业绩符合预期，积极拓展电动车和能源互联网

请务必阅读正文之后的重要声明部分 长园集团(600525.SH) 业绩符合预期，积极拓展电动车和能源互联网 评级：买入 前次： 买入 目标价（元）：25 首席分析师高级分析师曾朵红沈成 S0740514080001 S0740514080003 zengdh@r.qlzq.com.cn shencheng@r.qlzq.com.cn 2015年4月20日 基本状况 总股本(百万股) 884.96 流通股本(百万股) 863.51 市价(元) 17.91 市值(百万元) 15849.55 流通市值(百万元) 15465.47 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标2013A2014A2015E 2016E2017E营业收入（百万元）2,821.5 3,348.6 4,151.2 5,003.1 5,935.3营业收入增速16.92% 18.68% 23.97% 20.52% 18.63%净利润增长率42.24% 20.38% 45.25% 33.17% 31.31%摊薄每股收益（元）0.35 0.42 0.62 0.82 1.08 前次预测每股收益（） 市场预测每股收益（元） 偏差率（本次-市场/市场） 市盈率倍）25.15 27.12 29.11 21.86 16.64 PEG0.60 1.33 0.64 0.66 0.53 每股净资产（元）2.86 3.18 3.79 4.61 5.69 每股现金流量0.41 0.33 -0.12 0.32 0.53 净资产收益率12.30% 13.34% 16.23% 17.77% 18.92%市净率3.09 3.62 4.72 3.88 3.15 总股本（百万股）863.51 863.51 863.51 863.51 863.51 备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  2014年净利润同比增长20.38%，符合市场预期。14年公司实现营业收入33.49亿元，同比增长18.68%；实现归属于上市公司股东的净利润3.66亿元，同比增长20.38%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.87亿元，同比增长16.79%，实现每股收益0.42元，同比增长20%。公司第四季度表现良好，实现营业收入10.28亿元，同比增长14.89%，实现利润总额1.38亿元，实现归属母公司股东的净利润1.12亿元，同比增长17.77%，实现扣非后归属母公司股东的净利润为0.84亿元，同比增长23.49%。公司整体业绩符合市场预期。  智能电网设备类产品收入同比增长25%、订单同比增长17%，发展势头很好。公司智能电网设备产品实现营业收入21.2亿元，同比增长25.43%，毛利率46.91%，同比下降2.14%，新签订合同25.10亿元，同比增长16.7%，年未执行的合同总额9.93亿元，去年同期为8.17亿元，同比增长21.5%，智能电网设备板块公司保持好于行业的增长势头。分业务方向来看，深圳南瑞实现收入11亿，同比增长23.7%，公司在国网和南网中标份额均有所上升，净利润1.6亿，同比增长4.38%，主要是新产品研发投入较多。珠海共创实现收入2.5亿，同比增长14.95%，净利润0.46亿元，同比增长39.22%。长源电力实现收入5.3亿，同比增长64%，净利润0.6亿，同比增长61%。智能电网设备三大类产品2014年经营均不错，且2015年依然将保持平稳增长的势头。  新材料板块开始恢复增长，但是盈利能力增长较慢，2015年将有明显改善。公司新材料业务增长也较快，实现营业收入11.95亿元，同比增长7.58%，新材料产品毛利率为36.46%，同比下降0.27% ，新材料板块2014年开始逆转取得正增长。分业务来看，长园电子实现收入6.95亿元，同比增长5.86%，主要是消费电子不太景气、以及华南地区厂房搬迁对该项业务有些影响，实现净利润0.66亿元，基本持平； 电气设备 证券研究报告公司点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 长园维安实现收入3.29亿元，同比增长9.64%，公司开始大力拓展国内手机市场、过压和过温保护市场，净利润0.46亿元，同比略有增长。2014年新材料板块开始恢复增长，随着华南基地搬迁结束，长园与沃尔在热缩领域联合提价，2015年整体将有更加明显的改善。  电动车和工业4.0兼并收购取得超预期成果，能源互联网也是下一步的重点。根据公司的发展战略，2015年全力推进已有的新材料和智能电网设备产业发展的同时，着力打造电动汽车相关的材料与设备产业链；积极探索公司业务与能源互联网的结合点；坚持收购兼并与自我发展相结合，坚持技术领先和全球化；确保公司的主营业务收入和利润持续快速增长。2014年，公司在围绕电动汽车相关材料方面，相继投资深圳市星源材质科技股份有限公司、收购江苏华盛精化工股份有限公司80%股权、增资获得深圳市沃特玛电池有限公司11.11%股权；同时拟换股收购珠海运泰利自动化设备有限公司，已获得证监会的备案，电动车和工业4.0方面均取得了超预期的成果。2015年，在国家推行一带一路和积极推进电改背景下，结合公司在二次设备、配网方面的优势，公司将积极拥抱互联网，探索寻求能源互联网方面的新机会。  预收款同比增长33.37%，现金流和资产负债表非常健康。预收账款为1.1亿元，同比增长33.37%，主要得益于电网设备类合同额大幅上升，对企业15年收入增长提供了一定的保障。应收账款为19.16亿元，同比增长26.22%。期末存货账面价值为7.25亿元，增长7%，存货周转天数为133天，说明存货管理表现较好。公司2014年经营活动产生的现金流量净额为2.8亿元，同比减少0.68亿元，主要源于长园深瑞、长园电子（东莞），前者是收入增长较快，但回款周期较长；后者是因为公司整体搬迁，新厂房的装修、设备添置以及员工离职补偿等因素。公司整体现金流量表和资产负债表非常健康。  期间费用率同比下降2.02%，费用控制良好，研发投入持续扩大。公司14年销售费用为4.25亿元，同比增长16.66%，主要是人员工资、差旅费用和运杂费等与收入同比例增长；管理费用6亿元，同比增长15.47%，主要是人员工资、研发支出有所增加；财务费用为0.95亿元，同比增长19.57%，主要是因为银行借款增加导致的利息支出增加。公司期间费用率为33.44%，同比下降2.02%，销售费用率为12.69%，同比下降1.70%，管理费用率为17.92%，同比下降2.66%，财务费用率为2.83%，同比上升0.71%，说明费用管控良好。同时公司持续加大对智能电网设备类和新材料类新产品的研发投入，14年研发支出1.70亿元，占营业收入的比例为5.06%，，比上年上升36.55%。  盈利预测：考虑到运泰利的收购和全面摊薄，我们预计2015-2016年的EPS为0.62/0.84元，考虑到公司优良的并购基因和极强的整合能力，考虑到公司在电动车、工业4.0方面的布局，以及在电改和能源互联网方面的规划和资源优势，给予2015年40倍PE，提升目标价至25元，维持买入评级。 图表1：长园集团分行业分产品收入利润情况分析 营业收入（亿元） 同比（%） 毛利率（%） 同比（%） 分行业 电力行业 21.2 25.43 46.91 -2.14 电子行业 11.75 7.03 36.39 -0.28 其他 0.196 55.19 40.1 -1.68 分产品 智能电网设备 21.2 25.43 46.91 -2.14 新材料 11.95 7.58 36.46 -0.27 其他 0.34 63.53 57.96 12.4 合计 33.49 18.68 43.29 -0.88 来源：公司公告、齐鲁证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评  风险提示：智能电网建设进度低于预期，原材料价格大幅波动 图表2：长园集团财务三张表 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2012201320142015E2016E2017E2012201320142015E2016E2017E营业总收入2,4132,8223,3494,1515,0035,935货币资金3784914637329261,254 增长率24.35%16.9%18.7%24.0%20.5%18.6%应收款项1,5971,7002,2022,5853,1113,675营业成本-1,375-1,575-1,899-2,278-2,736-3,242存货5436787258641,0381,230 %销售收入57.0%55.8%56.7%54.9%54.7%54.6%其他流动资产716566139153168毛利1,0381,2461,4501,8742,2672,694流动资产2,5892,9343,4564,3205,2296,326 %销售收入43.0%44.2%43.3%45.1%45.3%45.4% %总资产60.5%61.5%55.1%65.8%71.0%75.7%营业税金及附加-23-28-31-40-48-57长期投资170203412412412412 %销售收入1.0%1.0%0.9%1.0%1.0%1.0%固定资产8009041,0381,075981886营业费用-302-364-425-514-585-664 %总资产18.7%19.0%16.5%16.4%13.3%10.6% %销售收入12.5%12.9%12.7%12.4%11.7%11.2%无形资产6786841,305693681670管理费用-393-520-600-727-826-927非流动资产1,6871,8362,8212,2452,1392,033 %销售收入16.3%18.4%17.9%17.5%16.5%15.6% %总资产39.5%38.5%44.9%34.2%29.0%24.3%息税前利润（EBIT）3213343945928071,046资产总计4,2774,7696,2776,5657,3688,359 %销售收入13.3%11.8%11.8%14.3%16.1%17.6%短期借款7881,2201,5871,4331,2921,092财务费用-68-79-95-91-78-65应付款项5025949771,0811,2921,524 %销售收入2.8%2.8%2.8%2.2%1.6%1.1%其他流动负债465159220111资产减值损失-66-22-25-30-41-30流动负债1,7551,9732,7842,5152,5852,617公允价值变动收益100000长期贷款2514355355355355投资收益73870705040其他长期负债8494117117117117 %税前利润2.5%10.3%15.5%10.7%5.8%3.5%负债1,8642,0813,2552,9873,0563,089营业利润195270344541738992普通股股东权益2,2512,