公司2014年淨利潤同比增長28%，銷售恢復顯著，未來將在京津冀一體化中受益

C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 2015年4月17日 群益香港研究部 hk_research@e-capital.com.hk 該股為合資格滬股通股票 目標價(人民幣元) 15 公司基本資訊 産業別 房地産 A股價(2015/4/14) 12.13 上證綜指(2015/4/14) 4135.56 股價12個月高/低 12.72/4.16 總發行股數(百萬) 2242.01 A股數(百萬) 2242.01 A市值(億元) 271.96 主要股東 北京首都開發控股(集團)有限公司(50.95%) 每股淨值(元) 6.50 股價/賬面淨值 1.87 一個月 三個月 一年 股價漲跌(%) 20.7 26.6 147.1 近期評等 出刊日期 前日收盤 評等 産品組合 房屋銷售 98.4% 酒店物業經營等 1.0% 出租經營 0.6% 機構投資者占流通A股比例 股價相對大盤走勢 首開股份(600376.SH) BUY買入 公司2014年淨利潤同比增長28%,銷售恢復顯著，未來將在京津冀一體化中受益 結論與建議： 公司2014年淨利潤同比增長28.2%，主要是由于公司今年結轉量增加所致。從銷售情况來看，公司1Q銷售金額同比增長33%，好于其他龍頭房企，我們認爲公司作爲京內龍頭房企，將會率先在本次房地産銷售復蘇中受益。幷且，從長遠來看，公司在北京區域具有豐富的項目儲備，京津翼一體化建設將會爲公司帶來較大的成長空間。我們預計公司2015年淨利潤將增長20.5億元，同比增長24%，對應PE爲13倍，PB爲1.9倍，公司目前估值合理，銷售恢復顯著，未來還將在京津冀一體化建設中受益，上調公司評級至“買入”。  公司業績：公司2014年共實現營業收入208.5億元，同比增長54.43%；錄得淨利潤16.5億元，同比增長28.22%；每股收益0.73元。公司業績符合預期。公司擬每10股派發現金紅利2.4元。分季度來看，公司Q4單季實現營業收入77.5億，同比增長7.8%，錄得淨利潤4.5億元，同比下降38.1%。  全年毛利有所下降：公司Q4淨利潤同比下降主要是本期投資收益大幅减少以及公司營業稅金、費用增長較多對利潤有所侵蝕。由于公司Q4京內結算占比增加，公司Q4單季的綜合毛利率同比提升6.6%至39.2%。整體來看，公司全年綜合毛利率爲34.6%，同比下降2.2個百分點，期間費用率同比下降3.9個百分點至8.4%，公司管理控制能力得到進一步加强。  銷售向好，全年銷售金額預計增長41%：從銷售情况來看，公司2014 年全年累計實現銷售面積154萬平方米，銷售金額206億元，分別較2013年增長9.3%和10.8%。公司2015年1Q共實現銷售面積22.7萬平米，銷售金額37.5億元，分別同比增長4.1%和33.2%，公司銷售情况在行業內處于領先水平。公司計劃2015實現銷售額291億元，同比增長41%。我們認爲在目前房地産市場政策寬鬆，一綫城市恢復較好的情况下公司有望完成銷售計劃。  淨負債率仍處于高位，財務壓力未來將會得到緩解：公司剔除預收賬款後的資産負債率爲64%，同比增加2.8個百分點；淨負債率爲193.5%，較三季末下降6.4個百分點，但相較2013年末上升10.6個百分點，公司負債水平在上市房企中仍處于較高水平。公司40億的公司債有望在年內發行，另外，迭加兩次降息的影響，公司的財務成本預計將會逐步降低。  盈利預測：我們預計公司2014、2015年實現淨利潤20.5億元和23.8億元，分別同比增長24%、17%； EPS分別爲0.91元和1.06元；目前股價對應2014、2015年的P/E分別爲13倍、11倍，PB爲1.9倍。公司目前估值合理，幷且公司在一綫城市銷售項目占比較高，銷售恢復較爲明顯，另外，京津冀建設將爲公司帶來較大的成長空間，我們上調公司評級至“買入”。 .............................................................. 接續下頁........................................................................... C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 年度截止12月31日 2012 2013 2014 2015E 2016E 純利 (Net profit) RMB百萬元 1617 1289 1648 2045 2384 同比增减 ％ -13.83% -20.30% 27.85% 24.12% 16.58% 每股盈餘 (EPS) RMB元 0.72 0.57 0.73 0.91 1.06 同比增减 ％ -13.83% -20.30% 27.85% 24.12% 16.58% A股市盈率(P/E) X 17 22 17 14 12 股利 (DPS) RMB元 0.24 0.18 0.24 0.30 0.35 股息率 (Yield) ％ 1.93% 1.45% 1.93% 2.43% 2.83% 預期報酬(Expected Return；ER)爲准，說明如下： 强力買入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；買入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 賣出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力賣出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 圖1：公司每月銷售面積及增速 051015202530352014年2月2014年3月2014年4月2014年5月2014年6月2014年7月2014年8月2014年9月2014年10月2014年11月2014年12月2015年2月2015年3月-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%銷售面積(萬平米)銷售面積YoY 資料來源：公司公告，群益整理 圖2：公司每月銷售金額及增速 0510152025303540452014年2月2014年3月2014年4月2014年5月2014年6月2014年7月2014年8月2014年9月2014年10月2014年11月2014年12月2015年2月2015年3月-100%-50%0%50%100%150%200%250%銷售金額（億元）銷售金額YoY 資料來源：公司公告，群益整理 C o m p a n y U p d a t e H K R e s e a r c h D e p t . 3 2015年4月17日 附一：合幷損益表 百萬元 2012 2013 2014 2015E 2016E 營業額 12,676 13,501 20,851 21,772 24,438 經營成本 7,400 8,536 13,647 13,499 15,396 主營業務利潤 3,554 3,184 4,762 5,399 6,109 銷售費用 509 436 559 577 635 管理費用 575 639 602 616 684 財務費用 1,130 578 581 544 587 營業利潤 2,024 1,796 2,856 3,562 4,103 補貼收入 17 118 55 50 50 稅前利潤 2,036 1,910 2,892 3,592 4,133 所得稅 500 492 910 1,128 1,261 少數股東損益 -81 129 334 419 488 淨利潤 1,617 1,289 1,648 2,045 2,384 附二：合幷資産負債表 百萬元 2012 2013 2014 2015E 2016E 貨幣資金 14,607 13,105 11,637 11,975 13,441 存貨淨額 45,272 63,981 68,078 74,025 83,088 應收帳款淨額 174 1,098 326 435 489 流動資産合計 64,251 84,049 88,579 95,085 105,797 長期投資淨額 3,350 3,669 3,693 3,710 3,780 固定資産合計 923 886 840 850 850 無形資産及其他資産合計 9 11 10 11 11 資産總計 70,864 92,117 97,614 104,056 114,838 流動負債合計 37,060 48,264 61,218 29,126 32,192 長期負債合計 19,855 28,390 20,260 19,910 18,750 負債合計 56,915 76,654 81,478 86,551 94,953 少數股東權益 890 1,508 1,554 2,976 3,380 股東權益合計 13,949 15,463 16,131 17,505 19,885 負債和股東權益總計 70,864 92,117 97,610 104,056 114,838 附三：合幷現金流量表 百萬元 2012 2013 2014 2015E 2016E 經營活動産生的現金流量淨額 2,143 -8,274 3,290 2,464 2,873 投資活動産生的現金流量淨額 -1,401 -421 -1,811 -560 -480 籌資活動産生的現金流量淨額 13,327 15,879 19,081 -1,113 -927 現金及現金等價物淨增加額 3,194 -1,621 -1,399 792 1,466 1 此份報告由群益證券(香港)有限公司編寫，群益證券(香港)有限公司的投資和由群證益券(香港)有限公司提供的投資服務.不是.個人客戶而設。此份報告不能複製或再分發或印刷報告之全部或部份內容以作任何用途。群益證券(香港)有限公司相信用以編寫此份報告之資料可靠，但此報告之資料沒有被獨立核實審計。群益證券(香港)有限公司.不對此報告之準確性及完整性作任何保證，或代表或作出任何書面保證，而且不會對此報告之準確性及完整性負任何責任或義務。群益證券(香港)有限公司，及其分公司及其聯營公司或許在閣下收到此份報告前使用或根據此份報告之資料或研究推薦作出任何行動。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員不會對使用此份報告後招致之任何損失負任何責任。此份報告內容之資料和意見可能會或會在沒有事前通知前變更。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員或會對此份報告內描述之證¡@持意見或立場，或會買入，沽出或提供銷售或出價此份報告內描述之證券。群益證券(香港)有限公司及其分公司及其聯營公司可能以其戶口，或代他人之戶口買賣此份報告內描述之證¡@。此份報告.不是用作推銷或促使客人交易此報告內所提及之證券。