公司2014年净利润同比增长28%，销售恢复显著，未来将在京津冀一体化中受益

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e ar c h D e p t . 2015年4月17日 王睿哲 C0062@capital.com.tw 目标价(元) 15元 公司基本资讯 产业别 房地产 A股价(2015/4/14) 12.13 上证综指(2015/4/14) 4135.56 股价12个月高/低 12.72/4.16 总发行股数(百万) 2242.01 A股数(百万) 2242.01 A市值(亿元) 271.96 主要股东 北京首都开发控股(集团)有限公司(50.95%) 每股净值(元) 6.50 股价/账面净值 1.87 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) 20.7 26.6 147.1 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 产品组合 房屋销售 98.4% 酒店物业经营等 1.0% 出租经营 0.6% 机构投资者占流通A股比例 股价相对大盘走势 首开股份(600376.SH) BUY买入（上调） 公司2014年净利润同比增长28%,销售恢复显著，未来将在京津冀一体化中受益 结论与建议： 公司2014年净利润同比增长28.2%，主要是由于公司今年结转量增加所致。从销售情况来看，公司1Q销售金额同比增长33%，好于其他龙头房企，我们认为公司作为京内龙头房企，将会率先在本次房地产销售复苏中受益。幷且，从长远来看，公司在北京区域具有丰富的项目储备，京津翼一体化建设将会为公司带来较大的成长空间。我们预计公司2015年净利润将增长20.5亿元，同比增长24%，对应PE为13倍，PB为1.9倍，公司目前估值合理，销售恢复显著，未来还将在京津冀一体化建设中受益，上调公司评级至“买入”。  公司业绩：公司2014年共实现营业收入208.5亿元，同比增长54.43%；录得净利润16.5亿元，同比增长28.22%；每股收益0.73元。公司业绩符合预期。公司拟每10股派发现金红利2.4元。分季度来看，公司Q4单季实现营业收入77.5亿，同比增长7.8%，录得净利润4.5亿元，同比下降38.1%。  全年毛利有所下降：公司Q4净利润同比下降主要是本期投资收益大幅减少以及公司营业税金、费用增长较多对利润有所侵蚀。由于公司Q4京内结算占比增加，公司Q4单季的综合毛利率同比提升6.6%至39.2%。整体来看，公司全年综合毛利率为34.6%，同比下降2.2个百分点，期间费用率同比下降3.9个百分点至8.4%，公司管理控制能力得到进一步加强。  销售向好，全年销售金额预计增长41%：从销售情况来看，公司2014 年全年累计实现销售面积154万平方米，销售金额206亿元，分别较2013年增长9.3%和10.8%。公司2015年1Q共实现销售面积22.7万平米，销售金额37.5亿元，分别同比增长4.1%和33.2%，公司销售情况在行业内处于领先水平。公司计划2015实现销售额291亿元，同比增长41%。我们认为在目前房地产市场政策宽松，一线城市恢复较好的情况下公司有望完成销售计划。  净负债率仍处于高位，财务压力未来将会得到缓解：公司剔除预收账款后的资产负债率为64%，同比增加2.8个百分点；净负债率为193.5%，较三季末下降6.4个百分点，但相较2013年末上升10.6个百分点，公司负债水平在上市房企中仍处于较高水平。公司40亿的公司债有望在年内发行，另外，迭加两次降息的影响，公司的财务成本预计将会逐步降低。  盈利预测：我们预计公司2014、2015年实现净利润20.5亿元和23.8亿元，分别同比增长24%、17%； EPS分别为0.91元和1.06元；目前股价对应2014、2015年的P/E分别为13倍、11倍，PB为1.9倍。公司目前估值合理，幷且公司在一线城市销售项目占比较高，销售恢复较为明显，另外，京津冀建设将为公司带来较大的成长空间，我们上调公司评级至“买入”。 .............................................................. 接续下页........................................................................... C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e ar c h D e p t . 年度截止12月31日 2012 2013 2014 2015E 2016E 纯利 (Net profit) RMB百万元 1617 1289 1648 2045 2384 同比增减 ％ -13.83% -20.30% 27.85% 24.12% 16.58% 每股盈余 (EPS) RMB元 0.72 0.57 0.73 0.91 1.06 同比增减 ％ -13.83% -20.30% 27.85% 24.12% 16.58% A股市盈率(P/E) X 17 22 17 14 12 股利 (DPS) RMB元 0.24 0.18 0.24 0.30 0.35 股息率 (Yield) ％ 1.93% 1.45% 1.93% 2.43% 2.83% 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 图1：公司每月销售面积及增速 051015202530352014年2月2014年3月2014年4月2014年5月2014年6月2014年7月2014年8月2014年9月2014年10月2014年11月2014年12月2015年2月2015年3月-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%銷售面積(萬平米)銷售面積YoY 资料来源：公司公告，群益整理 图2：公司每月销售金额及增速 0510152025303540452014年2月2014年3月2014年4月2014年5月2014年6月2014年7月2014年8月2014年9月2014年10月2014年11月2014年12月2015年2月2015年3月-100%-50%0%50%100%150%200%250%銷售金額（億元）銷售金額YoY 资料来源：公司公告，群益整理 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2015年4月17日 附一：合幷损益表 百万元 2012 2013 2014 2015E 2016E 营业额 12,676 13,501 20,851 21,772 24,438 经营成本 7,400 8,536 13,647 13,499 15,396 主营业务利润 3,554 3,184 4,762 5,399 6,109 销售费用 509 436 559 577 635 管理费用 575 639 602 616 684 财务费用 1,130 578 581 544 587 营业利润 2,024 1,796 2,856 3,562 4,103 补贴收入 17 118 55 50 50 税前利润 2,036 1,910 2,892 3,592 4,133 所得税 500 492 910 1,128 1,261 少数股东损益 -81 129 334 419 488 净利润 1,617 1,289 1,648 2,045 2,384 附二：合幷资产负债表 百万元 2012 2013 2014 2015E 2016E 货币资金 14,607 13,105 11,637 11,975 13,441 存货净额 45,272 63,981 68,078 74,025 83,088 应收帐款净额 174 1,098 326 435 489 流动资产合计 64,251 84,049 88,579 95,085 105,797 长期投资净额 3,350 3,669 3,693 3,710 3,780 固定资产合计 923 886 840 850 850 无形资产及其他资产合计 9 11 10 11 11 资产总计 70,864 92,117 97,614 104,056 114,838 流动负债合计 37,060 48,264 61,218 29,126 32,192 长期负债合计 19,855 28,390 20,260 19,910 18,750 负债合计 56,915 76,654 81,478 86,551 94,953 少数股东权益 890 1,508 1,554 2,976 3,380 股东权益合计 13,949 15,463 16,131 17,505 19,885 负债和股东权益总计 70,864 92,117 97,610 104,056 114,838 附三：合幷现金流量表 百万元 2012 2013 2014 2015E 2016E 经营活动产生的现金流量净额 2,143 -8,274 3,290 2,464 2,873 投资活动产生的现金流量净额 -1,401 -421 -1,811 -560 -480 筹资活动产生的现金流量净额 13,327 15,879 19,081 -1,113 -927 现金及现金等价物净增加额 3,194 -1,621 -1,399 792 1,466 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。