华鲁恒升（600426）公司动态点评 2016年10月31日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 顾锐0755 -83675954 Email:gurui @cgws.com 执业证书编号:S1070516040001 杨超0755-83663214 Email:ychao@cgws.com 执业证书编号:S1070512070001 余嫄嫄021-61680360 Email:yuyy@cgws.com 执业证书编号:S1070512120001 目前股价 11.5 总市值（亿元） 143.35 流通市值（亿元） 142.57 总股本（万股） 124,652 流通股本（万股） 123,971 12个月最高/最低 11.88/7.49 2016E 2017E 2018E 营业收入 8,349 8,808 9,732 (+/-%) -3.5% 5.5% 10.5% 净利润 907 1037 1206 (+/-%) 0.2% 14.3% 16.3% 摊薄EPS 0.73 0.83 0.97 PE 15.8 13.8 11.9 数据来源：贝格数据 尿素价格低迷及检修拖累公司业绩 ——华鲁恒升（600426）公司动态点评 公司尿素等主要产品市场低迷，价格下滑，并且公司在8月20日开始进行设备检修，导致前三季度业绩同比下滑16.12%。8月份以来，受煤炭价格上涨的影响，尿素、醋酸等产品价格明显上涨，公司四季度业绩有望改善。我们预计华鲁恒升2016年至2018年EPS分别为0.73元、0.83元、0.97元，对应PE分别为15.8X、13.8X、11.9X，维持“强烈推荐”评级。  事件：公司发布2016年三季报，报告期内，公司实现营业收入55.11亿元，同比下降19.74%；实现归属于上市公司股东的净利润6.45亿元，同比下降16.12%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.43亿元，同比下降15.91%；实现基本每股收益0.517元。  尿素价格低迷及设备检修拖累公司业绩：报告期内，公司尿素、醋酸、DMF、多元醇等主要产品的市场低迷，销售均价较去年同期有所下滑，导致公司收入下降19.74%，毛利率下降0.44个百分点，归母净利润同比下降16.12%。公司三季度单季实现营业收入16.31亿元，同比下降25.65%，环比下降18.73%；实现归母净利润1.55亿元，同比下降36.21%，环比下降42.16%。报告期内，公司费用管控得当，期间费用率下降1.08个百分点；公司于2016年8月20日开始对部分生产装置进行停车检修，至2016年9月8日检修工作完成并恢复生产。设备检修也对公司业绩产能一定负面影响。  煤价上涨，带动煤头尿素等产品价格上涨，公司四季度业绩有望改善：今年以来，随着国内供给侧改革的推行，国内煤炭行业去产能显著，煤炭价格已大幅上涨。受煤炭价格上涨的影响，8月份以来，国内尿素、醋酸、DMF、多元醇等化工产品价格已出现一定程度上涨，华鲁恒升出厂价已相应提高，预计公司四季度业绩有望改善。  华鲁恒升是国内优秀煤化工企业，业绩弹性巨大：公司是多业联产的新型化工企业。公司外购煤炭，但下游产品线极为丰富。公司打造了“一头多线”的循环经济柔性多联产运营模式，可以根据客户需要和产品市场价值，灵活调整产品结构以实现公司效益最大化。目前具备年产220万吨氨醇、180万吨尿素、50万吨醋酸、25万吨DMF、20万吨混甲胺、20万吨多元醇、16万吨己二酸、5万吨乙二醇的生产能力。一旦行业景回升，具备非常大的业绩提升空间。此外，公司煤气化技术领先，产品单耗较低，行业竞争力非常强。今年8月，工业和信息化部、国家发展和改革委员会、国家质量监督检验检疫总局联合发布了2016年行业-40% -20% 0% 20% 40% 15-11 15-12 16-01 16-02 16-03 16-04 16-05 16-06 16-07 16-08 16-09 16-10 华鲁恒升 基础化工 沪深300 投资要点 投资建议 证券研究报告 基础化工| 公司动态点评 2016年10月31日 股价表现 相关报告 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 <<煤气化平台优势日益显著>> 2014-10-09 <<醋酸是主要超预期因素>> 2014-08-21 <<醋酸超预期，期待尿素持续好转>> 2014-07-09 能效领跑者名单。华鲁恒升在以烟煤（包括褐煤）为原料的合成氨行业中再次成为行业领跑者。  风险提示：产品价格回落风险；国内经济增长不及预期，环保风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万）2014A2015A2016E2017E2018E主要财务指标2014A2015A2016E2017E2018E营业收入9,710.128,651.308,348.508,807.679,732.47成长性 营业成本8,068.056,885.556,753.947,090.177,785.98 营业收入增长14.6%-10.9%-3.5%5.5%10.5% 销售费用176.95184.51166.97158.54175.18 营业成本增长10.2%-14.7%-1.9%5.0%9.8% 管理费用151.20232.92208.71176.15194.65 营业利润增长65.9%11.4%-0.1%14.4%16.3% 财务费用315.29244.79133.12138.97131.23 利润总额增长65.3%11.8%-0.1%14.3%16.3%投资净收益0.000.000.000.000.00 净利润增长64.3%12.5%0.2%14.3%16.3%营业利润954.571,063.341,062.811,215.841,414.50盈利能力 营业外收支0.384.084.004.004.00 毛利率16.9%20.4%19.1%19.5%20.0%利润总额954.941,067.421,066.811,219.841,418.50 销售净利率8.3%10.5%10.9%11.8%12.4% 所得税150.52162.77160.02182.98212.78 ROE12.2%12.3%11.1%11.5%12.0% 少数股东损益0.000.000.000.000.00 ROIC11.8%9.8%8.8%9.2%9.9%净利润804.43904.65906.791,036.871,205.73营运效率 销售费用/营业收入1.8%2.1%2.0%1.8%1.8%资产负债表（百万） 管理费用/营业收入1.6%2.7%2.5%2.0%2.0%流动资产2,701.621,472.111,852.091,931.982,132.15 财务费用/营业收入3.2%2.8%1.6%1.6%1.3% 货币资金949.01424.04834.85880.77973.25 投资收益/营业利润0.0%0.0%0.0%0.0%0.0% 应收帐款32.8030.3522.8724.1326.66 所得税/利润总额15.8%15.2%15.0%15.0%15.0% 应收票据1,108.91503.50500.91528.46583.95 应收帐款周转率342.33274.02313.74374.77383.21 存货337.11245.92241.24253.24278.09 存货周转率20.4023.6227.7328.6829.31非流动资产10,348.3510,136.4811,376.1912,186.3312,907.80 流动资产周转率3.724.155.024.664.79 固定资产8,947.548,709.778,880.128,612.268,255.67 总资产周转率0.760.700.670.640.67资产总计13,049.9611,608.6013,228.2714,118.3115,039.95偿债能力流动负债2,427.042,381.332,797.412,745.652,581.95 资产负债率49.3%36.5%35.6%33.4%30.7% 短期贷款1,169.251,372.961,811.651,706.861,437.15 流动比率1.110.620.660.700.83 应付款项900.46678.77665.84698.97767.55 速动比率0.970.510.580.610.72非流动负债4,010.121,852.741,913.211,973.672,034.14每股指标（元） 长期借款3,844.111,792.271,792.271,792.271,792.27 EPS0.650.730.730.830.97负债合计6,437.174,234.074,710.614,719.324,616.09 每股净资产5.305.926.537.248.06股东权益6,612.807,374.538,145.309,026.6410,051.50 每股经营现金流1.291.930.690.830.97 股本953.63958.87958.87958.87958.87 每股经营现金/EPS2.002.660.951.001.00 留存收益5,659.176,415.667,186.448,067.779,092.64 少数股东权益0.000.000.000.000.00估值2013A2014A2015E2016E2017E负债和权益总计13,049.9611,608.6012,855.9213,745.9614,667.59 PE17.8215.8515.8113.8311.89现金流量表（百万） PEG2.892.241.100.85-经营活动现金流1,606.552,408.93858.681,035.591,210.91 PB2.171.941.761.591.43 其中营运资本减少-3,463.96311.77-1,000.44-1,001.84-1,022.56 EV/EBITDA7.536.307.256.555.84投资活动现金流-847.80-607.03-617.43-590.38-536.62 EV/SALES1.651.641.751.651.46 其中资本支出-862.80-613.03-617.43-590.38-536.62 EV/IC1.381.351.251.161.07融资活动现金流-496.92-2,332.93169.55-399.29-581.81 ROIC/WACC1.701.411.271.331.43净现金总变化261.83-531.02410.8145.9292.48 REP0.800.950.950.850.73注：表中“净利润”指归属于母公司所有者的净利润。 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 顾 锐：2009年至2015年任职于中山证券。2016年加入长城证券金融研究所，任化工行业分析师。 杨 超：2006-2012年任职于鹏华基金，从事化工行业研究。2012年加入长城证券，任化工行业分析师。 余嫄嫄：2010-2012年任职于国金证券，2012年加入长城证券，任化工行业分析师。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称