46 6.702015年8月17日4.226.38*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟 2015年8月19日 亚洲日报-页3 之6-中国联通香港有限公司（0762.HK）的3年价格和评级历史0762.HK收盘价目标价 日 期（HK $）（HK $）评级2012年10月9日12.92 18.80 O2012年10月10日12.84 19.452012年10月29日12.58 17.852012年11月26日12.3018.202013年12月30日11.6819.102014年2月28日10.3418.402014年5月2日11.6819.6014年7月31日13.60 20.402014年11月4日11.4818.852015年3月4日12.20 17.802015年4月17日13.68 25.682015年6月25日12.68 24.002015年8月17日10.4022.70*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效中国联合网络通信有限公司（600050.SS）的三年价格和评级历史600050.SS收盘价目标价 日 期（人民币）（人民币）评级14年10月20日3.54 6.05 O *2014年11月4日3.725.6015年1月2日4.95 5.60 N2015年3月4日5.40 5.302015年4月17日7.07 7.692015年6月25日7.80 7.332015年8月17日7.437.20*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢