6月暨上半年宏观经济数据分析：经济现趋稳迹象

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 宏观研究报告 2015年7月17日 经济现趋稳迹象 --6月暨上半年宏观经济数据分析 核心要点： 首席经济学家  经济现趋稳迹象 增长动力有所变化 二季度GDP增速7%，略高于市场预期。主要是服务业特别是金融业增长贡献率大幅提升。单从工业增加值和发电量的表现来看，今年以来实际的经济增速可能已经低于7%。6月工业增加值和发电量小幅回升，但工业产销率下降，反应工业需求仍然低迷。虽然稳增长有助于稳工业，但也只是延缓去产能过程，将减弱和缩短工业的库存周期。新增长动力的培育还靠改革。上半年数据显示，金融改革正在推动中国经济结构调整，虽然近期股市大幅波动、新增长动力还需巩固，但金融业和服务业加速发展的趋势不会改变。  三驾马车：6月投资止跌、消费平稳、出口回升 1-6月份投资保持平稳：（1）去产能继续，采矿业依然大幅负增长；（2）房地产投资回落幅度减缓，受股市利好影响，商品房销售面积和销售额大幅回升，房地产投资出清有望触底；（3）制造业投资增速趋稳，制造业自5月份结束大幅下滑的态势，本月再次下滑0.3个百分点，但是下滑幅度大幅减弱；经济自身仍然处于结构调整和改革过程中，制造业投资增速仍属疲软；（4）基础设施投资回升，自年初回落后6月份首次出现回升，基础设施投资占比社会总投资22.35%，高于年初的21.28%；（5）经济结构缓慢转型，其他类型投资占总投资比例缓慢上升，1-6月份占比达到25.52%，高于去年平均24.6%的占比，部分弥补的传统产业投资的下滑。经过长达2年的经济出清，上半年投资的各项指标有趋稳迹象，新开工项目计划总投资增速小幅回升至1.6%。虽然房地产和去产能的采矿业仍未完成出清，但基础设施投资增长偏稳偏强，制造业投资止跌趋稳，其他类型（以服务业等新兴产业为主）投资缓慢上升。另外，5月份以来，固定资产投资资金到位情况也逐步改善：政府资金到位加快，其他资金来源小幅上行，银行资金下跌幅度收窄。  2015年6月份全国消费品增速同比回升，但消费金额与上月持平，消费处于平稳 。消费偏好主要受益于房地产市场成交活跃和资本市场财富效应。对未来消费谨慎乐观：一、经济缺乏向上动力，也使消费增速快速上升变的困难；二，投资疲软抑制消费上升；三，房地产和资本市场财富溢出效应不稳定。  出口方面，6月份出口增速转正，但是出口额1920亿美元 ，仍然没有超过2000亿美元，出口仍显疲弱。进口下滑速度缩窄，进口金额比上月增加100亿美元。其中保税区和海关物流园贸易6月增长，合计比6月份增长50亿元。受制于全球经济弱复苏，出口增长低迷态势难改。  “中式宽松”下的货币政策 二季度信贷和社融增速均有所放缓，与实体资金需求仍然低迷的调查结果一致，6月的反弹主要是定向宽松加码，还有季节性原因。6月企业信贷、委托贷款、信托贷款都有多增。但企业信贷多增的主要是短贷和票据融资多增，中长贷多增较少。而票据和短贷以及委托、信托贷款反弹有较强季节性，7月应会回落。在降准备金率以及定向宽松加码作用下，6月末M2增速较5月末提升了1个百分点至11.8%，接近全年目标12%。但M1增速4.3%却比上月末低0.4个百分点，反应企业资金活化程度不高，实体资金需求并未提升。在改革和结构调整过程中，为守住不发生系统性、区域性风险的底线，货币政策总体将保持稳健宽松基调，同时加快推进金融改革，盘活存量资金，加大定向宽松力度。  房地产投资增速继续下滑 6月房地产销售明显好转，但暂未刺激土地购置需求和地产投资回升。且待售面积再度回升，反应库存压力仍在。地产销量的改善带动了相关消费和税收的回升。但随着销量的逐步回升，前两次政策回归释放的刚需和改善性需求存在边际衰减的可能。  6月财政收支增速改善 由于房地产市场、金融市场的好转以及季节性因素，6月财政收支增速均有所提升。虽然上半年财政收入增速放缓，但国家大力度推进财政资金统筹使用、盘活财政存量，不断提高财政资金使用效益。同时地方债务置换的顺利推进也使得地方债务危机得以逐步化解，有助于释放地方稳增长能力，一定程度上弥补了财政收入下降的影响。预计下半年财政收入增速的制约和债务危机逐步化解的趋势仍将成为影响财政扩张力度的主要因素。  “中式宽松”下，经济将逐步趋稳 在缓慢出清过程中，刺激政策只能短期遏制下滑的趋势，要从根本上解决问题只能是寻找新的经济增长动能。目前维系投资增速还在两位数主要是政府投资，基础设施投资增速相对较高且平稳，而民间投资、房地产投资等还在继续下降。乐观的是传统产业投资降速在趋稳，同时服务业投资增速回升明显。上半年GDP增速偏稳离不开服务业的稳步增长和金融业的繁荣，这需要依赖偏稳的经济环境和持续的改革推进。与过去不一样的是，新一届政府采用的稳增长政策更多地兼顾了改革：是从国家的资产负债表入手，通过一系列政策组合拳降低债务压力和去风险，同时实现扩张的“中式宽松”。预计在改革和稳增长共同作用下，经济增速将在今年下半年至明年之间企稳。但要启动新一轮增长周期，还需看到传统产业出清后的复苏和转型升级产业的缓慢成长形成共振，预计要到2017年。 分析师 近期银河宏观报告 《货币市场利率回落——国内宏观周报1526期》2015.7.6 《货币政策关注金融稳定——国内宏观周报1525期》2015.6.29 《实体资金供需两弱——2015年5月宏观经济数据分析》2015.6.11 《降低实体经济融资成本仍是首要任务——国内宏观周报1521期》2015.6.1 《房价环比止跌——国内宏观周报1520期》2015.5.25 《“中式宽松”下，经济下半年有望企稳--4月份宏观经济数据分析》2015.5.10 《稳增长要“摆脱旧的路径依赖”——国内宏观周报1516期》2015.5.4 《“强力出击”保增长——国内宏观周报1515期》2015.4.20 《行业盈利分化——国内宏观周报1512期》2015.3.30 《延续出清——2015年宏观报告》2014.12.17 国际经济 《美联储：年内加息——国际经济周报第212期》2015.7.13 《美失业率创新低——国际经济周报第211期》2015.7.6 潘向东 ：（8610）8357 4197 ：panxiangdong@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511120003 童英 ：（8610）8357 1303 ：tongying_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130512070001 许冬石 ：（8610）8357 4134 ：xudongshi @chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130515030003 宏观研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 一、 经济现趋稳迹象 ....................................................................................................................................... 2 (一) 服务业特别是金融业增长贡献率大幅提升 .................................................................................................... 2 (二) 工业生产略微改善 ........................................................................................................................................... 3 (三) 投资止跌，资金到位略有好转 ........................................................................................................................ 5 (四) 消费增速保持平稳 ........................................................................................................................................... 7 (五) 出口增速回正，但仍显弱势 ............................................................................................................................ 9 二、 “中式宽松”下的流动性 ..................................................................................................................... 11 (一) 6月定向宽松加码 .......................................................................................................................................... 11 (二) M2升、M1降 ................................................................................................................................................... 11 (三) 实体融资成本缓慢下降.................................................................................................................................. 12 三、 经济面临的风险 ..................................................................................................................................... 13 (一) CPI增速小幅上行 .......................................................................................................................................... 13 (二) 地产投资增速继续下滑.................................................................................................................................. 15 (三) 6月财政收支改善 .........................................................................................................................................