3月期权策略投资报告：股市有望继续上行，做多认购和波动率

请务必阅读正文后的免责声明 1 / 8 www.hlqh.com 研究员 殷双建 电话：0769-22111252 E-mail: yinshuangjian@126.com 从业编号：F0293888 第一部分 行情回顾 上证50ETF期权在2月9日如期上市，整体来看，运行较为平稳，期权运行受到标的物上证50ETF的影响，同时期权又有自己的波动特性。2月总成交量232508张，其中认购期权123727张，认沽期权108781张，认沽/认购成交比为87.92%，未平仓合约数40665张。从投资者参与情况看，截至2月12日，衍生品合约账户总开户数达到3823户，其中个人投资者3552户，机构投资者271户，这体现了中国个人投资者为主的投资者结构特点。开展期权业务的证券公司71家，期货公司 10家。投资者持仓意愿较强，总体较为理性。 图1：部分期权合约实时报价 数据来源：wind，东莞证券财富通软件 定期报告·豆类 周报 2015年期权3月投资策略报告 股市有望继续上行，做多认购和波动率 —3月期权策略投资报告 2015-3-1 星期日 期权3月投资策略 请务必阅读正文后的免责声明 2 / 8 www.hlqh.com 第二部分 基本面分析 目前期权波动率回归至相对合理水平，主导后市主要因素是标的物50ETF的走势。 （一）流动性是近期股市运行的主要因素 货币政策偏宽松有利于股市上行。2月28日，央行决定，自2015年3月1日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至5.35%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.5%。经济下行乃至通缩的风险加剧，央行宽松压力加大。预测15年GDP增速7%、CPI增1 %，通缩是主要风险，判断未来降准降息仍可期待，货币宽松有望延续。在2月5日下降存准的配合下，将有效推升银行间流动性宽松，引导理财收益率及社会融资成本明显下行，从而推动市场估值继续修复。对利率敏感的周期性行业可能最为受益，蓝筹股有望再次发力。 期权3月投资策略 请务必阅读正文后的免责声明 3 / 8 www.hlqh.com 在2月28日，央行公布数据显示，1月二次以利率招标方式开展短期流动性调节工具（SLO）操作，交易量1800亿元资金。与去年12月投放量相比，环比降79%。可见央行除了货币总量的控制，也更注重微调工具调整短期货币流通。 中国央行此前祭出的定向降准举措正惠及多省市区域性银行。据多位接近监管层人士透露，近日央行多家中心支行收到通知，对当地符合条件的城商行和非县域农商行实施定向降准；目前，重庆、江苏、山东、浙江、北京等地央行中心支行已向当地金融机构下发文件。 （二）两会炒作热点较多 消息方面，两会降至，市场对热门板块仍有炒作空间。统计数据显示，在每年全国两会期间，随着相关政策或者政策预期的随之而来。目前来看，随着改革预期的逐步深化，国企改革、自贸区、一带一路、新能源汽车概念成为机构关注的重点，不少基金已经提前布局相关概念股。两会概念板块短线跑赢大市的机会甚高，而国企改革的顶层方案为中国2015年结构性经济 期权3月投资策略 请务必阅读正文后的免责声明 4 / 8 www.hlqh.com 改革的焦点，涉及的细节早已多次讨论和修改，有望在两会后逐步落实。铁路基建股受惠于一带一路，尤其是铁路投资进展加速。大部分省份都对一带一路进行了省内规划及推进，包括云南、宁夏、河北等重点省份的规划已经进入到具体项目及细节化推敲的阶段，河南、山东等省也在筹备，将该省城市纳入规划。此外，自贸区是本届政府的国家战略之一，自贸区发展将与“一带一路”，成为下个经济十年发展重要因素，广东、福建及天津自贸区两会后上路。 （三）经济数据疲软倒逼放松政策 房地产方面，2015年2月，全国100个城市住宅均价再次下跌，环比小幅下跌0.24%，同比连续第五个月下跌，且跌幅持续扩大；十大城市住宅均价环比微跌0.17%，同比连续第三个月下跌，跌幅扩大。整体来看，受春节假期影响，楼市进入传统淡季，供需均表现平淡，百城住宅均价整体稳中略降，绝大多数城市价格变化在1%以内。政策方面，节前央行宣布降低存款准备金率和节后降息，将优化资金环境，降低融资成本，有效改善市场预期，维持企业信心平稳。 制造业方面，中国物流与采购联合会、国家统计局服务业调查中心发布数据显示，2015年2月，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.9%，比上月微升0.1个百分点，表明制造业收缩幅度收窄。 图2：房价下行压力较大 图3：PMI阶段性回暖 期权3月投资策略 请务必阅读正文后的免责声明 5 / 8 www.hlqh.com 数据来源：wind，华联期货数据库 数据来源：wind，华联期货数据库 二 波动性和套利机会分析 （一）波动率下降 期权上市以来，标的物50ETF稳步上行，认购期权普涨，认沽期权均大幅走低。整体来看，认购期权上涨没有完全跟上标的物的涨幅，有几个交易日出现50ETF上涨但认购和认沽期权齐跌的情况，主要原因是影响期权价格的其他因素在起作用——波动率。影响期权价格主要有标的物价格、执行价格、波动率、到期时间和无风险利率五个重要因素，其中波动率是计算期权理论价格的核心因素。波动率大幅走低。期权价格上市定价是按照近四个月的波动率计算，当天历史波动率在45%附近。在监管层降杠杆的作用下，股市从快牛转为慢牛节奏，波动率已经大幅降低。根据东莞证券财富通软件显示，期权合约的隐含波动率已经从高点45%附近降至25%附近。春节前做空波动率策略收益非常可观，波动率的下降也反应了市场多空双方在春节前比较谨慎。所以期权投资者不仅要关注标的物的走势，还要重点关注波动率的走势，规避期权的vega风险。随着股市回调结束，或借着降息再次上升，波动率也有望放大。 （二）期权套利空间变小 在期权上市前三个交易日，认沽期权的隐含波动率大于认购期权，这主 期权3月投资策略 请务必阅读正文后的免责声明 6 / 8 www.hlqh.com 要是由期权上市初期的投资者结构造成的，开户者多为一级交易者，或者稳健投资者多采取备兑开仓或者买现货买入认沽期权的保险策略，这也一定程度上造成标的物涨但是认购期权跌的原因。 期权平价公式的基本要求是认购期权和认沽期权具有相同的隐含波动率，当两者隐含波动率不一致时，意味着有套利机会。以上市首日收盘价为例： 买一张50ETF购3月2300、卖一张50ETF沽3月2300和融券卖出10000份50ETF，到期行权时将获利470元，考虑到点差和交易费用，收益率约1%。同时也存在期权箱体套利机会，但截止至2月26日期权合约的套利空间已经很小。 第四部分 后市操作建议 50ETF期权： 春节首周股市先抑后扬，走势偏强。在降息利好下，推动市场估值继续修复，对利率敏感的周期性行业可能最为受益，特别是蓝筹股有望再次发力。经济数据依旧多数偏差，货币政策仍有降准降息空间。两会热点仍有炒作空间，重点关注国企改革、自贸区、一带一路、新能源汽车、环保等概念。操作上，前期做多50ETF购3月2200继续持有，场外资金轻仓介入做多，也可以卖出认沽期权。波动率方面，轻仓做多波动率，波动率有望上升到30%上方。 期权3月投资策略 请务必阅读正文后的免责声明 7 / 8