1 公司研究報告 公司研究報告 WWW.EMPERORCAPITAL.COM 佈局全球礦業，澳洲金礦業務正式啟動 中國罕王背景：集團為綜合性國際化礦業公司，業務範圍包括鐵礦業務、鎳礦業務和金礦業務，地域覆蓋中國、印度尼西亞和澳大利亞等國家。成立於1998年，於2011年9月在港上市。 目前集團主要業務包括鐵礦業務、鎳礦業務和金礦業務，分別佔2014年總收益人民幣13.68億元的98.9%、1.1%和少於1%。 中國鐵礦業務概要：集團是東北地區最大鐵精礦生產企業之一，業務包括勘探、採礦和選礦。在遼寧省撫順、本溪地區擁有五座鐵礦場(傲牛/毛公/興洲/孟家/上馬)，採礦方法主要分別為露天開採和地下開採兩類。合共總資源量和儲量分別為2.2億噸和1.7億噸，選礦能力1,000萬噸/年，其品位平均達至66%。其中傲牛礦場選廠更具備生產品位69%鐵精礦的技術能力。 澳洲金礦業務概要：集團於澳大利亞南十字運營一個以露天+地下開採的金礦項目。目前，集團一期開採項目包括四個露天金礦，分別是Cornishman、Nevoria、Frasers和Aquarius。2014年8月集團正式啟動西澳大利亞Cornishman金礦露天採場剝岩，同年12月再正式啟動選廠試車。集團預期2015年將可提升生產量至10萬。 估值評估：我們認為集團前景良好，主要是：一) 鐵礦業務，目前鐵礦石價格已跌近歴史低位，下跌壓力不大，供過於求情況將穩步改善。二) 2014年初印尼開始禁止原礦出口，使全球鎳產品供應減少，法規出臺後，相信有利於未來鎳金屬價格持續看好。此外，集團計劃2017年鎳金屬冶煉產能將達4萬噸/年，相信將為集團中長期盈利新增長動力。三)2014年技改工作完成後，並規劃3-5年內開採現金成本較低的礦體，集團預期2015年至2017年將分別提升生產量至為約10萬、14萬、和16萬盎司黃金。四)管理層營運作風穩健和經驗豐富。五) 2014年集團市帳率為1.61倍，低於同業市帳率平均2.37倍水平。建議可分段吸納持有，並作長期投資。 日期 所屬行業 2015/06/08 原材料 前收市價 目標價 2.37港元 — 股價表現 1個月 3個月 6個月 12個月 股價變動(%) -0.8 62.3 76.9 85.9 相對恒指(%) 0.1 43.6 55.7 56.2 資料來源：彭博 股價表現圖 英皇證券(香港)有限公司研究部 電話 : (852) 2836 2763 傳真 : (852) 2831 8089 電郵 : esl.research@emperorgroup.com 中國罕王 (3788.HK) 未予評級 股份資料 代號 3788 總流動股數(億) 18.30 市值(億港元) 43.37 6個月每日平均成交值(萬港元) 238.53 12個月高/低(港元) 2.8/1.07 每股現金流(港元) 0.09 每股帳面資產淨值(港元) 0.64 市盈率(倍) 371.13 市帳率(倍) 2.96 股本回報率(%) 0.75 資產回報率(%) 0.21 淨負債比率(%) 139.58 股息率(%) 1.05 資料來源：彭博、英皇證券研究部 財務數據 截至12月31日止 2010 2011 2012 2013 2014 營業額 (百萬人民幣) 1297 1726 1397 1456 1369 變動 (%) 53.04 33.06 -19.07 4.17 -5.97 淨利潤 (百萬人民幣) 444 453 297 193 8.99 變動 (%) 216.8 2.0 -34.5 -35.1 -95.3 每股盈利 (人民幣) 0.30 0.29 0.16 0.11 0.01 變動 (%) 233 -3.3 -45 -31 -95 每股股息 0.00 0.02 0.02 0.02 0.02 股息率 N/A 1.02 1.09 1.31 1.94 市盈率 N/A 7.08 12.07 13.8 206.5 資料來源：彭博、英皇證券研究部 0.000.501.001.502.002.503.0006/1409/1412/1403/1506/15港元中國罕王控股恒生指數(重訂) 2 投資要點 中國罕王背景：集團為綜合性國際化礦業公司，業務範圍包括鐵礦業務、鎳礦業務和金礦業務，地域覆蓋中國、印度尼西亞和澳大利亞等國家。成立於1998年，於2011年9月在港上市。 集團發展里程表(見圖表一)。目前集團主要業務包括鐵礦業務、鎳礦業務和金礦業務，分別佔2014年總收益人民幣13.68億元的98.9%、1.1%和少於1%。 鐵精業務： 中國鐵礦業務概要：集團是東北地區最大鐵精礦生產企業之一，業務包括勘探、採礦和選礦。在遼寧省撫順、本溪地區擁有五座鐵礦場(傲牛/毛公/興洲/孟家/上馬)，採礦方法主要分別為露天開採和地下開採。合共總資源量和儲量分別為2.2億噸和1.7億噸，選礦能力1,000萬噸/年，其品位平均達至66%。2014年集團鐵精礦產銷量持續創新高，按年增加15.9%至190萬噸，以及鐵精礦銷量按年增加20.8%至194萬噸，但集團平均單噸鐵精礦的現金運營成本為人民幣389元，仍然保持低成本競爭優勢。主要是集團按照「效益優先」原則改善生產結構，，目前各主要礦山的選礦已基本完成改造工程，相信將可進一步提升產能。(見圖表二、三) WWW.EMPERORCAPITAL.COM 英皇證券(香港)有限公司 中國罕王控股有限公司 資料來源：中國罕王 、英皇證券研究部 圖表一：1998年至2013年集團發展里程表 資料來源：中國罕王 、英皇證券研究部 圖表二：2014年集團五大鐵精礦項目情況 年份發展里程1998/03撫順罕王傲牛鐵礦有限公司成立，收購傲牛鐵礦。2008/07收購興洲礦業70％股權。2010/06收購興洲礦業30％股權。2011/09在港主板上市。2012/09收購撫順上馬100%股權。2012/12收購印尼紅土鎳礦項目70%股權。2013/01收購西澳南十字黃金項目100%股權。鐵精礦產量鐵精礦銷量採礦成本選礦成本政府稅費銷售運費(千噸)(千噸)(人民幣元/噸鐵精礦）(人民幣元/噸鐵精礦）(人民幣元/噸鐵精礦）(人民幣元/噸鐵精礦）本溪鐵礦 本溪鐵礦位於本溪市平山區，集團透過附屬公司本溪罕王礦業有限公司(「本溪礦業」)經營該礦區，擁有0.25平方公里的採礦許可權證，並擁有公路、水和電等完善的基礎設施。2014年，井巷工程已經竣工，轉為生產掘進。本溪鐵礦委託獨立第三方實施地下採礦生產。另外，本溪鐵礦新建的66KV變電站輸變電土建及安裝工程2014年已竣工。270273534166104毛公鐵礦毛公鐵礦位於撫順市撫順縣石文鎮，集團透過附屬公司撫順罕王毛公鐵礦有限公司(「毛公礦業」)經營該礦區，擁有2.37平方公里的採礦許可權證，並擁有公路和水、電等完善的基礎設施。2014年，毛公鐵礦主要是露天採礦，同時由獨立第三方承建地下採礦井巷工程並實施基建期採礦。截至2014年末，地下採礦工程完成了主井、東風井井筒掘砌工作，累計完成井巷工程量2,781.22米/83,091立方米。毛公鐵礦目前運營兩個選礦廠，礦石處理能力達到300萬噸/年。381387209184679傲牛鐵礦 傲牛鐵礦位於撫順市撫順縣後安鎮，集團透過附屬公司撫順罕王傲牛礦業股份有限公司（「傲牛礦業」）經營該礦區，擁有1.8911平方公里（「平方公里」）的採礦許可權證，並擁有完備的公路、電和水等基礎設施。截至2014年末，傲牛鐵礦有三個採礦場，其中1號和2號採礦場均為露天採礦，3號採礦場為地下採礦，露天採礦供應一選廠，3號地下採礦工程供應二選廠。3號地下採礦工程2013年與獨立第三方簽訂《地下採礦工程合同》，由其負責地下採礦工程的施工並委託其實施地下採礦。截至2014年末，井巷工程量為10,194米╱ 95,917立方米，地下採礦工程主要基建工程已經完成。2014年1月6日取得地下採礦生產許可證，地下採礦工程隨即正式拉開315米以上中段採場採礦工作的序幕。傲牛鐵礦擁有兩個選礦廠，礦石處理能力達到300萬噸/年，而一選廠和二選廠都具備生產品位69%的鐵精礦的技術能力。1,0191,0451501146229上馬鐵礦 上馬鐵礦坐落在撫順鐵礦成礦帶的中心位置，恰好位於傲牛鐵礦和興洲鐵礦的中間地段，是連接兩個主要鐵礦的紐帶，擁有4.98平方公里採礦權許可證。由於上馬鐵礦露天開採佔地面積大、開採成本較高，集團對上馬最具增長潛力地區的採礦作業進行全面系統規劃。決定將上馬鐵礦全面轉入地下開採，停止露天開採。2014年，上馬鐵礦重點建設地下採礦工程，其中，四採區累計完成井巷掘進3,834米延長米，掘鑿工程量26,509立方米，開始生產期掘進。洋湖北山採區累計完成井巷掘進949.7米延長米，掘鑿工程量8,107立方米。1541583411926928興洲鐵礦 興洲鐵礦位於撫順市東洲區，集團透過附屬公司撫順罕王興洲礦業有限公司(「興洲礦業」)經營該礦區，擁有1.2935平方公里的採礦許可權證，及擁有公路、水和電等完善的基礎設施。興洲鐵礦擁有兩個選礦廠，可處理150萬噸礦石╱年。為提高生產效益，實現可持續發展，2014年下半年，集團啟動興洲礦採選廠整體項目規劃，暫停了興洲鐵礦生產。該項目規劃在2015年也將是興洲鐵礦和集團的工作重點。76771892697120項目名稱項目內容 3 鎳礦業務： 印尼鎳礦業務概要：集團在印尼東南蘇拉威西北科納威省運營露天開採鎳礦。目前該資源量礦山服務年限約63年，總資源量分別為3.5億噸紅土鎳礦和480萬噸鎳金屬。集團在該礦的採礦能力為每年約500萬噸。品位方面：鎳平均品位為0.79%和和鐵平均品位分別為50.27%。集團擁有2個於2029年12月到期的當地採礦許可證，並可自動延期20年。集團預期2017年印尼鎳金礦煉產能達4萬噸/年。土鎳礦基本情況 (見圖表四) WWW.EMPERORCAPITAL.COM 英皇證券(香港)有限公司 中國罕王控股有限公司 資料來源：中國罕王 圖表四：集團在印尼東南蘇拉威西北科納威省紅土鎳礦基本情況 資料來源：中國罕王 、英皇證券研究部 圖表三：集團遼寧省傲牛和上馬鐵精礦情況 資料來源：中國罕王 圖表四：集團在印尼紅土鎳礦資源級別的基本情況 資料來源：中國罕王 圖表四：集團在印尼紅土鎳礦儲量級別的基本情況 資源量平均品位金屬量（千噸）鎳 (%)鎳 (噸)探明的（M)85,6171.511,289,360控制的 （I)182,2051.352,460,766推斷的 （I）83,1041.261,043,744M + I267,8221.43,750,126M + I + I350,9261.374,793,870高鐵低鎳資源量90,5400.79%NI 50.27%Fe資源級別地理位置印尼東南蘇拉威西省北科納威縣礦區面積78.7平方公里許可證2個於2029年12月到期的採礦許可證可自動延期20年現狀在產、擴產建設產能計畫2014年礦石產能將達500噸/年2017年鎳金屬冶煉產能達4萬噸/年儲量平均品位金屬量(千噸)鎳鎳可采74,8501.41,046,537預可采171,9841.312,256,590可采 + 預可采246,8341.343,303,128儲量級別 4 印尼政府所定的礦業法：目前印尼政府出台相關礦業法例包括：一)為執行印尼法例2009年第4號《礦業法》規定，印尼政府於2014年1月公佈一項條例，該條例規定所有生產經營礦權許可證持有者必須在印尼國內進行礦產的加工和提煉，才可出口一定數量產品。二)印尼能源與礦產資源部制定關於通過在印尼國內加工和提煉來提升礦產附加值的2014年一號部長令，規定可出口礦產提煉品的時限和數量限制，以及在印尼國內提煉和提純的最低標準。因此，截至2014年底，集團鎳礦產量減少至18.37萬噸(2013年：78萬噸)，實現銷售6.05萬噸(2013年：31.5萬噸)