熊再次错过了大局

Flashnote电信，媒体与技术电子设备股票–亚洲亚洲液晶熊再次错过了大局 面板价格在2015年上半年不太可能出现严重回调；我们预计价格将在第二季度上涨 中国新增产能不足，导致2H供过于求；供应紧张是结构性的 重申友达光电/ LGD / INX的OW；我们认为空头再次缺少尺寸迁移和替换需求2015年1月21日蔡志杰*分析员汇丰证券（台湾）有限公司+8862 6631 2863黄大卫*关联汇丰证券（台湾）有限公司+8862 6631 2865在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告发行人：汇丰证券（台湾）股份有限公司免责声明最近几天，一些投资者对看跌华尔街的预测提出了一些论点表示担忧。面板价格在1H见严重修正？不太可能空头争辩说，中国的面板出货量远高于电视机的出货量，并可能导致第二季度面板价格大幅下调5％（最近一次是在全球金融危机期间发生）。虽然DisplaySearch估计2015年第一季度中国电视机出货量环比下降25-30％，但下降幅度应与正常的季节性模式相符。由于产能限制和面板制造商的低库存水平，我们也没有看到面板出货量在2015年第一季度超过季节性模式的迹象。同时，由于新产品的全球引进（不仅来自中国），第二季度全球电视面板出货量通常比第一季度反弹8-12％。我们预计第一季度面板价格将下降0.5-1％，第二季度将上升1-2％。2H容量过剩？不太可能空头人士争辩说，由于产能增加和产量提高，中国的供应量将在2H大幅增长。我们的供应模型反映了产量提高的趋势，显示2H15e的供应同比增长9％（相比之下，1H15e的供应同比增长7％，2H14的供应同比增长6％）。考虑到仅4k2k即可吸收全球容量的1.5％至2％，因此容量增长不太可能导致供应过剩。我们预计2015年中国面板制造商的液晶电视面板出货量将增长25-30％。但是，由于其他面板制造商的产能限制，这只会导致全球出货量增长3-4％（低于电视机销量增长6％）。看大局。空头人士错过了2014年的强劲复苏，因为我们认为空头人士低估了液晶电视的尺寸迁移和替换需求。我们没有迹象表明这两种趋势将会放缓，并且预计未来两年LCD领域的需求将以每年10％以上的速度增长，大大超过产能增长5-8％的水平。亚洲液晶显示器–财务和估值摘要披露事项公司货币代码评级当前目标价 2015年每股收益_Con。 EPS_ ROE％ BVPS必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读价格PE PB 2014e 2015e 2014e 2015e 2014e 2015e 2014e 2015e友达新台币2409 TTOW 17.30 30.04.40.7 2.153.90 1.77 2.03 11.0 17.5 20.5 23.9新台币3481 TTOW 15.35 27.64.30.6 1.983.57 1.73 1.929.8 15.8 21.1 24.0LGD韩元034220 KSOW 36,200 51,5005.50.9 3,1346,538 2,719 3,543 10.2 18.3 33,402 40,132资料来源：彭博共识，汇丰银行估计。截至2015年1月21日定价 21Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q162016年第4季度全球大尺寸液晶容量-资料来源：DisplaySearch，汇丰银行估算0.0%4002.5%4405.0%4807.5%52010.0%全球大尺寸LCD产能（等效于17米）560估值与风险友达（2409 TT）– TWD17.3;超重，TP TWD30TWD30的目标价格不变是基于1.25倍（不变）2015年BVPS估计值TWD23.93。 1.25倍的倍数是ROE高于15％时股票在1H10交易的PB。钥匙下行风险根据我们的评级和估计，这是韩国面板制造商的市场份额损失。群创（3481 TT）-TWD15.35;超重，目标价TWD27.6我们的新台币27.6元的目标价不变是基于新台币23.15元的1.15倍（不变）2015年每股收益。鉴于其交易历史短，产能和产品组合相似，我们将INX目标倍数称为AUO。 1.15倍的倍数比AUO低0.1倍，以捕获稀释潜力并降低ROE。钥匙下行风险我们的投资案例是中国液晶电视需求缓慢。LG Display（034220 KS）– KRW36,200；超重，TP KRW51,500我们不变的目标价格为51,500韩元，是基于2015年BVPS 1.3倍（不变）40,132韩元的目标倍数得出的。 1.3倍的倍数是基于相对于ROE相似水平的历史PB水平折价20％得出的。钥匙下行风险我们的电话是该公司在OLED上的巨额投资，尚未针对大型应用进行商业证明。资料来源：DisplaySearch，汇丰银行估算2016年2015年2014年20132012201120101.01.4全球大尺寸LCD需求与产能的关系：结构紧密性正在显现2.6bn 17英寸eqvlt全球大尺寸液晶显示器需求2.2全球大尺寸LCD产能1.8 3财务与估值：友达光电超重财务报表年至12 / 2013a 12 / 2014e 12 / 2015e12 / 2016e损益表（TWDm）收入416,363 408,175 413,782 426,196税息折旧及摊销前利润71,056 80,451 99,146 98,917折旧和摊销-62,764-56,928-51,608-47,479操作利润/息税前利润8,29323,52247,53851,437净利息-4,453 -3,544 -4,020 -3,700税前利润5,236 22,420 44,217 49,187汇丰银行税前利润5,236 22,420 44,21749,187税项-983 -1,802 -6,632-7,378净利润4,180 20,670 37,50441,739注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）1616估值数据年到12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e电动汽车/销售0.60.50.40.3EV / EBITDA3.72.61.61.1电动/ IC1.00.90.80.7PE *39.88.14.44.0P /账面价值0.90.80.70.6FCF产率（％）27.132.137.234.4股息收益率（％）0.92.94.57.5汇丰净利润4,18020,67037,50441,739发行人信息现金流量摘要（TWDm）股价（TWD）17.30目标价钱（TWD）30.00来自运营资本支出的现金流量71,811-25,45875,109-20,009103,845-36,00098,776-35,000路透（股票）市值（美元）2409.TW5,265彭博（股票）市值（TWDm）2409 TT166,499投资产生的现金流量-23,224-17,998-34,190-33,371自由浮动 （％）87企业价值（TWDm）210780股利-1,444-1,444-4,812-7,501国家台湾部门电子设备净债务变化-38,412-52,585-54,722-47,602分析员蔡志杰联系+8862 6631FCF权益40,91749,75457,19352,698资产负债表摘要（TWDm）价格相对无形固定资产15,71311,78512,37412,1272020有形固定资产流动资产270,269169,604272,768215,791257,160254,535244,681286,7981818现金及其他76,361108,946143,668171,270总资产492,243512,059560,751609,9891414经营负债125,941149,779185,779220,7791212毛债务184,708 164,708 144,708124,708净债务108,347 55,763 1,040-46,562股东们资金178,346197,573230,265264,502投资首都253,284241,620194,623151,557比率，增长和每股分析108620资料来源：H1320友达光电单板电脑1420s到台湾WE1520权重指数108616年到12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e同比变化注意：2015年1月21日收盘价收入10.0-2.01.43.0息税折旧摊销前利润95.313.223.2-0.2营业利润-183.7102.18.2PBT-328.297.211.2汇丰每股收益-394.581.411.3比例（％）收益/ IC（x）1.61.61.92.5投资回报率2.68.718.525.3鱼子2.411.017.516.9资产回报率1.64.87.77.8EBITDA利润率17.119.724.023.2营业利润率2.05.811.512.1EBITDA /净利息（x）16.022.724.726.7净债务/权益60.828.20.5-17.6净债务/ EBITDA（x）1.50.70.0-0.5每股数据（TWD）EPS Rep（完全稀释）0.432.153.904.34汇丰每股收益（全面摊薄）0.432.153.904.34DPS0.150.500.781.30账面价值18.5320.5323.9327.48 4财务与估值：群创公司超重财务报表年至12 / 2013a 12 / 2014e 12 / 2015e12 / 2016e损益表（TWDm）收入422,731 428,657 459,518 477,899税息折旧及摊销前利润90,899 87,134 92,946 83,025折旧和摊销-75,550-59,592-47,612-44,315操作利润/息税前利润15,34927,54245,33338,710净利息-4,809 -3,375 -2,254 -2,458PBT 5,643 21,353 40,430 37,053汇丰银行PBT 5,643 21,353 40,43037,053税项-548 -1,605 -4,852-4,446净利润5,095 19,748 35,57832,607注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）净债务155,912 100,745 60,205 23,253股东们资金194,578210,376238,839264,924投资首都287,497271,610261,703251,325比率，增长和每股分析注意：2015年1月21日收盘价1513119720132014群创光电2015相对台湾加权指数151311972016资料来源：汇丰银行估值数据年到12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e电动汽车/销售0.70.60.40.3EV / EBITDA3.32.82.22.0电动/ IC1.00.90.80.7PE *27.27.74.34.7P /账面价值0.70.70.60.6FCF产率（％）47.144.336.231.0股息收益率（％）1.02.64.74.3汇丰净利润5,09519,74835,57832,607发行人信息现金流量摘要（TWDm）股价（TWD）15.35目标价钱（TWD）27.60经营现金流量90,89987,13492,94683,025路透社（股票）3481.TW彭博（股票）3481 TT资本支出-18,370-19,306-34,600-32,498市值（百万美元）4,832市值（TWDm）152,802投资产生的现金流量-12,161-19,306-34,600-32,498自由浮动 （％）45企业价值（TWD