举行：深圳市场回暖的主要受益者

图房地产股权–中国保持目标价（港元）26.20股价（港币）25.35上升/下降（％）3.4性能1M3M1200万绝对值（％）-6.632.277.3相对^（％）-5.111.234.6指数^国企指数RIC1109.HK彭博1109 HK市值（美元）22,662市值（港元）175,699企业价值（港元）233,225自由流通量（％）322015年6月15日郭紫琼*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6918re国强*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6629在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读华润置地（1109HK）举行：深圳市场回暖的主要受益者 深圳住宅市场继续显示出复苏的迹象，库存水平回落至2010年的低点 华润城将在一周内推出；深圳两个项目的160亿元可售资源将带动强劲的销售势头 维持目标价26.2港元不变深圳继续引领市场复苏。有迹象表明深圳房屋交易量强劲回升，库存水平持续下降，5月分别为7个月和14年6月/ 6日的9/13个月。相对于其他城市，深圳的新房供应最为紧张，而平均售价已连续六个月上升，在四个一级城市中最强劲。我们认为，最近报道（来源：宜材）深圳银行提供的抵押贷款利率折让收窄，重申了实物市场的实力。合约销售出现了强劲的几个月。CRL在深圳有充足的可售资源，这为强劲的销售势头奠定了基础。它将在下周启动下一批华润城，其可出售资源为44亿人民币。请注意，第一批产品在今年年初推出时就售罄。在2H中，CRL具有>来自深圳的两个项目的110亿元可售资源（1）第三批华润城（48亿元）和（2）蓝山（65亿元）。我们认为，强劲的深圳销售渠道为未来几个月的销售势头提供了积极的背景。全年销售潜力巨大。年初至今（截至5月），华润电器的合同销售为288亿元人民币，占其销售目标780亿元人民币的37％，与我们的预期相同。预计2H的销售将有几个月强劲增长，我们认为全年销售可能会有潜在的上行惊喜。 2014年，在类似的后端加载销售渠道中，第四季度的月度销售额创下了最高记录。维持目标价26.2港元不变，基于较我们估计的每股资产净值32.7港元有20％的目标折让不变。尽管有强劲的销售背景，但鉴于目标价有3％的潜在上行空间，我们维持持有评级。我们将20％的目标折让设定为高于平均水平0.5个标准差，并带来了积极的销售势头。上行风险包括明显强于预期的销售势头，而下行风险包括无法维持销售势头和无法执行而母公司没有进一步注入资产的情况。 2015年6月15日2金融 ＆估值：华润土地保持财务报表截至12 / 2014a 12 / 2015e 12 / 2016e 12 / 2017e年度损益表（港币百万元）资产净值细目细节（港币百万元）（港币/港元）占总资产的百分比发展性质办公室/零售9,8541.53.0%住宅229,36835.169.7%投资物业办公室/零售64,5409.919.6%住宅1,5390.20.5%酒店物业23,9543.77.3%净债务（不包括限制性现金）(79,523)(12.2)优秀土地溢价(25,000)(3.8)优秀拉特(11,077)(1.7)1200万资产净值213,656 32.7 100.0％资料来源：汇丰银行估算注意：截至2015年6月12日的价格资料来源：汤森路透数据流，汇丰银行估计相对于国企指数中国资源库价格相对28282424202016161212884400Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15资产净值折扣图20%0%-20%-40%-60%-80%0809101112131415％ 至资产净值+1标清均值-1 SD资料来源：公司数据，汤森路透数据流，汇丰银行估计物业发展收入80,48286,07397,359109,905物业投资及其他收入7,8999,72111,35811,530销售成本（61,338）（66,007）（74,488）(81,666)毛利润27,044 29,78734,22939,768销售与管理花费(5,142)(6,227)(6,901)(7,449)其他收益1,106 0 00操作利润/息税前利润23,00723,56027,32832,319净利息（799）（519）（573）(566)应占联营公司利润。 58409 1,6162,040非营业中利润损失4,520000税前26,786 23,45028,37133,793税项（10,745）（8,460）（11,761）(14,142)少数民族兴趣爱好(1,332)(1,824)(1,423)(1,941)净利润14,708 13,16515,18717,709核心盈利11,802 13,16515,18717,709现金流量摘要（港币百万元）来自的现金流量运作6,246(8,727)12,33712,275资本支出（5,349）（4,357）(3,142)(1,486)改变在投资额(475) (15,380)(6,508)(5,992)股利已付款（2,932）（4,098）(3,769)(4,368)其他14,561 16,548 4,856(2,499)现金变动净额12,050（3,414）3,774(2,069)现金年初28,239 40,28936,87540,649现金完40,289 36,87540,64938,580资产负债表摘要（港币百万元）股东的资金96,561 118,228129,646142,987长期负债65,32087,13886,64085,658少数民族兴趣爱好10,56012,38513,80715,749递延项目9,641 10,12410,63011,161总资本受雇182,082 227,874240,723255,555固定资产82,210 86,41689,43090,795其他资产8,496 10,88614,20517,470流动资产239,609291,714331,594375,866总资产330,315389,017435,229484,131比率，增长和每股分析截止至12 / 2014a 12 / 2015e 12 / 2016e12 / 2017e同比变化收入24%8%13%12%营业利润36%4%16%18%PBT10%-12%21%19%报告的每股收益0%-20%15%17%汇丰每股收益25%0%15%17%比例（％）ROIC例外8%7%8%9%ROAE例外13%12%12%13%ROAA例外4%4%4%4%营业利润率26%25%26%27%核心利润率13%14%14%15%特殊情况下的利息保障（x）8.04.95.86.6净债务/权益（包括少数股东）41%49%46%41%每股数据（港币）报告的每股收益（完全稀释）2.522.022.332.71汇丰每股收益（全面摊薄）2.022.022.332.71DPS0.500.540.630.73BV14.7918.1019.8521.89 2015年6月15日3截至2015年5月的平均库存月份2009201020112012201314年6月201415年5月北京710178919914上海*3519108161111天津不适用不适用312217222620重庆市541110912911深圳97138111387广州610151110131112杭州*不适用不适用291214251012南京2618851079武汉市1213251918161417成都市不适用6141599911厦门7919923171212长沙不适用4111213161216福州3725920251617青岛市55151012282021平均68191112201314资料来源：CREIS，汇丰银行资料来源：国家统计局3/4级2级1层NBS 70个城市的主要住宅均价月比变动%3.53.02.52.01.51.00.50.0(0.5)(1.0)(1.5)资料来源：国家统计局深圳广州上海北京一线城市主要住宅平均售价环比变化%4.03.02.01.00.0(1.0)(2.0)1月11日-3月11日-5月11日-7月11日-9月11日-11月11日-12月12日-5月12日-12月12日-12月12日-11月12日-1月13日3月13日-5月13日-7月13日- 13 Nov-13 Jan-14 Mar-14 May-14 Jul-14 Sep-14 Nov-14 Jan-1515年3月1月11日-3月11日-5月11日-7月11日-9月11日-11月11日-12月12日-5月12日-12月12日-12月12日-11月12日-1月13日3月13日-5月13日-7月13日- 13 Nov-13 Jan-14 Mar-14 May-14 Jul-14 Sep-14 Nov-14 Jan-1515年3月 2015年6月15日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：郭紫琼和郭富城重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中所用评级的定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配了评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的开始或恢复，目标价格或估计的变化）时，我们会针对这些频段重新校准我们的评级。上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到的价值。绩效期为12个月。对于被归类为“增持”的股票，其潜在收益必须超过要求收益至少5个百分点，该潜在收益等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。随后的12个月（对于被分类为“挥发性”的股票，则为10个百分点）。对于归类为“减持”的股票，预计该股票在接下来的12个月中表现将低于其要求的回报至少5个百分点（对于归类为“易失” *的股票则为10个百分点）。这些波段之间的股票被分类为“中性”。*如果一只股票的历史波动率超过40％，该股票上市不到12个月（除非该股票在波动率较低的行业或行业中）或分析师预计会大幅波动，则将其归类为波动性股票。但是，我们认为没有波动的股票实际上也可能以这种方式表现。历史波动率定义为过去365天每日平均移动波动率的平均值。但是，为了避免误导频繁的评级变化，波动性必须在任一方向上超