轻卡销售走软导致业绩低于预期；预计四季度重卡强劲、业绩符合预期

2016年10月26日 业绩分析 威孚高科A (000581.SZ) 买入 证券研究报告轻卡销售走软导致业绩低于预期；预计四季度重卡强劲、业绩符合预期 与预测不一致的方面 威孚于10月26公布三季度净利润为人民币3.66亿元，同比增长48%，但仍较高华预测低14%。1-3季度净利润同比增长1%；如果我们剔除去年一次性投资收益的影响（约人民币1.02亿元），则净利润同比增长10%。三季度业绩不及预期主要是受到轻卡销量弱于预期的拖累（三季度轻卡销量同比增长4%，而重卡销量同比增长34%，乘用车同比增长31%）。然而，鉴于我们预计物流和基建相关卡车需求将强劲回升，我们认为强劲的订单和较低的比较基数将推动四季度销量/盈利同比势头保持强劲。 投资影响 我们将2016-18年每股盈利预测微幅下调1%以计入毛利率的小幅下滑，基于部分加总法的12个月目标价格微幅下调至人民币27.02元（此前为27.04元）；鉴于重卡势头强劲，我们维持该股买入评级。威孚当前估值具有吸引力，股价对应的2017年预期市盈率为12.8倍，而其7年中值为17.0倍，全球技术部件同业为14.2倍。主要风险：卡车/行业增速弱于预期；排放标准执行弱于预期；排放升级慢于预期。 威孚三季度业绩概览 资料来源：公司数据、高华证券研究 所属投资名单 亚太买入名单 行业评级： 中性 丁妤倩 执业证书编号: S1420515060002 +86(10)6627-3327 yuqian.ding@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 杨一朋 执业证书编号: S1420511100006 +86(10)6627-3189 yipeng.yang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司 投资研究(Rmb mn)3Q2016 GH 3Q2016E Var%3Q2015 YoY%2Q2016QoQ%Revenue1,523 1,750 ‐13%1,110 37%1,833 ‐17%Gross profit (excl. D&A)311 433 ‐28%252 23%398 ‐22%EBIT95 132 ‐28%50 91%194 ‐51%Pretax profit403 452 ‐11%285 42%594 ‐32%Reported net profit366 424 ‐14%248 48%538 ‐32%Reported EPS (Rmb)0.36 0.42 ‐14%0.25 48%0.53 ‐32%(%)Gross margin20.4%24.8%‐4%22.7%‐2%21.7%‐1%EBIT margin6.2%7.6%‐1%4.5%2%10.6%‐4%Pretax profit margin26.5%25.8%1%25.6%1%32.4%‐6%Net profit margin24.0%24.2%0%22.3%2%29.4%‐5%增长回报*估值倍数波动性威孚高科A (000581.SZ)亚太汽车及其零部件行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(Rmb)24.1812个月目标价格(Rmb)27.02市值(Rmb mn / US$ mn)24,663.6 / 3,638.9外资持股比例(%)--12/15 12/16E 12/17E 12/18E每股盈利(Rmb) 新1.491.631.892.20每股盈利调整幅度(%)0.0(1.1)(1.1)(0.8)每股盈利增长(%)(1.6)9.516.116.3每股摊薄盈利(Rmb) 新1.491.631.892.20市盈率(X)19.514.912.811.0市净率(X)2.51.91.71.5EV/EBITDA(X)46.632.727.224.4股息收益率(%)1.72.02.32.7净资产回报率(%)13.413.314.014.7CROCI(%)4.76.16.26.2股价走势图2,8003,0003,2003,4003,6003,8004,0004,2004,4004,6004,8001617181920212223242526Oct-15 Jan-16 May-16 Aug-16威孚高科A (左轴)沪深300指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对13.929.6(1.7)相对于沪深300指数11.022.85.2资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为10/26/2016收盘价） 2016年10月26日 威孚高科A (000581.SZ) 全球投资研究 2 威孚高科A： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 丁妤倩 yuqian.ding@ghsl.cn 杨一朋 yipeng.yang@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E资产负债表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E主营业务收入5,741.66,866.87,682.58,341.1现金及等价物3,274.73,268.44,509.05,161.8主营业务成本(4,197.8)(5,185.2)(5,838.9)(6,347.5)应收账款2,293.03,080.02,931.33,263.4销售、一般及管理费用(963.1)(1,009.4)(1,075.5)(1,159.4)存货865.61,576.81,173.51,494.9研发费用(287.1)(343.3)(384.1)(417.1)其它流动资产2,105.22,105.22,105.22,105.2其它营业收入/（支出）0.00.00.00.0流动资产8,538.510,030.410,719.112,025.3EBITDA580.7672.1768.0834.2固定资产净额2,483.02,439.62,420.82,420.5折旧和摊销(227.0)(252.1)(250.3)(250.3)无形资产净额362.4346.0329.6313.2EBIT353.7420.0517.7583.9长期投资3,998.24,622.95,297.16,099.5利息收入38.444.644.561.4其它长期资产321.9321.9321.9321.9财务费用(20.4)(18.8)(21.3)(23.7)资产合计15,704.117,760.819,088.421,180.4联营公司1,050.51,196.51,391.11,643.1其它241.3150.0150.0150.0应付账款2,127.82,954.02,768.53,110.5税前利润1,663.51,792.32,082.02,414.8短期贷款360.0410.0460.0510.0所得税(110.8)(107.2)(126.4)(142.8)其它流动负债407.6395.6475.1568.4少数股东损益(37.4)(43.4)(49.1)(54.3)流动负债2,895.43,759.63,703.64,188.9长期贷款0.00.00.00.0优先股股息前净利润1,515.41,641.61,906.52,217.8其它长期负债595.4595.4595.4595.4优先股息0.00.00.00.0长期负债595.4595.4595.4595.4非经常性项目前净利润1,515.41,641.61,906.52,217.8负债合计3,490.84,355.04,299.04,784.3税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润1,515.41,641.61,906.52,217.8优先股0.00.00.00.0普通股权益11,783.212,932.314,266.915,819.3每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)1.491.631.892.20少数股东权益430.0473.5522.5576.8每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.491.631.892.20每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.491.631.892.20负债及股东权益合计15,704.117,760.819,088.421,180.4每股股息(Rmb)0.500.490.570.66股息支付率(%)33.730.030.030.0每股净资产(Rmb)11.6812.8214.1415.68自由现金流收益率(%)(0.1)(0.5)3.91.3增长率和利润率(%)12/1512/16E12/17E12/18E比率12/1512/16E12/17E12/18E主营业务收入增长率(9.6)19.611.98.6CROCI(%)4.76.16.26.2EBITDA增长率(40.5)15.714.38.6净资产回报率(%)13.413.314.014.7EBIT增长率(53.3)18.723.312.8总资产回报率(%)10.09.810.311.0净利润增长率(1.6)8.316.116.3平均运用资本回报率(%)16.516.818.219.9每股盈利增长(1.6)9.516.116.3存货周转天数86.086.086.076.7毛利率26.924.524.023.9应收账款周转天数142.8142.8142.8135.5EBITDA利润率10.19.810.010.0应付账款周转天数178.9178.9178.9169.0EBIT利润率6.26.16.77.0净负债/股东权益(%)(23.9)(21.3)(27.4)(28.4)EBIT利息保障倍数(X)NMNMNMNM现金流量表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E估值12/1512/16E12/17E12/18E优先股股息前净利润1,515.41,641.61,906.52,217.8折旧及摊销227.0252.1250.3250.3基本市盈率(X)19.514.912.811.0少数股东权益37.443.449.154.3市净率(X)2.51.91.71.5运营资本增减15.8(672.0)366.5(311.5)EV/EBITDA(X)46.632.727.224.4其它(1,253.5)(1,196.5)(1,391.1)(1,643.1)企业价值/总投资现金(X)2.41.71.61.4经营活动产生的现金流542.068.71,181.3567.7股息收益率(%)1.72.02.32.7资本开支(568