7月份债券托管量点评：“过江龙”匿 身广义基金

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] 证券研究报告/债券市场点评报告 2015年8月9日 7月份债券托管量点评 [Table_Title] “过江龙”匿身广义基金 [Table_Summary] 投资要点：  “过江龙”匿身广义基金全线出击，除了地方政府债——7月广义基金大幅增持债券资产，总增持量超过4300亿，增持幅度再创新高，各类债券均获得广义基金增持，除以地方政府债为主的其他类债券以外，各类债券的加仓动能均为正值，其中政策性银行债、企业债及短期融资券三类债券的加仓总额甚至高于其7月全部新增托管量，中期票据的加仓总额也与其7月全部新增托管量相近。广义基金如此强劲的加仓动能，主要源自于股市撤出的低风险偏好基金，且主战场以高息票的信用债和政策性金融债为主，这与我们7月初月报中预计的“过江龙”行情基本一致。  商业银行则全线撤退，除了地方政府债。7月新增其他类债券托管规模6042亿，而7月地方政府债发行规模高达5605亿，考虑到发行与托管之间的时间差，新增其他类债券主要应为地方政府债。从地方政府债的托管分布看，商业银行依然是购买其他类债券的绝对主力，其中全国性商业银行加仓其他债券的动能最大。值得关注的是，商业银行罕见的减持了政策性金融债和短期融资券，仅在国债发行上略有增持，可见商业银行为接盘地方政府债艰难腾挪流动性。如果不是7月份股票市场出现剧烈波动，推动“过江龙”资金接盘债市，利率债收益率大概率会出现显著上行。  政策性银行或悄然加入地方政府债的接盘队伍中。对其他债券加仓动能第二大的机构则是特殊结算成员，考虑到特殊结算成员的统计范围，我们估计政策性银行很可能是7月加仓其他债券的第二大主力。  商业银行7月资金需求略微上升，或反应当月银行贷款规模依然不低。从商业银行融入融出资金规模的情况来看，商业银行7月继续净融入资金，且净融入规模较6月有小幅上升，而全国性商业银行的净融出资金规模较5月份的历史高点稍有回落，银行类机构资金需求上升或意味着7月份信贷规模依然不低。  保险机构继续减仓——保险机构自2014年7月以来债券托管规模开始趋势性减少，期间2015年1月、3月、5月出现了三次反弹，但6、7月份又继续减少。从具体品种来看，保险6月份加仓了利率债而大幅减少了信用债的配臵，而从动能上看，保险机构则仅仅主动加仓了国债，其余各类债券均遭到了保险机构的减持。  证券公司主动加仓利率债，但总体减仓——证券公司7月主动加仓了国债和政策性金融债，尤其是对政策性金融债的加仓动能较大。但证券公司7月大幅减持了信用债，导致整体持仓量由6月的大增转为7月的小幅下跌，加仓动能由正转负，下降明显。 [Table_Author] 作者 署名人：何欣，CFA S0960511020003 0755-82026833 hexin@china-inv.cn 参与人：孙连玉 S0960115080017 0755-82026772 sunlianyu@china-invs.cn [Table_Report] 7月机构投资者新增债券托管量 7月各类债券新增托管规模 相关报告 利率市场8月投资展望(2015-08-03)——又到“稳增长” 2015-08-03 利率市场7月投资展望(2015-07-06)——遭遇“过江龙” 2015-07-06 利率市场2015年中期投资展望(2015-06-17)——迚退两难 2015-6-17 利率市场5月投资展望(2015-05-04)——利差交易将再度盛行 2015-5-4 利率市场二季度投资展望(2015-04-03)——债务置换PK信用扩张 2015-04-03 5295.37 -363.05 -22.92 4313.89 -108.65 490.54 145.27 -178.98 -1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,000商业银行信用社保险机构基金证券公司特殊结算成员个人投资者交易所亿1,160.70 837.40 -153.87 392.19 888.51166.00 6,041.86 -1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000国债政策性银行债企业债短期融资券中期票据商业银行债其它债券亿 债券市场点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/6 一、 “过江龙”匿身广义基金，全线出击 近期中债登和清算所公布了2015年7月份托管量数据。7月两机构新增债券托管规模1.25万亿（图 1）。 广义基金全线出击，“过江龙”匿身其中。7月广义基金大幅增持债券资产，总增持量超过4300亿（图 2），增持幅度再创新高（图 3），各类债券均获得广义基金增持，除其他类债券以外，各类债券的加仓动能均为正值，其中政策性银行债、企业债及短期融资券三类债券的加仓总额甚至高于其7月全部新增托管量，中期票据的加仓总额也与其7月全部新增托管量相近（图 4）。广义基金如此强劲的加仓动能，资金主要源自于股市撤出的低风险偏好基金，这与我们7月初月报中提到遭遇“过江龙”情况基本一致。 但值得注意的是，广义基金却没有参与包括国债和地方政府债在内的主权级债券的投资，以国债和其他债为代表的利率债增持规模不足150亿，高息票收益仍然是广义基金的主要投资方向。 图 1：各类债券７月新增托管规模 图 2：机构投资者债券新增托管量绝对变化 数据来源：CHINABOND，上清所，中国中投证券研究总部 数据来源：CHINABOND，上清所，中国中投证券研究总部 图 3：广义基金增持总量 图 4：广义基金7月加仓各类债券规模 数据来源：CHINABOND，上清所，中国中投证券研究总部 数据来源：CHINABOND，上清所，中国中投证券研究总部 1,160.70 837.40 -153.87 392.19 888.51166.00 6,041.86 -1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000国债政策性银行债企业债短期融资券中期票据商业银行债其它债券亿5295.37 -363.05 -22.92 4313.89 -108.65 490.54 145.27 -178.98 -1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,000商业银行信用社保险机构基金证券公司特殊结算成员个人投资者交易所亿-2000-10000100020003000400050002006200720082009201020112012201320142015广义基金增持总量99.631,626.02483.33833.4336.551,078.8442.3902004006008001,0001,2001,4001,6001,800国债政策性银行债企业债中期票据商业银行债短期融资券其它债券亿 债券市场点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/6 二、 商业银行全线撤退，除了地方政府债 商业银行7月大幅减持政策性银行债及短期融资券。从托管量的绝对值看，商业银行7月减持了政策性银行债及短期融资券（图 5）。而从持仓动能来看，商业银行对政策性银行债和短期融资券的减仓动能也最大。虽然商业银行在7月增加了国债和中期票据的托管量，但其加仓动能为负，商业银行实际上在主动减少国债和中期票据的持仓量。而对于企业债、商业银行债及其他债券，商业银行不论是在绝对托管量上还是持仓动能上，都主动增加了对这三类债券的配臵。 全国性商业银行则全面接盘地方政府债。7月全国性商业银行只有其他债券的加仓动能为正，其他各类债券的加仓动能均为负。全国性商业银行对其他债券的增仓高达4700亿，是购买其他债券的绝对主力（图 6）。 图 5：商业银行新增债券分布情况 图 6：全国性银行新增债券分布情况 数据来源：CHINABOND，上清所，中国中投证券研究总部 数据来源：CHINABOND，上清所，中国中投证券研究总部 商业银行依然是地方政府债接盘的绝对主力，而政策性银行或许正悄然加入接盘队伍中。7月新增其他类债券托管规模6041.86亿，而7月地方政府债发行规模高达5605.36亿，考虑到地方政府债发行和托管之间的时间差，新增其他类债券主要应为地方政府债。而从新增其他债券的分布看（图 7），商业银行依然是购买其他类债券的绝对主力，其中全国性商业银行加仓其他债券的动能最大。从商业银行在多数债券的撤退中似乎可以感觉到商业银行为接盘地方政府债艰难腾挪流动性，如果不是7月份股票市场出现剧烈波动，推动“过江龙”资金接盘债市，利率债收益率大概率会出现显著上行。 对其他债券加仓动能第二大的机构则是特殊结算成员，考虑到特殊结算成员的统计范围，我们认为政策性银行很可能是7月加仓其他债券的第二大主力，政策性银行或许正悄然加入接盘队伍中。 718.30-983.28112.03264.57150.93-502.175,264.50-2,000-1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,000国债政策性银行债企业债中期票据商业银行债短期融资券其它债券亿585.81-585.73-33.7928.2792.20-353.464,700.72-1,00001,0002,0003,0004,0005,000国债政策性银行债企业债中期票据商业银行债短期融资券其它债券亿 债券市场点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/6 图 7：新增其他类债券分布情况 图 8：特殊结算成员其他债券增持量 数据来源：CHINABOND，上清所，中国中投证券研究总部 数据来源：CHINABOND，上清所，中国中投证券研究总部 商业银行7月资金需求略微走高，或反应当月银行贷款规模依然不低。从商业银行融入融出资金规模的情况来看，商业银行7月继续净融入资金，且融入规模较6月有小幅上升（图 9）。从全国性商业银行的净融出情况来看，全国性商业银行7月净融出资金规模虽较5月份的历史高点稍有回落，但仍然维持在非常高的位臵上（图 10）。从商业银行资金规模上升和全国性商业银行融出规模下降来看，我们猜测7月份银行贷款规模可能依然不低。 图 9：商业银行７月净融入资金 图 10：全国性商业银行净融出资金规模维持高位 数据来源：CHINABOND，中国中投证券研究总部 数据来源：CHINABOND，中国中投证券研究总部 说明：数值为（逆回购－正回购）的差值，正值代表融出资金，负值代表融入资金。单位：亿 三、 保险机构继续减仓 保险机构自2014年7月以来债券托管规模开始趋势性减少，期间2015年1月、3月、5月出现了三次反弹，但6、7月份又继续减少。 从具体品种来看，保险机构6月份加仓了利率债而大幅减少了信用债的配臵，而从动能上看，保险机构则仅仅主动加仓了国债，其余各类债券均遭到了保险机构的减持（图 11）。 9.80 42.39 -10.25 519.34 0.00 26.99 4700.72 8.63 456.07 84.03 -1,00001,0002,0003,0004,0005,000保险机构基金证券特殊结算成员交易所信用社全国性银行外资行城商行农商行亿-800-600-400-20002004006008002011/32012/32013/32014/32015/3特殊结算成员其他债券增持量-40000-30000-20000-1000001000020000300002006200720082009201020112012201320142015-10000100003000050000700009000011000013000015000020062007200820092010201