请务必阅读正文后的重要声明部分 2015年06月04日 证券研究报告·公司调研报告 森马服饰（002563）纺织服装 买入（首次） 当前价：30.37元 目标价：39.6元 借力互联网+，打造儿童社群生态圈 投资要点  经营状况回顾：2015Q1公司实现营业收入16.56亿元，同比增长14%，净利润1.96亿元，同比增长22%。经过三年调整期，公司营收触底后在2014年实现恢复性增长，门店面积和同店增速双双提升，公司重回开店周期，预计2015年业绩将实现更大突破。收入增长的贡献主要来源于儿童服饰，公司童装业务巴拉巴拉品牌市场占有率位居全国第一，儿童服饰对公司收入贡献达39%，并呈逐年递增的状态。随着家庭消费能力的不断提升，公司将继续受益于童装市场的扩大。  投资看点：1、抓住供应链核心，着重整合上游供应商。2012年起公司在供应链上进行大幅调整，精简供应商、关闭不盈利门店，提高中间环节效率。目前公司将从精简供应商向寻找优质供应商转变，加大推行渠道扁平化管理，计划在2015年把二级代理商纳入管理体系，实现从订货、推广、陈列、促销等环节全程控制产品流动，力图尽快实现加盟自营化。目前公司逐步建立深入上游、协同下游的高效率供应体系，成为公司竞争的核心优势。2、继续大力发展电商，推出线上品牌“哥来买”。公司在2014年实现电商收入9.4亿元，拟定的2015年电商销售目标是16亿元。以往电商是公司去库存的重要渠道，其中60%-65%是往年存货。但自2014年起，公司推出纯电商品牌“哥来买”，线上效果超预期，产品复购率较高。该模式使线上线下产品实现更好的互补和协同发展。3、借力互联网+，打造儿童产业链。公司以儿童教育为起点，利用巴拉巴拉品牌效应，着力拓展儿童产业链，打造一个集购物、教育、游戏、动漫、影视等为一体的儿童产业平台，使儿童产业成为森马的第二大产业。预计今年公司会在动漫和游戏上有所进展。4、与韩国ISE战略合作，试水跨境电商。公司将有效借鉴ISE在跨境直购、买手培育、设计创新上的丰富经验，为公司打造自有时尚品牌提供指导。  估值与评级：预计公司2015-2017年EPS分别为0.99元、1.21元、1.52元，对应PE分别为31.41倍、25.7倍、20.4倍。考虑到公司的传统业务步入回升期，且在儿童产业领域的外延式发展、跨境电商试水和自有时尚平台打造上想象空间巨大，首次给予公司“买入”评级。  风险提示：产品滞销、同店增速下滑的风险；外延式发展不达预期的风险。 指标/年度 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 8147.13 9354.63 10996.59 13366.17 增长率 11.70% 14.82% 17.55% 21.55% 归属母公司净利润（百万元） 1092.26 1324.33 1618.34 2039.31 增长率 21.09% 21.25% 22.20% 26.01% 每股收益EPS（元） 0.82 0.99 1.21 1.52 净资产收益率ROE 12.79% 14.70% 16.78% 19.46% PE 38.08 31.41 25.70 20.40 PB 4.89 4.61 4.31 3.96 数据来源：Wind，西南证券 西南证券研究发展中心 分析师：熊莉 执业证号：S1250514080002 电话：023-63786278 邮箱：xiongl@sw sc.com.cn 相对指数表现 数据来源：西南证券 基础数据 总股本(亿股) 13.4 流通A股(亿股) 9.17 52周内股价区间(元) 13.06-34.04 总市值(亿元) 415.94 总资产(亿元) 102.29 每股净资产(元) 12.98 相关研究 -50% 0% 50% 100% 150% 14-6 14-8 14-10 14-12 15-2 15-4 沪深300 森马服饰 森马服饰（002563）调研报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1．经营状况回顾 .............................................................................................................................................................................................. 1 2．投资看点 ....................................................................................................................................................................................................... 3 2.1抓住供应链核心，着重整合上游供应商 ...................................................................................................................................... 3 2.2继续大力发展电商，推出线上品牌“哥来买” ......................................................................................................................... 3 2.3借力互联网+，打造儿童产业链 ...................................................................................................................................................... 4 2.4与韩国ISE战略合作，试水跨境电商 ............................................................................................................................................ 4 3．盈利预测与投资建议................................................................................................................................................................................. 5 4．风险提示 ....................................................................................................................................................................................................... 5 森马服饰（002563）调研报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：公司2010年以来营业收入（百万元）及增速............................................................................................................................. 1 图2：公司2013年以来单季度营业收入（百万元）及增速 ............................................................................................................... 1 图3：公司2010年以来净利润（百万元）及增速 ................................................................................................................................. 1 图4：公司2013年以来单季度净利润（百万元）及增速.................................................................................................................... 1 图5：2010年以来休闲及儿童服饰营收状况（百万元）..................................................................................................................... 2 图6：2010年以来休闲及儿童服饰营收增速 ........................................................................................................................................... 2 图7：2010年以来巴拉巴拉门店增长状况 ............................................................................................................................................... 2 图8：2010年以来休闲及儿童服饰营收增速 ........................................................................................................................................... 2 图9：2010年以来公司三费率情况............................................................................................................................................................. 3 图10：公司2013年以来单季度三费率情况 ............................................................................................................................................ 3 图11：哥来买官方网站 .................................................................................................................................................................................. 4 图12：淘宝