股指期货：市场风险偏好提升 3月股指震荡攀升

期货研究★品种月报 瑞达期货研究院 服务热线：4008-8787-66 www.rdqh.com 期货研究★品种月报 瑞达期货研究院 服务热线：4008-8787-66 www.rdqh.com 部门：股指期货 撰写：股指研究小组 时间：2015年2月27日 股指期货：市场风险偏好提升 3月股指震荡攀升 摘要：改革预期利好与大类资产重新配置是推动本轮牛市的逻辑，受国内通缩担忧加剧、全球央行降息潮来袭、利率中枢居高不下等承压，流动性宽松预期不断强化，降准降息可期，将进一步推动居民加大配置权益类产品，为股市提供源源不断的资金；而资本市场创新不断有望吸引国内外增量资金积极入市。三月，两会即将召开，各类改革方案通过，前期政策有望进一步落实，且经过前期的整固与估值暂缓，蓝筹权重股有望重拾升势，伴随国企改革、京津冀一体化、一路一带、自贸区的题材炒动，市场风险偏好将进一提高，沪指有望站稳3400点，进一步打开上行空间，相应的，IF加权运行区间3350-3850，投资者可逢低布局期指主力合约。 一、沪深300现货市场回顾与分析 （一）多空因素交织 股指先抑后扬 2月份股指呈先抑后扬态势，盘中最低下探至3285.94点，截至2月25日，沪深300指数收报于3478.73点，月涨44.34点，涨幅1.29%。影响2月股指走势的主要因素有：一是经济基本面持续偏弱，通缩担忧加剧；二是监管层从呵护牛市到期待慢牛，收紧两融与委托贷款，杠杆去化，增量资金入市放缓；三是十二月份涨幅过大，蓝筹股估值修复暂缓；四是IPO加速加量发行、注册制提速短期扰动股市；五是降准与逆回购加强宽松货币预期，但伴随节前效应显现与期指主力积极移仓换月，量能整体呈萎靡态势。 图1.2月份沪深300走势图 图表来源：瑞达期货研究员 文华财经 （二）行业涨跌幅及市盈率分析 2月份沪深300十大板块六涨四跌。其中信息板块涨幅最大为10.49%；电信与可选板块涨幅次之，分别为8.33%和6.82%；消费、医疗板块、工业涨幅较小，分别上涨2.65%、1.42%、0.6%；金融与材料板块跌幅较小，跌幅分别为0.51%与1.56%；公用与能源板块跌幅最大，分别为2.15%和2.29%。受前期涨幅过大、两融与委托贷款收紧，银行、券商、保险等金融股延续回调态势，小幅度微跌；与之相反的，在存量资金的推动下，创业板屡创新高，相应的，信息板块首当其冲成为本月2月份股指呈先抑后扬态势，盘中最低下探至3285.94点，截至2月25日，沪深300指数收报于3478.73点，月涨44.34点，涨幅1.29%。 期货研究★品种月报 瑞达期货研究院 服务热线：4008-8787-66 www.rdqh.com 的领涨板块，而电信与可选板块出现补涨行情，涨幅次之。消费与医疗板块受春节假期与国家大力发展养老保险提振，涨幅较小。受国际大宗商品价格持续下跌、房地产投资下行、三公消费与反腐政策、CPI与PPI双降等影响，公用与能源板块跌幅最大。从板块市盈率来看，截至2月25日，金融板块仍具有一定的估值优势，其市盈率最低，为8.47，与上月同期9.21相比，估值大幅度回落0.74，在两会国资改革+降息降准预期+股票期权+企业年金与养老金入市+沪港通稳健增长+股指修复重启等利好提振下，未来金融板块有望继续走强。信息板块的市盈率最高为45.96，较上月43.28修复了2.68。 图2.沪深300十大板块涨跌幅 数据来源：文华财经 瑞达期货研究院 二、股指期货：多空胶着 期指V型反转 2月份，期指呈先抑后扬态势，盘中一度回调至3287.2低点，截至2月25日，IF加权指数收报于3504.4点，上涨53.4点，涨幅1.55%；日均成交量为1300633手，较上月1582244手减少17.8%，日均持仓量为235478手，较上月222150手，放大约6%；日内换手率均值由上月的7.14减少28.4%至5.54，节前谨慎情绪与获利承兑抬头，日内交易活跃度有所降低。 图3.IF加权及成交量、持仓量 数据来源：瑞达期货研究院 文华财经 期货研究★品种月报 瑞达期货研究院 服务热线：4008-8787-66 www.rdqh.com 三、后市展望与操作策略 （一）通缩与经济下行担忧加剧 财政与货币政策有望双双发力 26日国家统计局公报显示，2014年中国GDP超63万亿同比增7.4%，其中第一、二、三产业分别同比增长4.1%、7.3%、8.1%，第三产业占GDP比重增1.3%至48.2%，第二产业减1.1%至42.6%，第三产业连续两年比重超过第二产业，经济结构调整效果显现。但中国经济从1991年开始高速增长，有11年每年的增长率均超过10%，其中2007年创下14.16%的增长速度，而2014年中国GDP增长7.4%，创24年来的新低，全年工业增加值同比增速回落至7%，依赖政策支持的铁路、基建、制造业和地产投资仍较低迷，物价继续在低位徘徊，工业品价格持续走低，显示实体经济需求仍然较弱。 结合近期公布的经济数据来看，2 月汇丰制造业PMI 初值50.1，比上月终值高0.4 个百分点，隔2个月后重回荣枯线之上，创4 个月高点。其中，新出口订单分项指数47.1，自2014 年4 月来首次萎缩，为20 个月(2013 年6 月以来)最低；投入和产出价格仍低于50，环比下降中，反映制造业有效需求不足，产能过剩比较严重。整体而言，中小制造业企业生产经营仍较低迷，经济下行压力较大。2015年1月份CPI同比增速0.8%，为2009年12月以来最低；PPI同比增速-4.3%，为2009年11月以来最低。反映经济活动持续低迷，其中工业品销售情况更为严重，短期内至少今年上半年经济增速很难见底企稳。我们认为，经济整体仍处在下行通道之中，面临通缩风险，短期将会出台较有力度的货币政策和财政政策来提振经济。 在经济入冬以后，由于政策友好和改革提速，股市入春。2014年中期牛市启动确认市场底，2016年前后房地产着陆探明经济底，市场底领先于经济底1-2年。我们认为，虽然国内经济依然挣扎于弱企稳的状态，但是伴随着深化改革的逐步推进以及国家对中小企业扶持力度的增大，经济会逐渐的稳步回升。2月25日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，部署推进包括重大水利工程在内的公共设施建设，扩大有效投资需求，推动结构调整和相关产业发展，目前纳入规划的172项重大水利工程，57项已开工建设，27项拟于年内开工。会议确定，在前期国家已出台一系列优惠政策基础上，继续加大对小微企业和创业创新的减税降费力度，让更有力度的积极财政政策助力中国经济行稳致远。 此外，国家统计局发布的1月份70个大中城市房价指数显示，全国楼市分化进一步加剧。一线城市房价初步呈现止跌回稳态势，二线城市房价环比综合平均仍然下降，但降幅缓慢收窄；三线城市房价继续下降，且降幅略有扩大。我们认为，今年房地产政策将延续去行政、重市场的调控思路，并有望在营业税征收、部分一线城市限购等环节进一步放开，第三轮救市政策正在酝酿，地方政府有可能出台税费减免，购房补贴等多种救市政策。地产投资是经济下行的最大累赘，随着第三轮救市政策出台，地产业有望加速出清，实现经济缓慢探底企稳。 图4.GDP同比增长（单位：年，%） 资料来源：瑞达期货研究院 wind 期货研究★品种月报 瑞达期货研究院 服务热线：4008-8787-66 www.rdqh.com 图5.CPI、PPI及工业增加值同比（单位：月，%） 资料来源：瑞达期货研究院 wind 图6.PMI走势（单位：月，%） 资料来源：瑞达期货研究院 wind （二）2015年经济下行压力犹存 宽松流动性预期不断强化 近期，由于全球多家央行重燃货币战争，美元指数持续走高，人民币兑美元短期出现快速贬值。由于全球风向开始偏好美元资产，市场热钱外流预期强烈，以外汇占款为手段的基础货币投放渠道呈加速下降趋势。股市，特别是对于大盘蓝筹股来说，作为流动性较好的产品，资金外流的压力更为明显。但与此同时，在国内经济增速趋缓的大背景下，央行通过重启逆回购、普降+定向降准、额外降准、不断调整人民币中间价等方式，维稳人民币并保持宽松流动性。继去年11月21日全面降息后，时隔75天央行下调金融机构存款准备金率，体现了货币政策为应对经济弱势开局、通缩压力加大以及实体经济融资成本居高不下而采取的措施。此外，26日，浙江23家银行获额外降准0.5个百分点，一方面，对银行来说，降低存款准备金率，可以有效降低负债资金成本，对冲息差收窄压力，这对未达标银行产生良好的示范效应；另一方面，在监管层收紧杠杆，“脱虚入实”背景下，信贷投放力度有望加大，进一步支持实体经济转型，特别是作为经济细胞的小微企业，伴随税负与融资成本下降，将大大提升保就业、促转型，不断为经济提供造血功能，改善实体需求。 春节前，为对冲外汇占款减少和保障春节流动性供应，央行连续四周通过公开市场逆回购操作净投放资金，四周累计实现净投放4000亿元。在全球央行降息潮来袭、人民币实际汇率不断升值而导致进出口萎靡、国内融资利率中枢居高不下、CPI与PPI持续下行、美元加息预期等影响，下一阶段，为应对通缩的可能，央行还应对法定准备金率、基准利率等传统工具进行适时、适度调整，保持适度的流动性，我们认为在三月份，即两会后，央行或进行降息、降准以进一步缓解经济下行压力。