较慢的一年，但还算不错

巨集大中华经济学2015年的台湾较慢的一年，但还算不错2015年1月12日阿尔特姆·别留科夫（Artem Biryukov） paulbloxham@hsbc.com.au香港上海汇丰银行有限公司+856621在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com报告发行人：香港上海汇丰银行有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读 台湾经济可能会在2015年放缓，增长3％ 失业率下降，实际工资上升和信贷增长强劲应可缓解外部需求疲软的风险 由于通货膨胀率可能仅维持在1.2％的极低水平，我们预计央行将保持货币政策不变在这种情况下，2014年台湾经济表现不错。尽管全球复苏不平衡，但台湾2014年的GDP增长可能会达到3.4％，2013年的2.2％将有显着改善。制造业生产再创新高，失业率降至2008年第一季度以来的最低水平全球金融危机。我们认为台湾在制造业方面的基本优势仍然完好无损，旅游业也有未开发的机会。然而，在短期内，由于需求疲软，2015年可能更具挑战性。最新的汇丰台湾制造业PMI显示，整体动能下降，产量和新订单在一年多以来首次收缩。因此，我们预计2015年的增速将放缓至3.0％。这会增加通胀过低的风险。 2014年的CPI通货膨胀率平均为1.2％，我们预测2015年将保持不变。鉴于数据呈下降趋势，为什么我们不预测2015年基准贴现率会下降，尤其是当该地区其他中央银行已经开始再次放松时？一方面，失业率处于2008年以来的最低水平，而工资增长正在回升，这表明经济的疲软程度正在稳步侵蚀。最近，新台币（TWD）也跌至4年低点，而此次调整没有央行降息的情况。这将有助于出口商，并在今年晚些时候增加进口通货膨胀。台湾经济在适应技术变化和国际需求模式方面表现出了惊人的灵活性。尽管2015年将是充满挑战的一年，但无需惊慌。 2s.d. 3210-1-2-3-4-514 15输出量05 06 07 08 09 10 11 12 13新订单减库存汇丰银行将PMI归一化s.d. 3210-1-2-3-4-504概要 鉴于国外需求相对疲弱，台湾经济在2015年将充满挑战 通货膨胀率将保持较低水平，这将为央行在2015年保持政策不变提供支持的空间 强劲的劳动力市场和实际工资上涨应有助于国内需求推动增长台湾经济可能会在2015年放缓，但这是在2014年相对不错的时候，当时GDP增长率可能会从2013年的2.2％增至3.4％。但是，2014年底的增长势头急剧放缓，而且去年制造业主导的强劲表现不太可能在2015年重演。我们预计2014年GDP增长率为3.0％（低于我们之前的预测（3.4％），低于官方预测的3.5％。CPI预计为1.2％，高于官方估计的0.9同比百分比。虽然这可能表明通货膨胀/产出结构的恶化，但值得注意的是，劳动力市场在2015年仍将是一个亮点。我们预计失业总率将继续下降，到2015年底将达到3.7％，应该有助于支持国内需求。TWD的近期贬值和全球石油价格的下跌应为出口商提供一些支持。但是，总体外部环境仍然喜忧参半，一些贸易伙伴（美国）的强劲增长被其他地区（中国，日本，欧元区）的疲软数据所抵消。资料来源：Markit，汇丰银行1.增长势头在2014年底急剧放缓2.通货膨胀率可能在2015年初急剧下降同比削减CPI通胀和汇丰银行预报％同比6 6554433221100-1-1-2-200 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16消费物价指数实际 汇丰银行预测资料来源：DGBAS，汇丰银行预测 3指数110100908070605040尾数，工业生产，实际与趋势索引11010090807060504096第8页6420-2-41月11日4.制造业贡献最大pp收入对GDP同比增长的贡献543210-1强劲的一年后增长放缓2014年的故事是强劲的净出口，强劲的最终家庭消费以及H2投资的惊人反弹之一（图3）。这是在许多台湾主要贸易伙伴（美国除外）的数据令人失望的环境下进行的，这对它的出口竞争力是一个好兆头。在产出方面，制造业显然是推动2014年增长的主要动力（图4）。但是，近期前景不太乐观。我们认为台湾经济可能会在2014年增长3.4％，但在2015年很难维持这一速度。2014年底的高频数据表明增长势头有所放缓–汇丰台湾制造业PMI调查显示2014年12月的产量和新订单是一年多来首次下降。 11月的实际制造业产值也同比下降了6.9％-不错，但是从10月的9.1％和9月的10.9％下降了。尽管如此，重要的是要考虑近期的放缓。 2014年，台湾实际上表现相对较好，工业生产达到了新高，现在已经达到甚至高于长期趋势（图5）。我们预计国内需求的来源将在2015年回升。这很可能涉及服务业对增长的贡献中更大的份额，从而有助于抵消制造业的一些放缓。确实，可以争辩说，由于2014年的产出缺口明显缩小，因此央行应该考虑今年的政策正常化。自2011年中以来，基准利率一直为1.875％，在此期间，台湾经济持续增长。约8％。是否改变利率将成为来年的主要政策辩论。我们认为，由于增长和低通胀的下行风险，2015年为时过早（请参阅下一节）。资料来源：DGBAS1月14日政府13年1月投资GDP1月12日消费净出口第8页6420-2-4尾随，对GDP同比增长的贡献3.投资的反弹有助于维持2014年的增长资料来源：DGBAS14服务1312制造业115页43210-1制造业南非趋势资料来源：经济部，汇丰银行98 00 02 04 06 08 10 12 145.工业生产再创新高 4通货膨胀率将维持在较低水平2014年台湾的通货膨胀率仍然较低且相对稳定。从过去的第一季度开始（由于农历新年以来总是受到扭曲），CPI通货膨胀率平均为1.3％。然而，由于全球大宗商品价格下跌，特别是原油价格下跌，这种趋势显然已在年底接近下降。因此，我们预计2015年上半年CPI将保持在1％以下。但是，由于基数效应以及TWD贬值影响到今年晚些时候进口价格上涨的影响，全年通货膨胀不会保持在如此低的水平（图6）。 。我们预计到今年年底CPI通胀将上升到2％。相比之下，官方统计机构预计通货膨胀率将在2015年下降至0.9％。然而，请注意，核心CPI通货膨胀率（不包括食品和能源）仍将保持较高水平，并保持稳定，2014年大部分时间约为1.5％（图7）。 。我们的预测周围的风险肯定是不利的。低油价对全球通货膨胀的拖累至少在2015年上半年可能会持续到通货膨胀计算中，而且可能还会加深。但是，我们认为台湾没有持续通缩的重大风险。这是因为我们预计劳动力市场状况将在2015年继续改善。8. CPI可能在2015年下半年回升，因为食品价格再次开始上涨，特别是在TWD方面，鉴于其贬值％YoY，ppt 6543210-1-2-39697忽略CPI通胀和缴费的头条新闻％同比，ppt6543210-1-2-3111213141516教育娱乐房屋医药保健服装CPI通胀总和食物杂项交通通讯资料来源：DGBAS，汇丰银行预测989900010203040506070809107.核心通货膨胀率高于整体CPI同比标题，核心通货膨胀％同比6 6554433221100-1-1-2-2-3-300 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14CPI核心指标（例如能源和新鲜食品）资料来源：DGBAS资料来源：汤姆森路透社Datasream同比151050-5-10-15-2015年7月14日1月15日新台币条款7月12日1月13日7月13日1月14日美元条款CRB食品指数同比增长151050-5-10-15-20一月126.以新台币计算，食品价格通胀几乎没有下降 511.实际收入以多年来最快的速度增长％YoY Taiw an，实际平均每月常规收益％同比6 6442200-2-2-4-4-6-6-8-802 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15'000s 7006506005505004504000610.更多工人进入劳动力大军%Taiw an，劳动力参与率62劳动力市场良性循环劳动力市场是2014年台湾的一个亮点。就业率创下新高，而总体失业率终于开始逐步下降，11月降至3.9％，是自2008年金融危机爆发以来的最低水平（图） 9）。这是真正的改善–劳动力参与率不断提高（图10）。去年的稳定好转意味着工资开始有所反应。常规每周平均收入（不包括奖金）同比增长2.3％，是多年来最快的速度（图11）。由于CPI同时下降，这将增加实际收入，并应在2015年支持消费。消费者信心调查显示，对就业和工资的看法更为乐观（图12）。2015年的前景仍然相对强劲。这是我们的基本情况，并假设在强劲的工资增长和宽松的货币政策立场的支持下，经济开始向内需重新平衡。因此，尽管总体GDP增速可能会放缓，但我们认为从外部需求向内需以及从制造业向服务业的相对转变是增长的驱动力，这应意味着2015年失业率将继续下降。我们预计失业率将降至到2015年底降至3.7％。资料来源：DGBAS待业（LHS）已雇用（RHS）07 08 09 10 11 12 13 14'000s 11200110001080010600104001020010000失业，就业和失业水平9.劳动力市场指标朝着正确的方向发展78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14平均劳动力参与率SA资料来源：DGBAS57575858595960606161%62标题CPI正常收入真实资料来源：DGBAS12.强劲的劳动力市场将提振消费者信心s.d.进行消费者信心调查，归一化s.d.2.02.01.51.51.01.00.50.50.00.0-0.5-0.5-1.0-1.0-1.5-1.5-2.0-2.0-2.5-2.501 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14就业机会机会家庭财务状况资料来源：台湾研究所 613.对美国和欧洲的订单非常强劲Taiw出口订单，经季节性调整，2011 = 10015015013013014.近年来对中国的出口停滞不前美元nTaiw an，与内地的贸易差额中国10亿美元8 87766554433221100-1-198 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1590一月15十月147月144月14TWD / USD90一月14959510010010510511015.货币对美元兑日元汇率有所差异TWD即期汇率变化率，1/1/2014 = 10011016.贸易加权新台币是十年来最弱的估算有效汇率115115外部环境混杂台湾的经济非常开放-贸易占GDP的130％。不幸的是，全球贸易尚未从最近的金融危机中恢复。根据国际货币基金组织的数据，从1980年到2007年，全球贸易量平均每年增长6％。自2008年以来，平均增长率仅为2.9％。鉴于全球贸易的疲软，台湾实际上表现不错。确实，5月贸易平衡甚至达到了新的纪录高位。 2014年，以美元计算的出口增长了2.7％，高于2013年的1.4％。尤其是出口订单显示，台湾已经成功地将需求重新定位到美国（同比增长6.6％），也许更令人惊讶的是，欧洲（11.6％）。实际上，最令人失望的是与中国大陆的贸易。 2014年出口仅增长0.4％，自2010年以来基本持平，在金融危机之前增长非常迅速。部分原因是近年来中国经济增长放缓。即使如此，大陆现在是台湾最大的出口市场，也是台湾贸易顺差最大的国家。经济一体化的程度最近停滞不前，但推动贸易流动的经济逻辑仍然完好无损。我们相信，不仅要关注传统的商品贸易，而且在旅游业等服务业也有很多机会。1314欧洲日本中国和香港资料来源：经