流动性研究：2015年8月10日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 ~ 1 ~ 余缘波，金融市场部，分析员 电话：0769-22865831 邮箱：yuyuanb7@sina.com QQ：71140583 2015年第二十九期流动性周报 公开市场操作 上周（8月3日-8月7日），央行进行了2次7天逆回购,金额合计850亿元,中标利率维持不变为2.5%。同时，有900亿7天逆回购到期。所以，央行在公开市场净回笼资金50亿。上周，央行还公布了7月非公开市场操作数据， 7月MLF(中期借贷便利)不增反降，净回笼1,345亿元；PSL(抵押补充贷款)环比新增也大幅缩量，较上月减逾七成。 7月以来,央行公开市场操作投放和回笼资金的节奏切换很快,就当前干扰市场流动性因素来看,这主要跟资本市场走势密切相关,在资本市场大幅下挫或是低迷时段,央行公开市场净投放,提振市场信心,是央行在释放维稳信号。目前整个银行间市场资金面较为充裕，打新资金、股市资金等各路避险资金回流至市场，积极寻求低风险资产出路，导致机构间资产配臵加剧竞争，使得同业资产收益出现明显下降。以同业存单为例，7月以来，兴业银行发行的同业存单票面利率出现下滑，尤其是3个月期限的品种下滑非常明显，市场资金大多处于观望之中，对短期限资产配臵的需求较为强烈。我们认为，伴随着债券牛市、股票牛市的结束，市场迎来资金牛市。资金（股市、债 流动性研究：2015年8月10日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 ~ 2 ~ 市资金）大幅涌入市场，寻求避险，一旦有好的投资标的或是相应市场基本面转换，会立刻出走，造成银行间市场流动性剧烈波动。 我们认为，央行充分认识到市场资金面的宽松情况，一方面在资本市场低迷的时候，配合公开市场净投放稳定市场信心；另一方面，央行似乎有意压缩非公开市场操作规模，尤其在经济持续筑底过程中，下行压力很大。前期的定向操作效果不是很明显，反而使得市场资金大幅涌入银行间市场避险，使得同业资产配臵需求量很大，加剧同业的竞争。总体来看，短期内，央行应该以持续回笼流动性为主，在资本市场低迷时，配合以公开市场净投放稳定市场预期，降低短期资金大幅撤离市场，引发市场流动性的剧烈波动。长期来说，当前经济处在L型过程中，央行意在降低市场长端资金价格，加大定向操作力度。 表1：近期央行公开市场操作情况表 日期 每周净投放量(含国库)：亿元 利率（%） 6.22-6.26 350 2.7 6.29-7.3 500 2.5 7.6-7.10 0 2.5 7.13-7.17 -450 2.5 7.20-7.24 -200 2.5 7.27-7.31 700 2.5 8.3-8.7 -50 2.5 本周（8.10-8.14），公开市场有850亿逆回购到期。本周市场流动性预计较为平稳，主要是应对下周一存款准备金上缴和财政净上缴。 一是存款准备金上缴。8月17日（下周一）是存款准备金退还之 流动性研究：2015年8月10日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 ~ 3 ~ 日。由于时点因素影响，8月上旬存款应该出现明显回落，预计本次存款准备金净退还，但规模非常有限，对市场流动性影响不大。 二是财政上缴。从第二季度的财政投放情况来看，财政投放提前到4.5月份。按照前期预测的7月财政加大投放，财政净上收同比明显下降，预计2000亿元。我们，预计8月继续净上收，金额1000亿以内。 从上周的资本市场走势来看，市场成交量企稳，指数逐步上扬，本周企稳概率较大。在资本市场企稳情况下，预计央行本周减量续作7天逆回购，规模为650亿左右，在保持净回笼资金同时，适当投放避免资金面过度紧张。 从银行间市场资金价格来看，上周市场资金价格走势较为稳定。1天回购加权利率缓慢上升至1.55%，而7天回购加权价格在周四跳水10BP到2.30%左右，随后上行至2.42%。7天资金价格在周四跳水可能是跨月7天资金到期加之周三上缴存款准备金，资金价格出现短暂跳水，随后市场修复，价格走稳。 本周，影响市场流动性的因素不大，随着资本市场企稳和央行净回笼资金，预计价格会稳中有升，1天回购加权利率预计维持在1.58%-1.63%区间，7天回购加权价格预计维持在2.41%-2.45%左右。 较长期流动性方面，从影响基础货币的投放来看： 一是央行口径外汇占款（货币当局国外资产外汇部分）大幅减少。 流动性研究：2015年8月10日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 ~ 4 ~ 6月央行口径外汇占款余额267149亿元，同比减少近5000亿。从央行近期2次降准的时点来看，第一次降准是在2月初，而1月末的央行口径外汇占款余额较2014年最高峰时下降了近2500亿；第二次降准是在4月20日，而3月末的央行口径外汇占款余额较1月下降了近2500亿。目前来看，外汇占款大幅减少产生的基础货币投放缺口已通过降准对逐步消化，大幅下降趋势也已经扭转。尽管美国年内加息引发资本外流的预期愈发强烈，但央行维持适度稳定的人民币汇率的意图明显，未来央行口径外汇占款大幅波动的趋势难以出现，预计今后变动规模维持在百亿元级。 二是财政净投放力度加大。从第二季度的财政投放来看，按照以往惯例，第二季度财政净上缴规模较大，4月和5月一般是财税集中上缴月份，6月会加大财政支出。今年的投放提前到4,5月份，整个第二季度货币当局政府存款增加2600亿元，也低于去年同期的4320亿元，这也与财政支出数据明显增加相一致。政府存款的明显减少，加大了第二季度基础货币投放。预计未来，政府将会继续加大财政支出力度，7月预计净上缴规模将小于去年同期水平为2000亿，8月将小于1000亿，9月净投放超过4000亿，有望会市场提供流动性。 三是（非）公开市场操作。近几个月，央行公开市场操作频率和操作量明显减少，4-6月净投放1350亿，月净投放都在百亿级规模以内，到了7月，净投放规模更是缩减到50亿。反倒是非公开市场操 流动性研究：2015年8月10日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 ~ 5 ~ 作较为频繁，对市场流动性影响较大，其中以MLF和PSL对流动性影响较大。6月末，PSL余额8035亿元，MLF余额5145亿元。7月末，PSL余额8464亿元，MLF余额3800亿元。尤其是MLF到期时，市场资金面普遍较为紧张，对流动性的影响相对较大。由于非公开操作创设不久，现阶段难以预测其走势。但鉴于目前，经济形势和央行净回笼资金的预期，8月公开市场预计净回笼百亿左右，非公开市场存量资金期限大多在6个月，预计8月非公开操作净投放概率较小。 四、基础货币投放。根据6月份的货币当局资产负债表，6月份央行货币发行量65111亿元，较上月减少了154亿元。按照2013年和2014年的同期变动情况，在第三季度货币投放会出现明显增加，主要是为应对国企假日的资金需求。在当前央行创新基础货币投放渠道和货币管理新思维的大背景下，货币发行增量呈现逐渐走低的可能性较大，即使央行通过再贴现窗口和其他新的投放渠道，基础货币也不大可能出现大幅度增长。我们预计今年8、9月份货币发行增量可能会低于2014年2500多亿，低于2000亿元的可能性较大。 五、现金进出商业银行体系。由于银监会存款偏离度指标的限制和存贷比指标取消，未来存款规模在月度、季度之间的波动将趋于平缓，特别是大型和股份制商业银行对市场的稳定作用。由于9月面临国庆、中秋，对资金的需求较大，因此国庆长假的现金需求和季末的时点考核将对9月的流动性产生影响，但央行通过基础货币投放有效 流动性研究：2015年8月10日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 ~ 6 ~ 缓解了假日资金需求。 总体来看，8-9月份，影响市场流动性的因素不多，流动性整体走势应该保持平稳，但在央行净回笼预期下，市场资金走势呈稳中上升的趋势，随着临近季末资金将会短暂紧张。但要注意的是，资本市场周一成交量突然放大，带动大盘普涨，似乎市场出现企稳反转信号，密切关注市场资金回流股市造成的短期市场剧烈波动。 流动性研究：2015年8月10日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 ~ 7 ~ 2015/8/102015/11/108/178/248/319/79/149/219/2810/510/1210/1910/2611/211/9 正向支撑资金面负向拉低资金面 8月财政上缴，预计规模小于1000亿9月财政净投放，预计规模大于4000亿 上缴存款准备金约1000亿10月财政上缴，预计规模5000亿存款准备金退还小于1000亿国庆长假对资金需求约5000亿 流动性研究：2015年8月10日 法律声明 本报告由东莞银行股份有限公司制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但东莞银行股份有限公司及其关联机构（以下统称“东莞银行”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成相关证券买卖的出价或询价。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时参考各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见，对依据或者使用本报告所造成的一切后果，东莞银行及其相关人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改，过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，东莞银行可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 东莞银行的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会根据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见、评估及建议不一致的市场评论和（或）交易观点。东莞银行没有将此意见、评估及建议向所有接收者进行更新的义务。东莞银行的资产管理部门、自营部门以及其他投资部门可能独立做出与本报告中的意见、评估或建议不一致的投资决策。 需要进一步提出的是，本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。某些交易，包括牵涉期货、期权及其它衍生工具的交易，有很大的风险，可能并不适合所有投资者。 版权所有 东莞银行 本报告版权归东莞银行股份有限公司所有，未经东莞银行事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何形式复制、转发、翻版、发表、引用或公开传播。如欲引用或转载本报告内容，请务必联络东莞银行并注明出处，且不得对本报告进行有悖原意的引用或删改。 东莞银行保留对任何未授权行为和有悖报告信息的引用行为进行追究的权利。