中国房地产业：短期内减少首付的提速，但无法解决库存问题

亚洲日报中国房地产业维持市场权重减少首付款的短期增长，但无法解决库存问题杜金松/研究分析师/ 852 2101 6589 / jinsong.du@credit-suisse.com谭凯文（CFA）/研究分析师/ 852 2101 6582 / kelvin.tam@credit-suisse.com●我们预计中国人民银行2月2日发布的公告将降低购房的最低首付金额，从而在短期内提振中国房地产股票价格。然而，尽管即将出台更多的扶持政策，我们仍认为2016年住房销售量应略低于2015年。●这次的首付减少幅度小于2015年，并且几乎没有余地进一步减少。此外，为了稳定人民币兑美元汇率，最有效的刺激房屋销售的政策（降息）应在2016年变得不那么积极。因此，2016年的政策影响应较小，尤其是由于2015年的强劲刺激可能耗尽了一些被压抑的需求。●该公告可能旨在清除春节假期期间较小城市的住房库存，但我们的渠道检查显示，实际影响可能非常轻微。●因此，如果该行业反弹，我们建议从已经给予积极的2016E合约销售指导的中小盘股中获利，并改用质量更高的大盘股。评估指标价钱市盈率（x）公司股票代号评分本地目标年ŤT + 1 T + 2市净率（x）T + 1万科（H）格林敦2202.HK3900.HKO17.3024.405.959.2012/1412/148.47.23.93.61.50.4注意：O =优于大市，N =中性，U =落后大市资料来源：公司数据，瑞士信贷的估算政策支持可增强投资者的近期情绪，但对房屋销售的实际影响应该温和得多中国人民银行于2016年2月2日收市后宣布我们认为，2016年的影响应该较小，尤其是由于2015年的强劲刺激可能耗尽了一些被压抑的需求。图2：抵押政策变更的简要历史第一个家第二居所及以上2003200620072008年10月2010年4月2010年9月2011年1月20132014年9月2015年3月2015年8月2015年9月2016年2月首付> = 20％，利率折扣> = 20％的首付（单位面积）<90平方米，> 90平方米的首付> = 30％> = 20％的首付（单位面积）<90平方米;其他人的30％首付> = 20％，利息> =基础利率的0.7倍> = 30％的首付（单位面积）> 90平方米首付> = 30％不变不变不变的首付> = 30％，使用HPF首付> = 20％不变的首付> = 25％首付> = 20％首付> = 30％，无利率折扣不变的首付> = 40％，利息>基本利率的1.1倍不变的首付> = 50％，利息> =基本利率的1.1倍不变的首付> = 60％首付> = 70％，利率某些一级城市的基本费率> = 1.2倍首付> = 30％（如果已清算首套房的抵押贷款）> = 40％的首付，如果尚未清算首套房的抵押贷款，> = 30％的首付，如果已清除如果清除了首套住房抵押贷款并使用HPF，首付> = 20％：首付> = 40％首付> = 30％资料来源：中国人民银行网站，瑞士信贷研究.因此，我们维持我们的观点，即2016年房屋销售量应略低于2015年。 图3：全国房屋销量（2012A – 2016E）（锰平方米）房屋销售量1,400银行可以选择将首次购房的最低首付要求从目前的25％降低到20％，将第二套住房的最低首付要求从目前的40％降低到30％。我们预计该公告将在短期内提振中国房地产股票价格，就像历史上类似的公告一样。图1：去年首付的减少最初提升了行业表现，但后来却回吐了大部分收益1,2001,000800600400200-201220132014年2015年2016ECS中国MSCI中国属性指数指数CS中国MSCI中国属性指数指数2015年3月30日之后的效果2015年9月30日之后的效果一维-1％1%一维7％3%5D 10％12%5D 10％8%1M 30％17%100万14％9%3M 9％5%3M 22％4%600万-17％-20%截至2月2日160%-9%资料来源：彭博社但是，这次的首付减少量少于2015年，并且没有进一步减少的余地（因为第一和第二套房屋的最低要求现在已回到创纪录的低水平）。此外，为了稳定人民币兑美元汇率，最有效的刺激房屋销售的政策（降息）应在2016年变得不那么积极。因此，政策资料来源：国家统计局，CEIC，瑞士信贷估计库存问题无法通过减少首付来解决我们认为，该公告可能旨在清理春节假期期间较小城市的住房库存。但是我们的渠道检查显示，实际影响可能很小，原因是：(1)即使在2015年9月30日降至25％之后，许多城市的银行也很少允许购房者仅支付25％的首付。由于我们控制银行的风险，进一步减少的幅度甚至更小。(2)较小城市中大多数购买的LTV比率远低于70％。因此，在我们看来，允许更高的LTV比率并没有太大帮助。本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。平均值= 1,079 亚洲日报-页2 之5-提及的公司（价格截至2016年2月2日）中国万科有限公司（2202.HK，HK $ 17.3，跑赢大市，目标价HK $ 24.4）绿城中国控股有限公司（3900.HK，HK $ 5.95，优于大市[V]，目标价HK $ 9.2）重要的全球披露披露附录就个人分析的公司或证券而言，Jinsong Du和Kelvin Tam均证明（1）本报告中表达的观点准确反映了他或她对所有主题公司和证券的个人观点，并且（ 2）他或她的报酬的任何部分均与本报告中表达的具体建议或观点没有，直接或间接相关。万科股份有限公司（2202.HK）的三年价格和评级历史2202.HK收盘价目标价 日 期（HK $）（HK $）评分2013年2月27日14.80 17.80 O2014年5月28日12.4218.202014年6月17日12.41 18.4014年6月25日13.28 15.30 *2014年7月28日16.82 18.60 N14年8月18日15.8018.502014年9月22日14.02 18.60 O2014年10月27日13.98 18.302015年4月29日19.70 23.002015年7月31日18.44 26.002016年1月12日18.10 23.9016年1月15日17.48 24.40*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟绿城中国控股有限公司（3900.HK）的三年价格和评级历史3900.HK收盘价目标价 日 期（HK $）（HK $）评级13年6月9日13.62 16.00 O14年2月19日11.64*2014年4月22日8.37 16.00 O2014年7月28日9.59 12.1015年3月30日6.75 8.40 *2015年5月4日10.6012.7515年7月31日7.65 *2015年9月2日5.59 12.75 O *16年1月15日6.07 9.20*星号表示开始或假设覆盖范围。绩效负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：预计该股票的总回报在未来12个月内将超过相关的基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力的中性股吸引力降低，而表现欠佳的投资机会则不足。截至2012年10月2日，美国和加拿大以及欧洲的评级是基于该股票相对于该分析师覆盖范围的总收益得出的，该总覆盖范围包括相关行业内该分析师覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最具吸引力，中性为吸引力下降，并且表现不及吸引力最低的投资机会。对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；在2012年10月2日之前，美国和加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰股票，预期总收益（ETR）计算包括12个月的滚动股息收益率。当ETR大于或等于7.5％时，将授予优于大市评级；如果ETR小于或等于5％，则表现不佳。如果ETR在以下之间，则可以分配中性： 亚洲日报-页3 之5-5％和15％。重叠的评级范围允许分析师分配将ETR置于相关风险范围内的评级。在2015年5月18日之前，“优于大市”和“低于大市”评级的ETR范围与中性阈值（在2011年7月7日开始运营）介于15％和7.5％之间没有重叠。受限（R）：在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规会排除某些类型的沟通，包括投资建议。波动率指标[V]：如果股价在过去24个月中至少有8个月的一个月内上涨或下跌了20％或以上，或者分析师预计未来会出现大幅波动，则将其定义为波动性股票。分析师的行业比重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对该行业的基本面和/或估值*相对于该集团的历史基本面和/或估值的期望：超重：分析师对行业基本面和/或估值的预期在未来12个月内是有利的。市场重量：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。体重不足分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期保持谨慎。*分析师的服务范围包括相关领域内分析师所覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个领域。瑞士信贷的股票评级（和银行客户）分布为：全球评级分布评分对宇宙（％）其中银行客户（％）跑赢/买入*56%（36％的银行客户）中立/持有*31%（29％的银行客户）跑输/卖出*12%（42％的银行客户）受限制的1%*出于纽约证券交易所和纳斯达克评级分布披露要求的目的，我们对“跑赢大盘”，“中性”和“跑输大盘”的股票评级分别最接近买入，持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是根据相对的基础确定的。 （请参阅上面的定义。）投资者购买或出售证券的决定应基于投资目标，当前持有量和其他个人因素。瑞士信贷的政策是根据主题公司，行业或市场的发展情况，在其认为适当的情况下更新研究报告，这可能会对本文所述的研究观点或观点产生重大影响。瑞士信贷的政策仅是发布公正，独立，明确，公平且不会误导的投资研究。有关更多详细信息，请参阅瑞士信贷关于投资研究的利益冲突管理政策：http://www.csfb.com/research-and-analytics/disclaimer/managing_conflicts_disclaimer.html瑞士信贷不提供任何税务建议。本文中有关任何美国联邦税的任何声明均不得用于或避免被任何纳税人使用，也不得将其用于避免任何处罚的目的。目标价格和评级估值方法和风险：中国万科（2202.HK）（12个月）方法：由于其多元化的业务和良好的销售业绩，我们对万科股份有限公司H的目标价为24.4港币，基于其12个月的净资产值。我们预计万科2016年合同销售将同比增长10％以上，2016年利润率将保持稳定。此外，万科的库存水平最低。因此，我们维持优于大市的评级。风险：可能阻碍实现我们的目标价24.4港币并降低我们的跑赢大市评级的风险包括以下内容。宏观变化：政府任何监管政策的变化都会对公司的收益产生不利影响。财务状况：公司财务状况的任何变化也会对公司的收益产生不利影响。土地价格飞涨和需求状况减弱也是潜在的风险。目标价格和评级估值方法和风险：绿城中国控股有限公司（3900.HK）（12个月）方法：绿城的目标价9.2港元被设定为较我们12个月远期资产净值折让15％，这