估算变更中国|技术|通讯设备中兴通讯股份有限公司（763香港）2015年1月20日Jefferies LLC是SEC注册公司，也是FINRA的成员。目标价HK $ 21.00初步结果与指导一致。购买重点介绍中兴通讯公布的初步结果（中国公认会计原则）与之前的指导一致，比共识低1％。我们认为，中兴通讯仍将是2015年LTE资本支出周期的最大受益者。我们将2015财年的净利润预测略微下调2.5％，同比增长28.9％。重申买入。目标价21港元。中兴通讯报告了初步结果，与指导一致。收市后，中兴通讯发布了初步结果（中国会计准则）。收入达到812亿元人民币，同比增长8％，主要是由于中国4G设备销售增长和海外市场3G手机销售增长。净利润为人民币26亿元，同比增长94.2％，分别低于市场预期/我们的预期1％/ 5.6％。中兴通讯加强了对计息负债和外汇敞口的管理，从而降低了财务费用。隐含的2014年第4季度净利润为人民币8.04亿元，同比持平。2015财年中兴通讯将继续受益于4G资本支出的增长。正如我们在2015年1月9日的“ 2015财年展望：抑制收入增长，FDD许可和塔式资产注入”以及我们从中国TMT之旅中获得的收益所讨论的那样，我们预计FDD-LTE 4G许可将于2015年第一季度发生。中国电信可能会加快在主要100个城市中的4G部署，中联通的资本支出组合也将支持4G。虽然我们预计中移动的资本支出总额将同比下降5.4％至2130亿元人民币，但2015财年仍将是中移动大规模部署4G资本支出的一年，到2015年，部署30万个基站将达到100万个。作为中国的主要设备提供商，我们预计中兴通讯将从2015财年4G资本支出的增长中受益。我们预计2015年行业4G LTE资本支出总额将同比增长35.4％至1,666亿元人民币。2015/16财年预估调整。我们将2015财年收入略微下调1.4％，同比下调+ 10.1％，并维持16E收入预测，相当于同比增长9％。 15财年的净利润下调了2.5％，16财年的净利润上调了0.3％，分别意味着同比增长28.9％/ 20.6％。估值/风险重申买入。我们的目标价21港元相当于16.9倍/14.1倍FY15E / FY16E市盈率，低于历史市盈率13倍至26倍市盈率的中点。中兴通讯目前的FY15E / FY16E市盈率分别为14.3倍/11.9倍。中兴通讯将直接受益于14-15财年（可能是2016年）中国电信LTE资本支出高峰。风险包括mgmt。随着中兴通讯在全球范围内的扩张以及建立手机品牌的成功执行。人民币上一个2013A上一个2014年上一个2015年上一个2016年版本号（毫米）-- 操作利润-- (597.0)1,055.1 1,057.41,706.6 1,767.02,113.1 净利润-- 1,358.02,798.2 2,635.83,503.0 3,397.44,120.0 股利--0.030.160.15--0.20--0.24分部收益率0.21％1.06％1.41%1.69%每股收益增长--不适用106.1% 94.1%25.2% 27.7%17.6% 每股收益风云十二月--0.390.810.771.010.981.181.17风云市盈率36.4x 18.5x14.5倍12.1倍价格HK $ 17.74彭博社：763 HK路透社：000063 CH财务摘要 账面价值（MM）：HK $ 29,154.5书价值/份额：HK $ 8.48净债务（MM）：HK $ 15,053.1返回平均公平：6.2%现金和ST投资。（MM）：HK $ 27,046.0市场数据 52周范围：HK $ 18.88-HK $ 13.80总Entprs。值（毫米）：HK $ 76,078.7市值（MM）：HK $ 61,025.6机构的所有权：76.3%分享出去。（MM）：3,440.0浮动（MM）：629.6平均日常卷：4,127,782辛西娅·孟*股票分析师+852 3743 8033 cmeng@jefferies.com克拉拉·范*股票分析师+852 3743 8069 cfan@jefferies.com*杰富瑞香港有限公司价格表现2018161412JAN-14 MAY-14 SEP-14 JAN-15中国证券研究 杰富瑞（Jefferies）致力于与研究报告中涵盖的公司开展业务往来。因此，投资者应注意，Jefferies可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅本报告第7至10页上的分析师证明，重要的披露信息以及有关非美国分析师身份的信息。 第PAGE页2 共10辛西娅·孟，股票分析师，+ 852 3743 8033，cmeng @ jefferies.com请参阅本报告第7-10页的重要披露信息。中兴通讯报告了初步结果，与指导一致。收市后，中兴通讯发布了初步结果（中国会计准则）。收入达到812亿元人民币，同比增长8％，主要是由于中国4G设备销售增长和海外市场3G手机销售增长。净利润为人民币26亿元，同比增长94.2％，分别低于市场预期/我们的预期1％/ 5.6％。中兴通讯加强了对计息负债和外汇敞口的管理，从而降低了财务费用。隐含的2014年第4季度净利润为人民币8.04亿元，同比持平。图1：季度总结中国会计准则人民币百万元1Q13A2Q13A3Q13A13年4季度1Q14A2Q14A3Q14A2014年第4季度收入18,057.919,446.917,052.720,676.219,052.718,644.621,103.419,380.4环比％-22.8%7.7%-12.3%21.2%-7.9%-2.1%13.2%-8.2%同比％-3.0%-19.1%-5.7%-11.6%5.5%-4.1%23.8%-6.3%年初至今 ％-3.0%-12.0%-10.2%-10.6%5.5%0.5%7.8%3.9%齿轮(13,325.3)(13,908.9)(11,732.2)(14,159.6)(12,661.7)(12,848.1)(14,693.9)(12,163.6)环比％-26.0%4.4%-15.6%20.7%-10.6%1.5%14.4%-17.2%同比％-0.2%-22.4%-20.8%-21.4%-5.0%-7.6%25.2%-14.1%毛利4,732.65,538.05,320.66,516.76,391.15,796.46,409.57,216.9环比％-12.0%17.0%-3.9%22.5%-1.9%-9.3%10.6%12.6%同比％-10.1%-9.2%61.9%21.2%35.0%4.7%20.5%10.7%毛利率26.2%28.5%31.2%31.5%33.5%31.1%30.4%37.2%环比％3.2%2.3%2.7%0.3%2.0%-2.5%-0.7%6.9%同比％-2.1%3.1%13.0%8.5%7.3%2.6%-0.8%5.7%毛利率（年初至今）26.2%27.4%28.6%29.4%33.5%32.3%31.6%33.0%同比％-2.1%0.7%4.5%5.6%7.3%4.9%3.0%3.6%销售与分销(2,226.6)(2,440.9)(2,476.4)(2,860.0)(2,438.9)(2,302.4)(2,374.8)(2,795.5)环比％-28.9%9.6%1.5%15.5%-14.7%-5.6%3.1%17.7%同比％-10.4%-14.0%-9.1%-8.7%9.5%-5.7%-4.1%-2.3%管理费用(565.9)(494.9)(479.5)(662.0)(554.7)(517.5)(464.8)(737.7)环比％-11.2%-12.6%-3.1%38.1%-16.2%-6.7%-10.2%58.7%同比％18.3%-11.6%-20.9%3.9%-2.0%4.6%-3.1%11.4%研发费用(1,811.6)(1,815.9)(1,509.3)(2,247.1)(1,978.8)(2,147.8)(2,437.2)(2,486.7)环比％-16.6%0.2%-16.9%48.9%-11.9%8.5%13.5%2.0%同比％-9.0%-10.8%-42.7%3.5%9.2%18.3%61.5%10.7%财务费用(542.2)(827.9)(378.3)(711.9)(207.5)(300.4)(937.0)457.7环比％-57.8%52.7%-54.3%88.2%-70.8%44.8%211.9%-148.9%同比％446.1%13.1%228.3%-44.6%-61.7%-63.7%147.7%-164.3%营业利润(226.4)(546.2)(736.9)16.565.6(275.7)239.375.5环比％-85.1%141.3%34.9%-102.2%297.9%-520.0%-186.8%-68.4%同比％-9.7%-10.8%-71.9%-101.1%-129.0%-49.5%-132.5%357.5%营业利润率-1.3%-2.8%-4.3%0.1%0.3%-1.5%1.1%0.4%环比％5.2%-1.6%-1.5%4.4%0.3%-1.8%2.6%-0.7%同比％0.1%-0.3%10.2%6.6%1.6%1.3%5.5%0.3%除税前溢利266.8475.0271.2814.9771.6872.41,058.6693.8环比％-140.8%78.1%-42.9%200.5%-5.3%13.1%21.3%-34.5%同比％-2.4%24.3%-113.7%-224.7%189.2%83.7%290.3%-14.9%净利205.0105.0241.6806.1622.2506.0703.3804.3环比％-118.0%-48.8%130.0%233.7%-22.8%-18.7%39.0%14.4%同比％35.9%11.7%n.m.n.m.203.5%381.9%191.1%-0.2%年初至今 ％35.9%26.6%n.m.n.m.203.5%263.9%232.0%94.1%资料来源：公司数据，Jefferies 第PAGE页3 共10辛西娅·孟，股票分析师，+ 852 3743 8033，cmeng @ jefferies.com请参阅本报告第7-10页的重要披露信息。图2：半年财务摘要中国会计准则人民币百万元1H11A2H11A1H12A2H12A1H13A2H13A1H14A2H14E收入37,013.149,241.342,641.941,477.037,504.837,728.937,697.340,483.8％-6.4%33.0%-13.4%-2.7%-9.6%0.6%-0.1%7.4%同比％20.5%24.5%15.2%-15.8%-12.0%-9.0%0.5%7.3%齿轮(26,243.7)(33,913.6)(31,278.0)(32,813.6)(27,234.2)(25,891.7)(25,509.8)(26,857.5)％-2.4%29.2%-7.8%4.9%-17.0%-4.9%-1.5%5.3%同比％28.4%26.1%19.2%-3.2%-12.9%-21.1%-6.3%3.7%毛利10,769.415,327.711,363.98,663.410,270.611,837.212,187.513,626.4％-14.9%42.3%-25.9%-23.8%18.6%15.3%3.0%11.8%同比％4.8%21.2%5.5%-43.5%-9.6%36.6%18.7%15.1%毛利率29.1%31.1%26.6%20.9%27.4%31.4%32.3