企业变革猜想系列研究（三）：受益铁路改革，有望盘活资源，再上台阶

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司深度研究报告 广深铁路 股票代码：601333.SH 受益铁路改革，有望盘活资源，再上台阶——企业变革猜想系列研究（三） 独到见解： 1）华创交运年度策略《超越期待》，强烈看好改革主线。混改首推铁路，铁路“强推“广深。2）关于客运提价：我们区分了不同幅度与不同时点分别进行测算。3）关于土地资源盘活：我们采用草根调研的方式实地考察了沿线部分货场。4）关于估值：我们认为铁路公司使用PB更为可靠，而横向对比美国日本，纵向对比历史估值，广深铁路目前估值仍属于较低水平。 目标价：6.32-7.11RMB 当前股价：5.07RMB 投资评级 强推 评级变动 维持 投资要点 1.客运收入为主，路网清算及其他运输服务贡献主要增量 1）公司主营业务包括客运、路网清算及其他运输服务、货运以及其他业务，2015年各项占比分别为44.5%、37.4%、11.2%和6.9%。客运与路网及其他运输服务占比超8成。其中，广深城际与长途车收入占比分别为14%及25%。 2）路网清算及其他运输服务贡献主要收入增量。随着高铁成网，公司为新开线路提供铁路运营和乘务服务等收入也随之而升。该业务板块贡献了2015年收入增长的91%，2016年半年报增长的94%。 3）我们将客运、客运路网清算及其他业务中的列车餐饮、商品销售统一列为客运项目，发现2015年客运项目收入占比83%，2016年半年报为85.5%。 2.“点名”混改，铁路改革值得期待 1）中央经济工作会议点名铁路作为混合所有制改革领域，我们认为铁路行业需要提高投资回报率来吸引更多民间资本、多元化资金作为战略投资者来参与，从务实的角度出发，推动市场化定价机制以及鼓励运营公司多元化经营是两大抓手。 2）客运提价受益标的 公司运营广深城际铁路为动车组，138对长途车中有13对动车组、其余为普铁。 普铁21年未提价，高铁/动车组定价权2016年1月已由发改委下放至铁总，均有提价可能。 鉴于客运量整体变化不大，我们以2015年客运量作为基数，若高铁/动车与普铁均提价10%，增厚净利润4.58亿元，相当于2015年净利的43%，增加EPS0.06元。 以2016年预测净利润，提价10%相当于增厚32%。 （我们针对不同提价时点以及提价幅度做了测算，见盈利预测部分。） 3）若能推动闲置土地资源盘活，增值空间可观 证券分析师：吴一凡 执业编号：S0360516090002 电话：021-20572560 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 联系人：刘阳 电话：021-20572578 邮箱：liuyang@hcyjs.com 总股本(万股) 708,354 流通A股/B股(万股) 565,224/- 资产负债率(%) 10.8 每股净资产(元) 4.0 市盈率(倍) 28.11 市净率(倍) 1.28 12个月内最高/最低价 5.45/3.19 《广深铁路（601333）三季报点评：高铁分流影响有限，未来或受铁路改革预期催化》 2016-10-27 -35%-21%-8%6%15/1216/0216/0416/0616/0816/102015-12-16～2016-12-15 沪深300 广深铁路 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 证券分析师 公司研究 铁路运输 2017年01月03日 广深铁路公司深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 国务院政策鼓励铁路企业盘活闲置土地资源，仍需铁总出台操作细则。 根据招股说明书，公司拥有土地面积1180.7万平方米，作价合69元/平方。其中货场、堆场、站台及仓库等合计221.45万平方米，而广深铁路10年间货物运输量下滑了51%，我们认为部分货场等具备盘活空间，并采用草根调研的方式对此实地抽样考察，发现合理均价1.1万/平，以此作为参照，对应245亿元的资产价值。 3.盈利预测及估值：目标价6.32-7.11，“强推”评级 1）不考虑提价，我们预计2016-2018年实现归属净利分别为14.18、15.76及17.03亿元，对应EPS分别为0.2、0.22及0.24元。对应PE25.3、22.8及21.1倍。 2）假设明年客运提价落地，并假设： 保守的提价幅度10%，保守的提价时点（三季末），乐观的提价组合（高铁/动车10%，普铁30%），乐观的提价时点（一季末），则有以下组合： a.保守幅度与保守时点，2017年EPS0.24元，同比20%，PE21.5倍； b.保守幅度与乐观时点，2017年EPS0.27元，同比34%，PE18.9倍； c.乐观幅度与保守时点，2017年EPS0.26元，同比29%，PE19.6倍； d.乐观幅度与乐观时点，2017年EPS0.33元，同比66%，PE15.2倍。 3）PB考量，仍处于低位。由于提价存在不确定性，而铁路属于重资产行业，我们认为PB估值具备参考价值。 广深铁路目前PB1.28倍，纵向比较，低于公司十年平均的1.31倍PB；横向比较低于美国铁路公司3倍及日本铁路公司1.9倍PB水平； 有一定可比性的航空公司PB均值为1.7倍，亦高于铁路。 我们认为随着铁路改革推进，带来盈利能力的提升和资产的增值，广深铁路的合理PB应为1.6-1.8倍，对应股价6.32元-7.11元，较现价有25%-40%空间，并且未来提价若能落地，不仅仅直接提升公司经营业绩，市场会对铁路改革预期更加强烈，叠加土地盘活潜在的增值空间，强调“强推”评级！ 4.风险提示： 铁路改革不及预期，经济大幅下滑，客流量大幅下降。 主要财务指标 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入(百万) 15,725 17,160 18,254 19,408 同比增速(%) 6.2% 9.1% 6.4% 6.3% 净利润(百万) 1,071 1,418 1,576 1,703 同比增速(%) 61.8% 32.4% 11.1% 8.1% 每股盈利(元) 0.15 0.20 0.22 0.24 市盈率(倍) 34 25.33 22.79 21.09 资料来源：公司报表、华创证券 广深铁路公司深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、客运收入为主，路网清算及其他运输服务贡献主要增量 ..................................................................................... 6 （一）主营业务收入分析：路网清算及其他运输服务贡献主要增量 ................................................................... 6 1、客运、路网清算及其他运输服务占比超过8成 .......................................................................................... 6 2、客运收入稳中有升 ...................................................................................................................................... 7 3、路网结算和其他运输服务收入保持快速增长 .............................................................................................. 8 4、货运及其他业务收入占比较为稳定 .......................................................................................................... 10 （二）口径整理后，客运相关业务收入占比超过80% ...................................................................................... 11 （三）主营业务成本分析：人工成本占比最高 ................................................................................................. 12 二、“点名”混改，铁路改革值得期待！ .................................................................................................................. 13 （一）改革会释放经营活力，提升经营效率 ..................................................................................................... 13 （二）改革或推动广深铁路三大催化剂逐一落地 .............................................................................................. 14 1、铁路客运提价核心受益标的 ......................................................................................................................... 14 2、客运提价弹性假设 ........................................................................................................................................ 15 3、若土地资源盘活将有效提升公司价值 .......................................................................................................... 18 4、资产证券化率有望提升 ................................................................................................................................ 21 三、盈利预测与估值 ................................................................................................................................................. 22 附录 .......................................................................................................................................................................... 25 一、公司基本情况介绍 .................