分级基金点评：下折亏损风险巨大，反弹杠杆失灵，分级B出现投资“不经济性”

1 ◼ ◼ ◼ ◼ 主要内容 经过7月27日千股跌停、7月28日市场再次大幅下跌后，多只分级基金再次临近“下折阀值”。数只基金距下折阀值的市场空间已较狭小，母基金若再次下跌10%左右将大概率触及下折。 在市场预期发生变化的背景下，高溢价B份额存在消化前期过高溢价的需要，分级B短期价格杠杆失灵，主要体现为：一是母基金上涨的情况下，分级B却并不随之反弹，价格反而下跌；二是母基金跌幅较小，分级B价格跌幅往往超出杠杆倍数，甚至跌停。高溢价分级B尤其容易出现上述两种情况，应予以警惕。 因此，目前通过分级基金博反弹风险收益并不匹配，投资者应谨慎参与。 李颖 执业证书编号：S0870512110001 021-53519888-1989 liying@shzq.com 日期：2015年7月29日 报告编号： 相关报告： 《分级基金的过度投机时代：代价不菲的差异化融资工具》 下折亏损风险巨大，反弹杠杆失灵，分级B出现投资“不经济性” ——7月28日分级基金点评 证券投资基金研究报告/ 基金专题 2 一、 数只分级基金再次临近“下折阀值” 经过7月27日千股跌停、7月28日市场再次大幅下跌后，多只分级基金再次临近“下折阀值”。7月28日收盘后，中融一带一路分级基金正式触及下折阀值，7月29日将成为下折基准日。如以7月28日收市指标计算，并不考虑T+1日、T+2日、T+3日母基金净值波动，B份额投资者在T+3日开盘的直接账面损失约为41%左右。 数只基金距下折阀值的市场空间已较狭小，母基金若再次下跌10%左右将大概率触及下折（截至7月28日，下同），具体有：华安中证全指证券、富国中证工业4.0、银华中证转债、长盛同瑞中证200、博时中证800证券保险、富国创业板指数分级、鹏华中证证券、富国中证煤炭等。 表1：部分临近下折阀值的分级基金 分级B代码 母基金名称 B份额净值 下折阀值 净值杠杆 母基金下跌空间（预测值） 母基金标的指数 150302.SZ 华安中证全指证券 0.33 0.25 4.03 -6.20% 399975.CSI 150316.SZ 富国中证工业4.0 0.33 0.25 4.01 -6.27% 399803.SZ 150144.SZ 银华中证转债 0.65 0.45 4.58 -6.81% 000832.SH 150065.SZ 长盛同瑞中证200 0.32 0.25 3.11 -6.98% 000904.SH 150226.SZ 博时中证800证券保险 0.36 0.25 3.82 -7.93% 399966.SZ 150153.SZ 富国创业板指数分级 0.38 0.25 3.68 -9.15% 399006.SZ 150236.SZ 鹏华中证证券 0.38 0.25 3.67 -9.27% 399975.CSI 150322.SZ 富国中证煤炭 0.38 0.25 3.64 -9.50% 399998.SZ 150288.SZ 中融国证钢铁 0.40 0.25 3.52 -10.60% 399440.SZ 150109.SZ 长盛同辉深证100等权 0.40 0.25 3.53 -10.68% 399632.SZ 150232.SZ 申万菱信电子行业 0.41 0.25 3.49 -10.99% 802612.SI 数据来源：wind，上海证券，数据截至2015年7月28日 对于已确定下折的中融一带一路分级，7月29日成为下折基准日， 3 本日仍持有该基金B份额的投资者将确定参与基金下折，理论上当日仍有卖出的机会，但截至上午11点该基金呈现跌停状态。对于其他临近下折阀值的分级基金，除非有较为明确的上涨预期，否则不建议参与投资。上述基金均有配对转换机制，不愿意继续持有的投资者，如遭遇分级B跌停无法场内退出的极端情况，可以买入相应分级A份额，合并为母基金后赎回退出。 二、部分分级基金“杠杆失灵”，目前的风险和收益不对称 目前市场预期发生变化，同时高溢价B份额存在消化前期过高溢价的需要，分级B短期价格杠杆失灵，主要体现为：一是母基金上涨的情况下，分级B却并不随之反弹，价格反而下跌；二是母基金跌幅较小，分级B价格跌幅往往超出杠杆倍数，甚至跌停。 7月28日市场表现显示，金融类分级B是目前时点第一类“反弹失灵”效应最为显著的基金，部分大盘指数分级B呈现第二类“超跌”效应较为明显。 （1）金融类分级B价格反弹“失灵”显著：截至7月28日收盘，超过20只分级基金在标的指数当日涨幅超过1%以上的情况下，分级B份额反而价格下跌，大部分为银行、证券、保险等分级B，意味着市场给予证券类B份额的价格溢价在降低。其中鹏华中证证券、华安中证全指证券、富国证券分级母基金均上涨5.09%，这三只分级基金B份额的价格却均显示跌停。 表2：价格反弹失灵较明显的基金 普通级代码 名称 B价格当日 母基金涨幅 150165.SZ 东吴中证可转换债券 -10.01% 1.04% 4 150199.SZ 国泰国证食品饮料 -10.00% 1.23% 150270.SZ 招商中证白酒 -8.77% 2.79% 150226.SZ 博时中证800证券保险 -10.02% 4.00% 150236.SZ 鹏华中证证券 -10.07% 4.99% 150208.SZ 招商沪深300地产 -9.20% 5.67% 150282.SZ 长盛中证金融地产 -6.88% 4.28% 150178.SZ 鹏华中证800证券保险 -10.05% 7.23% 150292.SZ 中融中证银行 -5.58% 4.23% 150300.SZ 华安中证银行 -5.33% 4.06% 150158.SZ 信诚中证800金融 -4.36% 3.72% 150302.SZ 华安中证全指证券 -10.04% 9.03% 150268.SZ 博时中证银行 -3.24% 3.86% 150250.SZ 招商中证银行指数分级 -3.25% 4.03% 150256.SZ 易方达银行 -2.94% 3.92% 150242.SZ 富国中证银行 -2.50% 3.87% 150224.SZ 富国证券分级 -9.93% 17.49% 150228.SZ 鹏华中证银行 -2.03% 3.96% 150172.SZ 申万菱信中证申万证券 -5.04% 13.73% 150201.SZ 招商中证证券公司 -2.30% 14.05% 502012.SH 易方达证券公司 -1.83% 12.89% 数据来源：wind，上海证券，数据选取时间2015年7月28日 （2）部分大盘类指数分级B杠杆“超跌”：7月28日超过20只分级B当日下跌价格超过母基金跌幅5倍以上，其中多只为上证50、沪深300等大盘指数分级B。如银华中证等权重90基金、易方达上证50分级、国金通用沪深300指数等基金，母基金当日跌幅均为1%左右，分级B份额却均接近跌停。 表3：部分杠杆超跌的分级B 普通级代码 名称 分级B价格涨跌幅 母基金净值涨幅 150118.SZ 国泰国证房地产 -9.48% -0.11% 150146.SZ 招商沪深300高贝塔 -8.54% -0.12% 150324.SZ 工银瑞信环保产业 -1.22% -0.02% 150077.SZ 浙商沪深300 -6.93% -0.36% 150086.SZ 申万菱信中小板 -9.93% -0.59% 150232.SZ 申万菱信电子行业 -9.93% -0.66% 150084.SZ 广发深证100分级 -7.97% -0.54% 5 150124.SZ 建信央视财经50 -3.72% -0.31% 502050.SH 易方达上证50分级 -10.03% -0.84% 150001.SZ 国投瑞银瑞福深证100 -3.40% -0.35% 150113.SZ 工银瑞信深证100 -5.20% -0.57% 150031.SZ 银华中证等权重90 -10.06% -1.16% 150296.SZ 南方中证国企改革 -10.03% -1.18% 150141.SZ 国金通用沪深300 -8.54% -1.03% 150065.SZ 长盛同瑞中证200 -10.08% -1.24% 502002.SH 西部利得中证500 -10.04% -1.51% 150105.SZ 华安沪深300 -4.44% -0.67% 150131.SZ 国泰国证医药卫生 -9.76% -1.49% 502022.SH 国金通用上证50 -10.01% -1.54% 150168.SZ 银华沪深300分级 -5.39% -1.00% 150210.SZ 富国国企改革 -10.01% -1.97% 数据来源：wind，上海证券，数据选取时间2015年7月28日 高溢价分级B尤其容易出现上述两种情况，应予以警惕。高溢价分级B基金不仅可能反弹乏力（前期溢价透支过度），下折时面临的损失也更为巨大。具体包括富国中证工业4.0、鹏华中证信息技术、易方达国企改革、银华中证转债等，这些基金分级B溢价高达50%以上，远离通常分级基金10%~20%的相对合理区间。 可见，在目前市场预期发生改变的情况下，通过分级基金博反弹风险收益并不匹配：一是将面临分级基金价格杠杆失灵的风险，博取反弹效果不佳甚至承担不必要的下跌风险；二是亏损后如果投资者选择无视风险继续持有，则面临的下折损失风险较大。投资者应谨慎参与。 6 分析师承诺 分析师 李颖 本人以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师的研究观点。此外，本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格，是具备协会会员资格的基金评价机构。 重要声明 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证该信息未经任何更新，也不保证本公司作出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保。我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。业绩表现数据仅代表过去的表现，不保证未来结果。投资收益和本金将随市场波动，当出售证券资产时可能发生损益。当前的表现可能会高于或低于那时引用的数据。 本报告版权归上海证券有限责任公司所有。未获得上海证券有限责任公司事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如遵循原文本意地引用、刊发，需注明出处为“上海证券基