春节期间销售平淡

分析师声明及重要披露事项请参见附录A。 元大与其研究报告所载之公司行号可能于目前或未来有业务往来，投资人应了解本公司可能因此有利益冲突而影响本报告之客观性。投资人于做出投资决策时，应仅将本报告视为其中一项考虑因素。本报告原系以英文做成，并翻译为中文。若投资人对于中文译文之内容正确性有任何疑问，请参考原始英文版。 股价相对香港恒生指数表现 市值 HK$95,200.0百万元 六个月平均日成交量 HK$25.4百万元 流通在外股数(百万股) 10,000.0 自由流通股数比例 10.7% 大股东；持股比率 周大福控股, 89.3% 净负债比率 3.5% 每股净值 (2015F) HK$4.01 市净率 (2015F) 2.38倍 简明损益表(HK$百万元) 年初至03月 2014A 2015F 2016F 2017F 营业收入 77,407 65,115 68,982 76,090 营业利润 9,255 7,555 8,986 10,497 税后净利润 * 7,272 5,772 6,857 8,014 每股收益(元) 0.73 0.58 0.69 0.80 每股收益年增率 (%) 32.1 (20.6) 18.8 16.9 每股股利(元) 0.36 0.29 0.34 0.40 市盈率 (倍) 13.1 16.5 13.9 11.9 股利收益率(%) 3.8 3.0 3.6 4.2 净资产收益率 (%) 20.1 14.4 15.8 16.9 * 归属股东税后净利润 周大福珠宝 (1929 HK) 春节期间销售平淡 维持“持有-落后同业”评级: 周大福2015年春节期间业绩似乎好于2015财年3季度（2015年春节期间同店销售额同比下滑4%，2015财年3季度同比下滑18%）。然而，我们认为这主要得益于情人节的销售贡献。消费者的消费行为依然呈“消费降级”的趋势。另外，我们认为赴港自由行政策可能生变将影响该股股价短期走势。 中国和香港/澳门市场表现分化: 中国市场春节期间同店销售额同比增长11%，主要因在此期间镶嵌式珠宝同店销售额增长62%（2015年情人节包含在春节期间，而2014年不包括在内）。销量大增是中国市场春节期间同店销售额强劲增长的主因。相反，香港/澳门市场春节期间同店销售额同比下滑29%，原因是镶嵌式珠宝平均售价下滑以及黄金产品销量减少。中国游客数量下降（春节前5天同比下滑1.6%）以及消费意愿偏谨慎导致港澳地区业绩不尽如人意。春节期间镶嵌式珠宝整体需求好于黄金产品，主要因镶嵌式珠宝平均售价稳定及中国销量增长。 下调每股收益预估，主要反映调低后的销售额假设: 港澳市场表现平淡意味着公司盈利仍将受到消费意愿不振的负面影响。因此，我们将2015/16/17财年销售额假设分别下调2%/5%/7%。调整后的目标价为8.80港元，由现金流折现估值（目标价为8.97港元，加权平均资本成本为7.9%）及市盈率估值（目标价为8.55港元，市盈率对增长比为0.7倍）平均计算而得，隐含2015/16财年预期市盈率15.2倍/12.8倍。我们预计2014-17财年每股收益年复合增长率为3.3%。 更新报告 香港：专营零售 2015 年 02 月 27 日 投资建议： 持有-落后同业 (维持评级) 目标价隐含涨/跌幅： (7.5)% 日期 2015/02/26 收盘价 HK$9.52 十二个月目标价 HK$8.80 前次目标价 HK$10.50 香港恒生指数 24,902.1 信息更新： ► 2月26日盘后周大福公布2015年春节期间（2月5-22日）销售数据。 ► 同店销售总额同比下滑4%，主要因香港/澳门地区同店销售额下滑29%。 本中心观点： ► 我们将2015-17财年每股收益预估下调1.8-7.2%，以反映消费意愿依然偏谨慎。 ► 我们维持中性看法，因为股价表现将受产品需求不振以及政策风险上升的拖累。 公司简介：周大福是中国内地和香港领先的珠宝和钟表零售商。 报告分析师： 朱 家杰 CFA +852 3969 9521 peter.kk.chu@yuanta.com 香港：专营零售 2015-02-27 周大福（1929 HK） 第2 页，共 6页 图1:2015年春节期间整体同店销售额仍呈负增长 资料来源：公司资料，元大 图2:2015年春节期间主要产品种类/市场的同店销售额同比增速 产品种类 香港/澳门/其他 中国 镶嵌式珠宝 -17% 62% 黄金 -38% -2% 总计 -29% 11% 资料来源：公司资料，元大 图3:2015-17财年每股收益预估下调1.8-7.2% 每股收益（港元） 调整前 调整后 差异 FY2015F 0.59 0.58 -1.8% FY2016F 0.72 0.69 -5.3% FY2017F 0.87 0.80 -7.2% 资料来源：元大预估 香港：专营零售 2015-02-27 周大福（1929 HK） 第3 页，共 6页 图4:12个月预期市盈率区间 资料来源：公司资料，元大 图5:12个月预期市净率区间 资料来源：公司资料，元大 仅适用于台湾上市股票之相关权证。若不适用，此表格可移除 香港：专营零售 2015-02-27 周大福（1929 HK） 第 4 页，共 6页 资产负债表 年初至03月 (HK$ 百万元) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 现金与短期投资 8,355 9,993 9,996 10,757 10,562 存货 27,315 42,544 38,084 40,304 44,451 应收帐款及票据 3,000 3,146 1,784 1,890 2,085 其他流动资产 1,107 1,871 1,772 1,869 2,047 流动资产 39,777 57,554 51,636 54,820 59,145 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产 2,155 3,054 5,897 7,197 8,497 什项资产 1,287 1,209 1,209 1,209 1,209 其他资产 3,442 4,263 7,106 8,406 9,706 资产总额 43,219 61,817 58,742 63,226 68,850 应付帐款及票据 249 1,234 508 537 593 短期借款 5,836 17,086 11,440 11,673 12,194 什项负债 2,328 4,187 4,375 4,901 5,630 流动负债 8,413 22,507 16,322 17,111 18,416 长期借款 0 0 0 0 0 其他负债及准备 945 858 903 957 1,022 长期负债 945 858 903 957 1,022 负债总额 9,358 23,365 17,225 18,068 19,438 股本 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 资本公积 9,699 10,041 10,041 10,041 10,041 保留盈余 13,227 17,133 20,019 23,447 27,454 换算调整数 0 0 0 0 0 股东权益 32,926 37,173 40,060 43,488 47,495 资料来源：公司资料、元大 现金流量表 年初至03月 (HK$ 百万元) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 本期净利润 5,505 7,272 5,772 6,857 8,014 折旧及摊提 508 666 799 959 1,150 本期营运资金变动 3,499 (13,295) 5,382 (1,866) (3,736) 其他营业资产 及负债变动 (1,405) (1,546) (1,444) (1,757) (2,060) 营运活动之现金流量 8,108 (6,904) 10,510 4,192 3,368 资本支出 (1,084) (1,356) (3,750) (1,300) (1,365) 本期长期投资变动 0 0 0 0 0 其他资产变动 (29) (371) 100 104 106 投资活动之现金流量 (1,113) (1,727) (3,650) (1,196) (1,259) 股本变动 0 0 0 0 0 本期负债变动 (8,017) 5,297 0 0 0 其他调整数 (2,606) 2,924 (8,360) (3,943) (4,238) 融资活动之现金流量 (10,623) 8,221 (8,360) (3,943) (4,238) 本期产生现金流量 (3,627) (410) (1,500) (948) (2,128) 自由现金流量 6,995 (8,631) 6,860 2,995 2,110 资料来源：公司资料、元大 损益表 年初至03月 (HK$ 百万元) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 营业收入 57,434 77,407 65,115 68,982 76,090 销货成本 (41,151) (56,255) (46,336) (49,037) (54,083) 营业毛利 16,283 21,152 18,780 19,945 22,007 营业费用 (9,182) (12,245) (11,625) (11,407) (12,012) 营业利润 7,317 9,255 7,555 8,986 10,497 利息收入 108 134 100 104 106 利息费用 (330) (223) (186) (192) (204) 利息收入净额 (222) (89) (87) (88) (98) 投资利益(损失)净额 0 0 0 0 0 其他业外收入(支出)净额 0 (3) (6) (7) (7) 非常项目净额 0 0 0 0 0 税前净利润 7,095 9,163 7,462 8,892 10,392 所得税费用 (1,417) (1,714) (1,511) (1,823) (2,130) 税后净利润 5,505 7,272 5,772 6,857 8,014 税前息前折旧摊销前净利 7,825 9,921 8,353 9,945 11,647 每股收益 (HK$) 0.55 0.73 0.58 0.69 0.80 每股收益 – 调整员工分红 (HK$) 0.55 0.73 0.58 0.69 0.80 资料来源：公司资料、元大 主要财务报表分析 年初至03月 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 年成长率 (%) 营业收入 1.5 34.8 (15.9) 5.9 10.3 营业利润 (13.1) 26.5 (18.4) 19.0 16.8 税前息前折旧摊销前净利 (11.3) 26.8 (15.8) 19.1 17.1 税后净利润 (13.2) 32.1 (20.6) 18.8 16.9 每股收益 (19.60) 32.09 (20.62) 18.78 16.88 获利能力分析 (%) 营业毛利率 28.4 27.3 28.8 28.9 28.9 营业利润率 12.7 12.0 11.6 13.0 13.8 税前息前 折旧摊销前净利率 13.6 12.8 12.8 14.4 15.3 税后净利润率 9.6 9.4 8.9 9.9 10.5 资产报酬率 12.5 14.2 9.9 11.6 12.5 净资产收益率 17.4 20.1 14.4 15.8 16.9 稳定/偿债能力分析 负债权益比 (%) 17.2 44.