OW：解决库存问题；有吸引力的8.5％收益率

Flashnote消费和零售纺织品，服装和奢侈品股权–中国超重目标价（港元）7.00分享价格（港元）5.00预测股息收益率（％）8.5潜在回报率（％）48.5注意：潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差加上预测的股息收益率性能1M3M1200万绝对值（％）-4.6-6.938.0相对^（％）-5.5-19.318.9索引^国企指数RIC1234.HK彭博1234 HK市值（美元）776市值（港元）6,020企业价值（人民币元）3652自由流通量（％）322015年1月12日克里斯·泽*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2822 2912Erwan Rambourg *消费者与零售研究全球联席主管香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6572在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证香港上海发行人中国利郎（1234 HK）OW：已解决库存问题；有吸引力的8.5％收益率 成功的重组；我们预计2015年渠道库存和同店销售增长将继续改善 将我们的营销/分销费用提高50个基点，并将我们2014-16年的收益削减5-6％；我们的修订预算仍比共识高6-7％ OW（移除V-flag）；将目标价从6.50港元上调至7.0港元，基于10.5倍2015年市盈率（之前为2014年市盈率）； 2014年股息收益率高达8.5％，现金净额为1.18港元/股，相当于市值的24％渠道库存和SSSG都在改善。成功实施了以下业务：a）关闭不良商店； b）与批发分销商合作，进行最佳库存管理； c）在所有商店中全面整合企业资源计划（ERP），中国利郎的业务从低谷反弹。 2012年下半年度。根据我们的市场调查和渠道检查，我们估计该集团的渠道库存现在不到100天（从2012年的近180天的峰值），而同店销售增长（SSSG）在2H反转为+ 5.5％ 2014年（从其-8％的谷底降至2012年上半年的-12％）。我们认为2015年的积极势头将持续，因为我们预测渠道库存和SSSG分别为90天和+ 6.0％（无变化）。预计营销支出会略有增加。基于上述改善，我们预计中国利郎在营销和分销支出方面将略有加速，以争取更高的市场份额。我们期望在所有媒体（电视，印刷和在线）之间开展更全面的广告活动，并加强物流机制。因此，我们将集团在营销和分销费用上的支出提高了50个基点，并将我们2014-16年的收益预测下调了5-6％。尽管如此，我们认为中国利郎的收入走势仍然强劲，2014-16年的复合年增长率为15.0％。而且，我们的估计现在比共识高出6-7％。重申OW（删除V标志）；将目标价从6.50港币上调至7.00港币。我们对中国利郎的积极态度仍然保持不变：a）我们预计以更高的销量为驱动力的增长报告：银行股份有限公司在解决过时的渠道库存的情况下即将举行的交易会； b）我们预计收益为15.0％免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读c）该股具有吸引力，交易价格仅为7.4倍2015年预期市盈率，但提供了9.6％的2015年预期股息收益率。另外，其净现金头寸强劲，达11.5亿元人民币（或每股1.18港元）。我们将目标价上调至7.0港元是基于10.5倍2015年预期市盈率（之前的目标价为6.50港元是基于10.5倍2014e市盈率）。我们认为，自2009年首次公开募股以来的平均交易倍数，这是合理的。 2价格相对8787654322013年1月13日至7月13日1月14日中国利郎有限公司2014年7月至国企指数6543215年1月资料来源：汇丰银行财务与估值财务报表到十二月31 12 / 2013a 12 / 2014e 12 / 2015e12 / 2016e损益表（CNYm）收入2,299 2,493 2,780 3,108税息折旧及摊销前利润573696810948折旧和摊销-18-210-3操作利润/息税前利润555675810945净利息91 84 58 59税前利润646759868868 1,004 汇丰银行PBT 6467598681,004税项-130 -190 -217-251净利润516569651753汇丰网利润516569651753现金流量汇总（人民币元）来自的现金流量运作658345608700资本支出-100 -100 -1000来自的现金流量投资-73-72-974股利-379 -408 -461-524净变化债务-228 148 -65-171FCF权益644271507698资产负债表摘要（CNYm）无形固定资产162159157154有形固定资产405487565639当前资产2,350 2,466 2,6022,863现金和其他1,320 1,172 1,2361,407总资产2,940 3,134 3,3453,678操作负债363408436468毛债务0 0 00净债务-1,320 -1,172 -1,236-1,407股东们资金2,4962,6572,8473,076投资首都1,2341,5321,6511,781注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）注意：2015年1月8日收盘价比率，增长和每股分析一年至12月31日12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e同比变化收入-17.78.511.511.8息税折旧摊销前利润-17.721.516.517.0营业利润-18.621.720.016.6PBT-15.817.514.415.6汇丰每股收益-17.710.214.415.6比例（％）收益/ IC（x）1.81.81.71.8投资回报率35.036.738.241.3鱼子21.222.123.725.4资产回报率15.717.318.820.2EBITDA利润率24.927.929.130.5营业利润率24.127.129.130.4EBITDA /净利息（x）净债务/权益-52.9-44.1-43.4-45.7净债务/ EBITDA（x）来自运营/净债务的现金流-2.3-1.7-1.5-1.5每股数据（元）每股收益报告（完全稀释）0.430.470.540.62汇丰每股收益（全面摊薄）0.430.470.540.62DPS0.320.340.380.44账面价值2.082.212.372.56估值数据一年至12月31日12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e电动汽车/销售1.51.51.31.1EV / EBITDA6.15.24.43.6电动/ IC2.82.42.21.9PE *9.48.57.46.4P /账面价值1.91.81.71.6FCF产率（％）13.45.610.514.5股息收益率（％）7.98.59.610.9 3估值与风险渠道库存和同店销售均在改善在2012-13年度经营状况不佳的情况下，利郎与其批发合作伙伴采取了一系列合作措施，通过逐步的促销活动和更高的灵活性来清理展览会的订单，以清理多余的库存。这些计划已开始为利郎带来成果，因为自2014年秋季交易会以来下达的总销售订单一直保持在最新的2014年冬季交易会上，因此其核心LILANZ品牌和L2子品牌均显示出正增长。由于批发合作伙伴的库存状况更为健康，我们预计这一积极势头将在2015年加速，预计收入同比增长11.5％。我们重申对利郎的OW评级（但不包括波动性标志），并将目标价从6.50港元上调至7.00港元，主要是基于2015e收益（以前为2014e收益）作为基础，但仍维持10.5倍目标倍数不变。该目标倍数是根据利郎自2009年首次公开募股以来的平均交易市盈率得出的。我们认为利郎应实现倍数扩张，因为其收入和利润率均超出了我们的预期，因为我们预计交易会的订单流向在2014年第四季度开始增加。在我们的研究模型下，对于没有波动率指标的股票，中性区间为9.5％的中国股市的障碍率上下5个百分点。我们的目标价意味着潜在回报率为48.5％（包括预计的股息收益率为8.5％），高于中性区间；因此，我们重申我们的增持评级。我们删除了波动率标志，以确认该股票的历史波动率已趋于稳定。潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。下行风险包括批发分销商未来订单的任何进一步恶化以及由于经营去杠杆化而产生的利润压力。 4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：克里斯·泽（Chris Zee）和埃尔万·拉姆伯格（Erwan Rambourg）重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰银行认为，投资者在作出投资决定时会运用各种纪律和投资视野，这在很大程度上取决于个别情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素。鉴于这些差异，汇丰银行在股权研究中有两个主要目标：1）根据特定主题或想法确定长期投资机会，这些主题或想法可能会影响12个月时间范围内公司的未来收益或现金流量； 2）不时找出短期投资机会，这些机会是在0-3个月的时间范围内从基本的，定量的，技术的或事件驱动的技术得出的，并且可能与我们的长期投资评级不同。汇丰银行已为其长期投资机会指定了评级，如下所述。本报告仅涉及报告中提及的公司的长期投资机会。汇丰银行发布短期交易想法时，与这些股票相关的股票可在网站www.hsbcnet.com/research上找到。这些短期投资机会的详细信息可以在本网站的“报告”部分下找到。汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个别情况，例如投资者的现有持股量和其他考虑因素。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议。投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用评级的定义。此外，由于研究报告包含有关分析师观点的更完整信息，因此投资者应仔细阅读整个研究报告，而不应从评级中推断出其内容。无论如何，不应单独使用或依赖评级作为投资建议。长期投资机会的评级定义股票评级汇丰银行根据以下基准对该行业的股票进行评级：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的价格目标表示分析师期望股票在我们的表现范围内达到的价值。性能范围是12个月。对于被归类为“增持”的股票，潜在收益（等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示的预期股息收益率）必须在下一个交易日超出要求收益至少5个百分点。 12个月（对于归类为挥发成分*的股票，为10个百分点）。对于被归类为“减持”的股票，必须期望该股票在未来12个月内表现不及要求的收益至少5个百分点（对于归类为“易失” *的股票则要降低10个百分点）。这些波段之间的股票被分类为“中性”。在发生任何“重大变化”（承保范围的开始，波动性状态的变化或目标价格的变化）时，我们会根据这些频段重新校准我们的评级。尽管如此，尽管评级尚需进行不断的管理层审查，但由于正常的股价波动，预期收益将被允许移出该区间，而不必触发评级变动。 5*如果一只股票的历史波动率超过40％，该股票上市不到12个月（除非该股票在波动率较低的行业或行业中）或分析师预计会大幅波动，则该股票将被归类为波动性股票。但是，我们认为不波动的股票实际上也可能以这种方式表现。历史波动率定义为过去365天每日移动平均波动率的平均值。但是，为了避免误导频繁的评级变化，波动性必须在任一方向上超出40％基准2.5个百分点，以使股票的状态发生变化。长期投资机会的评级分布截至2015年1月9日，已发布的所有评级的分布如下：超重（购买）46%（其中29％提供了投资银行服务）中立（持有）37%（其中28％提供了投资银行服务）体重过轻（出售）17%（其中21％提供了投资银