黑臭水体PPP项目订单释放加速，2018年Q1业绩大幅超预期

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年04月10日 博世科（300422.SZ） 公用事业/环保工程及服务 黑臭水体PPP项目订单释放加速，2018年Q1业绩大幅超预期 ——博世科（300422.SZ）公司动态点评 公司点评 邱懿峰（分析师） 黄红卫（联系人） 赵腾辉（联系人） qiuyifeng@xsdzq.cn 证书编号：S0280517080002 010-69004537 huanghongwei@xsdzq.cn 证书编号：S0280118010010 010-83561349 zhaotenghui@xsdzq.cn 证书编号：S0280118020015  事件： 4月8日，博世科（300422.SZ）发布业绩预告：2018年Q1，公司预计实现归母净利润0.59亿元到0.64亿元（同比+262.05%-291.74%）。  黑臭水体PPP项目订单释放加速，2018年Q1业绩大幅超预期： 公司预计2018年Q1实现归母净利润0.59亿元到0.64亿元（同比+262.05%-291.74%），业绩增速显著高于17年年报增速，持续超出市场预期。公司业绩高速增长主要系“黑臭水体治理PPP项目施工加速及环境服务业业绩增长”所致。  PPP在手订单逾百亿，92号文对博世科影响甚微，估值有望反弹： 17年底，博世科在手订单~100亿。2018年Q1，博世科联合体又相继签订PPP大单。2018年，随着南宁黑臭河、心圩江等项目施工加速，及其他水务PPP项目陆续开通，公司将引来业绩快速释放期。2017年底，92号文规定，各省级财政部门应于2018年3月31日前完成本地区项目管理库集中清理工作。随着PPP清库节点到来，“PPP项目操作规范、运营实力突出、拿单能力强”的低估值民营环保龙头公司（博世科）估值有望回归。  乡镇污水处理及土壤修复技术积累深厚，市场潜力较大： 乡镇水处理前景广阔，公司借力PPP，从单一传统工业污水处理拓展至市政水务处理市场，抢占乡镇水务蓝海。土壤修复空间巨大，公司扎根西南，占据有利地势，提前布局土壤修复市场，2017年，公司土壤修复合同订单超过3.5亿。  业绩高速增长可期，维持“推荐”评级： 我们预计公司2017-2019 年净利润分别为1.48、3.06、4.42亿元，对应EPS分别为0.42、0.86 和1.24元。当前股价对应17-19 年分别为37.3、18.1和12.5倍。92号文过后，“PPP项目操作规范、运营实力突出、拿单能力强”的低估值民营环保龙头公司（博世科）估值有望回归，维持“推荐”评级。  风险提示：PPP项目进展不及预期风险；PPP订单落地不及预期风险。 财务摘要和估值指标 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 505 829 1,469 2,908 4,217 增长率(%) 80.0 64.3 77.2 98.0 45.0 净利润(百万元) 43.0 63 148 306 442 增长率(%) 37.5 45.8 136.9 106.1 44.5 毛利率(%) 29.1 27.2 29.8 30.5 30.6 净利率(%) 8.5 7.6 10.1 10.5 10.5 ROE(%) 11.6 6.0 12.9 21.3 23.8 EPS(摊薄/元) 0.12 0.18 0.42 0.86 1.24 P/E(倍) 128.70 88.3 37.3 18.1 12.5 P/B(倍) 14.99 5.5 4.9 3.9 3.0 推荐（维持评级） 市场数据 时间 2018.04.10 收盘价(元)： 16.13 一年最低/最高(元)： 12.53/46.0 总股本(亿股)： 3.56 总市值(亿元)： 57.39 流通股本(亿股)： 2.64 流通市值(亿元)： 42.52 近3月换手率： 104.75% 股价一年走势 收益涨幅（%） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 13.61 3.69 -18.68 绝对 7.38 -4.34 -9.14 相关报告 《在手订单充足，项目进展顺利》2017-10-27 《高质量订单推进公司稳步增长，水土共治双翼齐飞》2017-10-13 -24%-17%-10%-3%4%11%18%25%2017/04 2017/07 2017/10 2018/01 2018/04 博世科 沪深300 2018-04-10 博世科 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 一、事件： 4月8日，博世科（300422.SZ）发布业绩预告：2018年Q1，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润0.59亿元到0.64亿元（同比+262.05%-291.74%），业绩大幅增长，持续超出市场预期。 二、动态点评： 2.1 黑臭水体PPP项目订单释放加速，2018年Q1业绩大幅超预期： 根据2017年业绩快报，博世科在2017年实现营收14.69亿元（+77.22%），归母净利润1.48亿元（+136.09%）。本次业绩预告：公司预计2018年Q1实现归属于上市公司股东的净利润0.59亿元到0.64亿元（同比+262.05%-291.74%），业绩增速显著高于17年年报增速，持续超出市场预期。公司业绩高速增长主要系“黑臭水体治理PPP项目施工加速及环境服务业业绩增长”所致。 2.2 PPP在手订单逾百亿，项目优质，业绩迎来快速释放期： 17年底，博世科在手订单~100亿。2018年Q1，博世科联合体相继签订：石首市乡镇生活污水处理PPP项目（投资额2.83亿）、宣恩县乡镇污水处理厂及配套管网工程PPP项目（投资额3.53亿）、澄江县农村生活污水处理及人居环境提升PPP项目（投资额22亿）、石首市乡镇生活污水处理PPP项目（投资额2.83亿元）、宁明至凭祥饮水工程PPP项目合同（投资额2.17亿元）等PPP大单。公司对PPP项目质量把控严格，在手PPP项目优质，很多项目有专项资金支持（宣恩项目）或具备收费权（河口项目）。2018年，随着南宁黑臭河、心圩江等项目施工加速，及其他水务PPP项目陆续开通，公司将引来业绩快速释放期。 2.3 92号文对博世科影响甚微，估值有望反弹： 2017年底，92号文规定，各省级财政部门应于2018年3月31日前完成本地区项目管理库集中清理工作。随着PPP清库节点到来，行业整体更加规范化，更加重视治理的效果化，“PPP项目操作规范、运营实力突出、拿单能力强”的龙头公司优势将更加凸显。同时，“国退民进”的大趋势下改变了行业的竞争格局，民营环保龙头企业有望脱颖而出。另外，由于对PPP规范化的忧虑，行业整体估值已经下行严重，部分公司估值已经很低，投资性价比格外凸显。“PPP项目操作规范、运营实力突出、拿单能力强”的低估值民营环保龙头公司（博世科）估值有望回归。此外，我们统计了“博世科公司公告、公司官网、及中国采购网”披露的博世科PPP订单情况，再与财政部PPP库项目进行比对，未发现博世科退库PPP项目，博世科几乎未受92号文影响。 2.4 环评业务有利于PPP业务开拓，环境服务业与环境实体业协同发展： 2016年5月，公司通过子公司博环环境整体接收广西环科院的环评甲级资质，获得国家环保部核准并已取得资质证书，开展相关业务。环评项目具有封闭运营、现金流稳定的优势。目前，公司环评合同过亿，业务顺利开展。此外，分散在全国各地的环评业务还可强化地方层面的政企关系，有利于公司PPP业务开展。随着公 2018-04-10 博世科 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 司环境服务业（设计、环评、检测）持续升级，环境服务业与环境实体业迎来协同发展。 2.5 乡镇污水处理及土壤修复技术积累深厚，市场潜力较大： 乡镇水处理前景广阔，公司借力PPP，从单一传统工业污水处理拓展至市政水务处理市场，抢占乡镇水务蓝海。公司乡镇污水PPP聚焦在有收费权和补助项目，补助资金占比超过70%，极大地规避项目风险。土壤修复空间巨大，公司扎根西南，占据有利地势，提前布局土壤修复市场，大湖BT项目奠定基础，南化项目成为标杆，并收购加拿大瑞美达克，完善土壤与地下水修复技术，走向海外市场。2017年，公司土壤修复合同订单超过3.5亿，在化工场地修复、矿山修复、渗坑修复、油田治理业绩较好，资质和业绩排全国前三。 三、投资建议：业绩高速增长可期，维持“推荐”评级 博世科业务覆盖环评监测、咨询设计、装备制造、工程建设、投资运营等环保全产业链服务体系，开展水、大气、固废、土壤生态修复等全方位、多领域的区域综合环境治理，成为以技术为核心竞争力的综合环境服务提供商。公司依托水治理深厚技术&黑臭水体PPP订单快速释放，业绩迎来快速增长，我们预计公司2017-2019 年净利润分别为1.48、3.06、4.42亿元，对应EPS分别为0.42、0.86 和1.24元。当前股价对应17-19 年分别为37.3、18.1和12.5倍。92号文过后，“PPP项目操作规范、运营实力突出、拿单能力强”的低估值民营环保龙头公司（博世科）估值有望回归，维持“推荐”评级。 四、风险提示： PPP项目进展不及预期风险；PPP订单落地不及预期风险。 2018-04-10 博世科 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产 755 1308 1813 3566 4356 营业收入 505 829 1469 2908 4217 现金 171 518 231 458 664 营业成本 358 604 1031 2021 2929 应收账款 380 597 1134 2293 2677 营业税金及附加 8 10 18 36 53 其他应收款 49 91 157 334 378 营业费用 18 23 41 82 119 预付账款 24 36 70 140 165 管理费用 49 85 136 268 389 存货 81 53 176 272 378 财务费用 14 17 24 55 81 其他流动资产 49 13 44 68 94 资产减值损失 17 31 52 106 151 非流动资产 287 990 1259 1692 1906 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 8 8 8 8 8 投资净收益 -0 0 -0 -0 -0 固定资产 70 97 483 922 1224 营业利润 42 59 166 340 496 无形资产 40 95 110 124 143 营业外收入 8 12 12 12 12 其他非流动资产 169 790 659 638 531 营业外支出 0 1 8 1 1 资产总计 1042 2298 3073 5258 6261 利润总额 50 70 170 351 507 流动负债 646 981 1656 3591 4219 所得税 7 9 21 43 62 短期借款 319 292 571 1342 1751 净利润 43 61 149 308 444 应付账款 191 519 694 1683 1762 少数股东损益 -0 -1 1 2 2 其他流动负债 136 171 390 566 706 归属母公司净利润 43 63 148 306 442 非流动负债 27 298 257 225 177 EBITDA 72 103 227 482 710 长期借款 0 265 224 192 145 EPS（元） 0.12 0.18 0.42 0.86 1.24 其他