中国银河证券：A股市场复兴的主要受益者

中国银河证券中国经纪人1 金融概要截至12月31日2012A2013A2014年2015年2016年收入（人民币百万元）5,9628,42612,20115,05317,775升（％，同比）(7.3)41.344.823.418.1净利润（人民币百万元）1,4202,1353,7854,7545,661升（％，同比）(10.0)50.477.325.619.1每股收益（人民币）0.240.310.500.560.59升（％，同比）(10.0)30.063.210.96.6BVPS（人民币）2.903.343.775.105.51升（％，同比）8.915.012.835.38.1市盈率（x）29.222.513.812.411.6市净率（x）2.42.11.81.41.3净资产收益率（％）8.59.914.012.211.1广告支出回报率（％）2.33.03.73.43.6每股派息（人民币）-0.060.150.150.18产量 （％）-0.92.22.22.6资料来源：彭博社，ABCI Securities预估中国银河证券（6881 HK）A股市场复兴的主要受益者 A股市场的交易量和市场气氛强劲。 CGS拥有稳健的资本状况，保守的投资组合和最高的ROAE，将从A股市场的复苏中受益匪浅，是我们该行业的首选。 保持购买调整后的目标价为12.00港元，相当于2.0倍2015年预期市净率。代理A股市场交易量。A股市场交易量强劲，12月14日的平均每日成交量（ADT）达到7840亿人民币（去年11月14日为4420亿人民币）。由于近期的货币宽松，我们预计2015年A股市场日均成交量将达到约3,860亿元人民币。因此，CGS将成为A股市场复苏的主要受益者，因为经纪佣金占2013年总收入的53％（中信证券：34％，HTS：37％）。稳健的资本头寸。2013年的净资本/净资产比率为82％（中信证券：49％，海信证券：65％），高于中国证监会规定的40％。强大的资本状况使CGS能够进一步发展其资本密集型业务，例如保证金融资和证券借贷（MFSL）。基于流量的业务不断增长的贡献将减少CGS对传统经纪业务的依赖，以建立更加平衡的收入组合。保守的投资组合。对于2013年和2014年上半年，CGS的投资组合分别占股东总权益的63％和58％，低于中信证券（2013：121％，1H14：168％）和HTS（2013：100％，1H14：107％） 。就1H14的投资组合而言，股权投资仅占总投资的7％（CITICS：33％，HTS：23％），而固定收益投资占总投资的85％（CITICS：53％，HTS：57％） ，使本集团不易受到市场波动的影响。加强A股上市地位。中国证监会已接受CGS的IPO申请，在去年行业并购活动增多之后，在A股市场成功上市可以增强其资本实力以及市场竞争力。此外，CGS提议在2015年1月配售不超过20亿股H股。更强的资本状况使CGS可以扩展资本密集型业务，例如保证金融资和准贷款业务，从而优化其收入结构。维持买入评级，目标价上调至12.00港元。CGS在1H14的年化ROAE为10.4％，在同业中最高（CITICS：9.2％，HTS：9.1％，CCS：7.6％），但股价相对于同业有折让。 CGS是A股市场复兴的主要受益者，是我们对该行业的首选。我们维持买入评级，目标价上调至12.00港元，相当于2.0倍2015年预期市净率。风险因素：1）经纪佣金率进一步下降； 2）A市场交易额急剧下降； 3）中国经济增长放缓； 4）MFSL增长急剧下降； 5）配股每股收益摊薄风险2015年1月27日公司报告评级：买入目 标 价 ： HK $ 12.00股价（港元）预估股价回报估算股息收益率总收益8.7437.3%2.1%39.4%分析员：梁潘朵（Pandora Leung）电话：（852）2147 8809电邮：pandoraleung@abci.com.hk关键数据52周H / L（HK $）已发行股份（百万）市值（百万港元）平均每月3个月的营业额（百万港元）大股东（％）：汇金11.5/4.227,537.365,87649768.2资料来源：公司，彭博社，农银国际证券2014年上半年收入明细（％）经纪交易投资银行资产管理其他资料来源：公司，农银国际证券69141025表现（％）1 个月3 个月6个月*相对于恒指绝对-4.4849.9142.58相对*-10.4641.5539.82资料来源：彭博社，农银国际证券1年股票表现（港元）资料来源：彭博社，农银国际证券 中国银河证券中国经纪人2MFSL余额（人民币10亿元）-LHS5.88%图表1：CGS的收入组合图表2：按交易量划分的市场份额（股票+资金）在2014年100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2011201220131H149.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%证券经纪期货经纪道具贸易投资银行其他注：其他包括资产管理，私募股权投资和海外业务资料来源：WIND，ABCI证券资料来源：公司，ABCI证券图表3：按证券类别划分的CGS投资资产组合图表4：CGS的MFSL余额100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201220131H1470.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.006.005.805.605.405.205.004.804.60其他债务资金股本资料来源：WIND，ABCI证券资料来源：WIND，ABCI证券图表5：CGS的毛和净杠杆比率图表6：（x）4.03.53.02.52.01.51.00.50.02012 2013 1H14净杠杆总杠杆2014年经纪2中信证券39 7.5％3 HTS 35 6.7％9 CGS 17 3.4％资料来源：WIND，ABCI证券资料来源：WIND，ABCI证券金额（亿元）（％）承销总额市场份额排名经纪人5%11%2%6%5%11%7%9%5%5%10%7%8%10%14%6%76%68%73%62%7.9%6.5%5.1%4.8%4.7%4%8%5%77%75%85%9%10%10%7%3%7%3.43.73.33.22.82.51月14日华泰14年2月14年3月14年4月14年5月中信证券14年6月CGS14年7月14年8月14年9月14年10月国泰君安14年11月高温超导14年12月 中国银河证券中国经纪人3综合损益表（2012A-2016E）截至12月31日止财政年度（人民币百万元）2012A2013A2014年2015年2016年手续费及佣金收入3,8315,0395,8966,3176,504利息收入1,6992,6664,8046,9099,097投资收益3956971,4751,8012,147其他的收入3823252628收入5,9628,42612,20115,05317,775营运成本(4,075)(5,533)(7,093)(8,645)(10,149)营业利润1,8862,8935,1086,4097,626合伙人和JCE000(0)(0)除税前溢利1,8862,8935,1086,4087,626税(454)(738)(1,302)(1,634)(1,945)税后利润1,4332,1553,8054,7745,681少数群体利益(13)(20)(20)(20)(21)净利润1,4202,1363,7854,7545,661增长（％）手续费及佣金收入（％）(17.9)31.617.07.12.9利息收入 （％）4.357.080.243.831.7投资收益 （％）278.176.6111.622.119.2其他的收入 （％）13.2(39.1)9.45.95.9总收入 （％）(7.3)41.344.823.418.1总运营成本（％）(2.3)35.828.221.917.4营业利润 （％）(16.6)53.476.525.519.0净利 （％）(10.0)50.477.325.619.1经营业绩（％）营业利润率（％）31.634.341.942.642.9净利润率（％）23.825.331.031.631.8有效税率（％）24.125.525.525.525.5派息率（％）-20.230.030.030.0净资产收益率（％）8.59.914.012.211.1广告支出回报率（％）2.33.03.73.43.6分部收入（人民币百万元）证券经纪4,0816,1748,1819,79911,021期货经纪5216237739911,275专有交易4018241,2201,5291,701投资银行6854111,4351,5731,845资产管理45137171245336私募股权投资2510273235海外332032486381,106其他的收入16946146245520资料来源：公司，农银国际证券的估算 中国银河证券中国经纪人4合并资产负债表（2012A-2016E）截至12月31日止财政年度（人民币百万元）2012A2013A2014年2015年2016年固定资产516394409426434善意223223223223223其他无形资产363349367378389投资证券743495520546573其他非流动资产174328266217178非流动资产总计2,0191,7891,7861,7901,797现金等价物36,60733,08440,36245,20648,822向客户垫款5,43918,39352,52068,52075,372交易证券4,6225,0275,4765,8026,145投资证券6,73910,23812,75615,47817,555其他流动资产8,8709,75412,36614,35116,874流动资产总额62,27776,495123,480149,357164,769总资产64,29678,284125,266151,146166,566应付账款39,74636,45138,27441,33644,643其他负债6,99116,41158,30760,69568,806流动负债46,73752,86396,581102,031113,448流动资产净值15,54023,63226,89947,32651,320总资产减流动负债17,55925,42228,68549,11553,118已发行债券-----其他非流动负债-----非流动负债合计-----净资产17,55925,42228,68549,11553,118归属于母公司所有者的权益17,43025,17528,40148,62952,592少数权益129247284486526权益总额17,55925,42128,68549,11553,118资料来源：公司，农银国际证券的估算 5披露事项分析师认证本人（主要是负责本研究报告内容的负责人Leung Sam Mun，Pandora）特此证明，本报告中表达的所有观点均准确反映了我对主题公司的个人观点，以及或其证券。我还证明，我的薪酬中没有任何内容与本报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关或将与之相关。我和/或我的联系人与本报告所涉及的上市公司没有财务利益，并且我和/或我的联系人不担任本报告所涉及的上市公司的官员。权益披露在过去的12个月内，农银国际证券有限公司和/或其分支机构与报告中提到的一家或多家公司有投资银行业务关系。.股权评级的定义评级定义购买股票退货≥ 市场回报率持有市场收益– 6％≤ 股票收益率<市场收益率卖出股票收益率<市场收益率– 6％股票收益率定义为未来12个月股价的预期百分比变化加上总股息收益率市场回报：2010年至2014年的5年平均市场回报率股价目标的时间范围：12个月股价风险定义评级定义很高2.6≤180天波动率/ 180天基准指数波动率高1.5≤ 180天波动率/ 180天基准指数波动率<2.6中