核电订单逐步落地，高增长可期

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 杨件 倪文祎 分析师 SAC执业编号：S1130514080005 (8621)60230236 yangjian@gjzq.com.cn 联系人 (8621)60937020 niwy@gjzq.com.cn 核电订单逐步落地，高增长可期 事件  公司公告于近日收到中国中原对外工程有限公司（中核工业集团全资子公司）的中标通知书，公司已经被确定为某项目核级不锈钢无缝管道设备及相关服务采购的中标单位，中标价为2705万元，该项目中标金额约占公司2014年度营收的0.93%。 评论  实现第三代核电用管产品全覆盖。此次公司提供的核级不锈钢无缝管道产品将应用于我国自主研发的三代核电技术“华龙一号”核电站，也是公司首次向第三代核电站配套提供核级的管道管。此次中标意味着公司实现了第三代核电管产品包括核1、2、3级无缝管以及核2、3级焊接管产品的全覆盖，进一步夯实了公司在国内核电用管领域的市场领先地位。  核电用管持续催化，迎来爆发期。近期，辽宁红沿河核电站5、6号机组正式获得核准开工，意味着中国核电正式重启。此外，四代高温气冷堆获得建造许可、核电出海捷报频传等对核电板块持续催化。我们认为核电用管受益核电重启有望迎来需求爆发期。公司作为国内核电用管制造领域的领跑者，是高端特钢的典型代表。目前已拥有诸如690U型管、外套管、C形传热管等拳头产品，在国内核电各代技术路线上均有所布局且技术实力领先，有望充分享受核电管需求蓝海。  永兴合金正常推进，冶炼环节有望贡献利润增量。此前，公司与永兴特钢共同投资设立有限公司，将共同研发生产包括U690型核电蒸发器管用合金材料在内的高温合金、耐蚀合金产品，总产能近1万吨。目前，项目正常推进中，预计16年投产并有望实现核电管产品毛利率的大幅提升，提升公司整体竞争力及盈利能力。  持续看好公司中长期发展。我们认为，公司核电产业链上的最理想投资标的，在管理、核心技术、产品壁垒和创新实力上都具备极强竞争优势。如我们前期观点，从公司自身层面看，16年开始公司将进入接单高峰和业绩释放期。首先，传统主业14年增速缓慢，15年即使恢复增幅也仍受限，至16年大幅改善的确定性则较高；其次，拳头产品690 U型管在手订单预计15年下半年开始拿单，16年才真正进入业绩兑现期，预计16-18年将是U型管实质上贡献业绩增量的关键年份；再次，高温合金冶炼业务考虑2-3年的产能建设及爬坡期，其贡献利润增量的时间段正好也是16-18年；最后，核动力装置用钢接单也有望在16年下半年实现，而四代堆产品需求爆发也更偏长期，微观迹象来看16-18年业绩加速的概率较高。因此，我们更看好公司中长期发展前景。 投资建议  预计15-17年EPS分别为0.80、1.12、1.57元，给予“买入”评级。 2015年07月29日 久立特材 (002318.SZ) 金属制品行业 评级：买入 维持评级 公司点评 证券研究报告 用使司公限有理管金基华银供仅告报此此报告仅供银华基金管理有限公司使用 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 主营业务收入 2,660 2,849 2,902 2,885 3,693 5,285 货币资金 370 384 296 551 723 938 增长率 7.1% 1.9% -0.6% 28.0% 43.1% 应收款项 334 425 497 449 575 822 主营业务成本 -2,134 -2,207 -2,298 -2,231 -2,828 -4,055 存货 709 698 913 782 992 1,422 %销售收入 80.2% 77.5% 79.2% 77.3% 76.6% 76.7% 其他流动资产 71 55 54 42 53 75 毛利 526 642 604 653 865 1,230 流动资产 1,485 1,562 1,760 1,824 2,343 3,257 %销售收入 19.8% 22.5% 20.8% 22.7% 23.4% 23.3% %总资产 53.8% 50.4% 50.0% 50.1% 56.1% 64.4% 营业税金及附加 -6 -8 -8 -8 -10 -15 长期投资 1 1 0 1 0 0 %销售收入 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 1,081 1,362 1,585 1,673 1,704 1,680 营业费用 -133 -137 -142 -144 -185 -264 %总资产 39.2% 43.9% 45.0% 46.0% 40.8% 33.2% %销售收入 5.0% 4.8% 4.9% 5.0% 5.0% 5.0% 无形资产 172 153 155 139 126 115 管理费用 -129 -173 -189 -190 -244 -349 非流动资产 1,275 1,538 1,761 1,815 1,832 1,797 %销售收入 4.9% 6.1% 6.5% 6.6% 6.6% 6.6% %总资产 46.2% 49.6% 50.0% 49.9% 43.9% 35.6% 息税前利润（EBIT） 257 324 265 311 426 602 资产总计 2,760 3,100 3,521 3,639 4,174 5,054 %销售收入 9.7% 11.4% 9.1% 10.8% 11.5% 11.4% 短期借款 464 272 141 0 0 0 财务费用 -43 -27 -28 -3 6 10 应付款项 461 523 631 618 786 1,127 %销售收入 1.6% 0.9% 1.0% 0.1% -0.2% -0.2% 其他流动负债 41 266 71 104 124 163 资产减值损失 -36 -50 -21 -4 -1 -2 流动负债 966 1,062 843 722 910 1,290 公允价值变动收益 -1 7 -11 0 0 0 长期贷款 50 106 106 106 106 107 投资收益 4 4 2 2 2 2 其他长期负债 75 75 0 0 0 0 %税前利润 2.0% 1.6% 0.9% 0.6% 0.4% 0.3% 负债 1,091 1,242 949 828 1,016 1,397 营业利润 182 259 207 306 433 612 普通股股东权益 1,600 1,786 2,482 2,716 3,058 3,552 营业利润率 6.8% 9.1% 7.1% 10.6% 11.7% 11.6% 少数股东权益 69 72 90 95 100 105 营业外收支 5 3 17 15 15 15 负债股东权益合计 2,760 3,100 3,521 3,639 4,174 5,054 税前利润 187 262 224 321 448 627 利润率 7.0% 9.2% 7.7% 11.1% 12.1% 11.9% 比率分析 所得税 -26 -42 -37 -48 -67 -94 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 所得税率 14.1% 15.8% 16.5% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 161 221 187 273 381 533 每股收益 0.496 0.696 0.564 0.796 1.116 1.568 少数股东损益 6 4 -3 5 5 5 每股净资产 5.128 5.724 7.373 8.069 9.085 10.553 归属于母公司的净利润 155 217 190 268 376 528 每股经营现金净流 1.106 1.272 0.748 1.710 0.998 0.972 净利率 5.8% 7.6% 6.5% 9.3% 10.2% 10.0% 每股股利 0.100 0.100 0.100 0.100 0.100 0.100 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 9.68% 12.16% 7.65% 9.87% 12.29% 14.86% 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 总资产收益率 5.61% 7.01% 5.39% 7.36% 9.00% 10.45% 净利润 161 221 187 273 381 533 投入资本收益率 10.13% 12.18% 7.86% 9.05% 11.10% 13.60% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 144 175 174 122 123 127 主营业务收入增长率 23.06% 7.09% 1.87% -0.60% 28.01% 43.13% 非经营收益 31 22 37 5 -10 -10 EBIT增长率 67.90% 25.77% -18.09% 17.13% 37.17% 41.32% 营运资金变动 10 -21 -146 176 -159 -323 净利润增长率 38.33% 40.22% -12.55% 41.07% 40.23% 40.50% 经营活动现金净流 345 397 252 575 336 327 总资产增长率 9.50% 12.34% 13.57% 3.36% 14.71% 21.07% 资本开支 -284 -370 -442 -168 -124 -75 资产管理能力 投资 -38 0 1 -1 0 0 应收账款周转天数 28.8 36.4 46.0 46.0 46.0 46.0 其他 43 14 5 2 2 2 存货周转天数 122.9 116.4 127.9 128.0 128.0 128.0 投资活动现金净流 -279 -356 -436 -167 -122 -73 应付账款周转天数 21.8 32.8 42.3 42.5 42.5 42.5 股权募资 0 0 42 0 0 0 固定资产周转天数 119.8 159.6 160.8 162.6 125.2 83.7 债权募资 -110 64 145 -142 0 1 偿债能力 其他 -103 -26 -94 -12 -41 -41 净负债/股东权益 8.48% -0.87% -1.89% -15.82% -19.55% -22.71% 筹资活动现金净流 -213 38 93 -154 -41 -40 EBIT利息保障倍数 6.0 12.2 9.4 107.2 -73.0 -61.4 现金净流量 -147 78 -90 255 173 214 资产负债率 39.53% 40.06% 26.96% 22.76% 24.35% 27.64% 来源：公司年报、国金证券研究所 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2014-08-26 增持 20.81 N/A 2 2014-10-28 增持 25.94 N/A 3 2015-02-04 增持 41.18 N/A 4 2015-02-13 增持 43.40 N/A 5 2015-02-26 增持 43.55 N/A 6 2015-03-19 增持 49.70 N/A 7 2015-04-21 增持 50.00 N/A 8 2015-05-29 买入 72.00 N/A 来源：国金证券研究所