HeaderTable_User 1197219667 HeaderTable_Stock 000963 买入 investRatingChange.same HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 18,947 21,727 28,022 33,299 39,583 同比增长 13.3% 14.7% 29.0% 18.8% 18.9% 营业利润（百万元） 1,157 1,383 1,959 2,204 2,431 同比增长 25.1% 19.5% 41.7% 12.5% 10.3% 归属母公司净利润（百万元） 757 1,097 1,516 1,707 1,886 同比增长 31.6% 45.0% 38.2% 12.6% 10.5% 每股收益（元） 1.56 2.26 3.12 3.51 3.88 毛利率 22.0% 24.0% 24.9% 24.4% 23.8% 净利率 4.0% 5.0% 5.4% 5.1% 4.8% 净资产收益率 31.3% 41.9% 43.8% 37.7% 32.9% 市盈率（倍） 45.1 31.1 22.5 20.0 18.1 市净率（倍） 15.0 11.5 8.6 6.7 5.4 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 中报业绩符合预期，核心产品继续保持高速增长 核心观点 中报业绩符合预期。公司2016上半年营业收入122.44亿元，同比增加17.91%，归属上市公司股东的净利润为8.23亿元，同比增加23.48%，扣非净利润8.13亿元，同比增加23.8%，对应EPS为1.72亿元，业绩符合预期。 核心产品依旧保持高速增长，未来业绩可期。2016上半年公司在糖尿病用药、发酵虫草菌粉、器官移植免疫抑制和消化系统用药等领域均有不错表现。两大核心产品阿卡波糖和百令胶囊均保持较快增速。阿卡波糖是全球首款α-葡萄糖苷酶抑制剂，主要用于治疗II型糖尿病，我们测算上半年阿卡波糖的增速维持在30%左右。目前，我国约95%的II型糖尿病患者均需口服降糖药治疗，且近两年公司不断拓展基层市场，未来阿卡波糖依旧具备较大潜力。百令胶囊属于中药一类新药，是公司的独家品种，同时也是处方药+OTC（乙类）的双跨品种，主要用于治疗于器官移植排斥反应、支气管炎、慢性阻塞性肺炎等。由于百令胶囊长期受产能的制约，我们测算上半年百令囊的销售增速略微低于20%左右。今年6月份公司江东百令胶囊生产基地通过了GMP认证，已正式投产，下半年百令胶囊产能将逐步释放，百令胶囊全年增速有望回升。除了两大核心产品，二线品种他克莫司也保持较快增速，约40%左右。上半年核心产品与二线产品共同实现高增长，继续驱动公司业绩平稳向上，未来值得期待。 费用率控制良好。公司上半年费用率略微提高，主要由于公司销售规模和营销力度的不断扩大，但费用率依旧保持平稳健康。2016H1销售费用率为13.72%，同比提高1.10pp，管理费用率为3.13%，同比提高0.39pp，变化尚在一定的控制范围内，总体费用率将保持基本稳定。 财务预测与投资建议 我们预计2016-2018年每股收益为3.12、3.51、3.88元（2016年原EPS预测为3.29元），参照可比公司估值给予公司2016年24倍市盈率，对应目标价格74.88元，维持买入评级。 风险提示 如果公司在基层市场拓展不顺利，产品销售可能不达预期 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2016年10月17日） 69.91元 目标价格 74.88元 52周最高价/最低价 83.11/61.35元 总股本/流通A股（万股） 48,606/43,406 A股市值（百万元） 33,980 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2016年10月18日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -0.4 5.5 -0.1 -4.8 相对表现（%） 0.1 4.3 -0.2 2.5 沪深300（%）% -0.5 1.2 0.1 -7.3 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 季序我 010-66210109 jixuwo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860516010001 -22%-11%0%11%22%15/1015/1115/1216/0116/0216/0316/0416/0516/0616/0716/0816/09华东医药沪深300华东医药 000963.SZ 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 华东医药中报点评 —— 中报业绩符合预期，核心产品继续保持高速增长 2 中报业绩符合预期 公司上半年业绩继续维持高速增长，符合预期。2016H1公司营业收入122.44亿元，同比增加17.91%，归属上市公司股东的净利润为8.23亿元，同比增加23.48%，对应EPS为1.72亿元。其中，医药商业营收92.56亿元，同比增加16.7%，毛利率为7.46%；医药工业营收29.75亿元，同比增加21.8%，毛利率为85.2%，医药商业和医药工业均继续维持较快的增长速度，符合预期。 图1：2011-2016年公司营业收入及增速情况 数据来源：wind 东方证券研究所 图2：2011-2016年公司归属上市公司股东净利润及增速情况 数据来源：wind 东方证券研究所 核心产品依旧保持高速增长，未来业绩可期 公司产品可分为糖尿病用药、发酵虫草菌粉、器官移植免疫抑制和消化系统用药四大领域，其中发酵虫草菌粉类（百令胶囊）占比最大，约占公司医药工业营收的40%。 图3：公司各产品占比（医药工业） 0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002502011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016 H1营业收入（亿元） 增速 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0246810122011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016 H1归属上市公司股东的净利润（亿元） 增速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 华东医药中报点评 —— 中报业绩符合预期，核心产品继续保持高速增长 3 数据来源：IMS 东方证券研究所 表1：公司品种的主要领域及相关情况 类别 通用名 医保情况 2015年IMS终端医院销售额 竞争格局 适应症 发酵虫草菌粉 百令胶囊 乙类 14.5亿 独家 提高免疫力、抗炎抗肿瘤、补肾虚 糖尿病用药 阿卡波糖 基药 8.2亿 首仿，3家 II型糖尿病 吡格列酮 乙类 0.5亿 仿制，4家 II型糖尿病 消化系统疾病 泮托拉唑 甲类 7.9亿 仿制，竞争激烈 十二指肠溃疡、胃溃疡 免疫抑制剂 环孢素胶囊 乙类 3.5亿 首制、15家 器官移植排斥反应 他克莫司 乙类 2.6亿 竞争激烈 吗替麦考酚酯 乙类 3.0亿 首制、竞争激烈 数据来源：IMS、公司公告 东方证券研究所 百令胶囊 百令胶囊为发酵虫草菌粉的核心产品。百令胶囊属于中药一类新药，是公司的独家品种，同时也是处方药+OTC（乙类）的双跨品种。百令胶囊的主要成份为冬虫夏草菌粉，是由公司从新鲜的冬虫夏草中分离得到菌丝体，再由菌丝体发酵培养所得。百令胶囊能促进人体生长发育，补充氨基酸，促进代谢，改善心肌营养，增强免疫能力，甚至对顽固性的神经衰弱、食欲不振、营养不良等症状也有良好效果。 百令胶囊得到消费者的广泛认可，近年来销量不断增加。根据IMS数据，百令胶囊的销售额从2011年的4.3亿元增加到2015年的14.5亿元，复合增长率为35.6%。从增速上看，2015年百令胶囊的增速首次低于30%，为19.7%，主要原因为公司产能所限。并且近两年公司扩大了百令胶囊的适应症，如北京地方医保目录拓宽了百令胶囊在呼吸科（慢阻肺、支气管哮喘、支气管炎）和肿瘤科（肺癌、肾癌）的应用，进一步扩大了百令胶囊的市场需求。 37% 22% 20% 21% 发酵虫草菌粉 糖尿病用药 消化系统用药 免疫抑制剂 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 华东医药中报点评 —— 中报业绩符合预期，核心产品继续保持高速增长 4 图4：百令胶囊终端医药销售情况及增速 数据来源：IMS 东方证券研究所 目前，百令胶囊长期处于供不应求的状态，由于受产能的限制，百令胶囊上半年的增速略微下降，我们推测百令胶囊上半年的销售增速略微低于20%。但今年6月份，公司江东百令胶囊生产基地通过了GMP认证，已正式投产，下半年能产能将逐步释放，百令胶囊全年增速有望回升。 阿卡波糖 阿卡波糖是公司糖尿用药领域的主要品种，约占公司营收的22%。阿卡波糖是全球首款α-葡萄糖苷酶抑制剂，主要用于治疗II型糖尿病，我国II型糖尿病患病人群约占总人群的95%，阿卡波糖能够竞争性、并可逆性地抑制小肠中碳水化合物的分解，延缓葡萄糖的吸收，降低餐后的血糖高峰，目前其已成为治疗II型糖尿病的一线用药，市场空间广阔。 市场上销售阿卡波糖的企业主要有三家，分为为拜耳制药、华东医药、四川绿叶宝光。其中，拜耳制药的“拜唐平”（原研）所占市场份额最大，约占65%，华东医药“卡博平”的市场份额约为30%，从市场份额的变化趋势上看，华东医药“卡博平”的市场份额逐渐升高。公司阿卡波糖市场份额逐渐升高的主要原因为其具有较大的价格优势。在我国获得阿卡波糖制剂批文的生产企业中，拜耳和华东制药均为片剂，绿叶宝光为胶囊剂，按照现行的基药招标规则，在各省招标过程中，剂型不同的片剂、胶囊剂分开投标。因此华东医药在招标中可以避开与宝光的价格竞争，而在片剂招标中，华东医药的“卡博平”相对与拜耳的“拜糖平”相比有较大的价格优势，这促使华东医药的市场份额不断提升。 图5：阿卡波糖竞争格局 0%10%20%30%40%50%60%020040060080010001200140016002011年 2012年 2013年 2014年 2015年 百令胶囊终端医院销售额（百万元） 增速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 华东医药中报点评 —— 中报业绩符合预期，核心产品继续保持高速增长 5 数据来源：IMS 东方证券研究所 根据IMS数据，2015年公司阿卡波糖在终端医院的销售额约为8.2亿元，同比增25.1%。近两年，公司还进一步扩大了阿卡波糖在基药市场的营销规模，报告期内，公司扩大了杭州市以外的宁波、湖州、绍兴等地的营销规模，随着基层业务覆盖