每周报告：增石油减香港地产 李嘉诚并和记长江

2015年1月12日 星期一 请参阅本报告最后一页的免责声明及重要信息披露(如适用) 财通国际证券有限公司 www.ctsec.com.hk 1 / 15 每周报告 增石油减香港地产 李嘉诚并和记长江  国际上举足轻重的长江实业（1）与和记黄埔（13）刚公布合并。贤人先知先觉，庸人随波逐流，财通国际认为是次行动最重大目的有二：看好石油天然气，看淡中港地产。  简单说，公告示长江股东与和记股东，将按持股量获得分配长和股份，新成立控股公司长和会继承长江的上市地位，长江与和记黄埔会成为长和的全资附属公司，和记黄埔会终止上市。除了持有原来长江与和记的所有非地产业务如集装箱港口、零售、通讯、石油天然气等，新公司长和还要增持和记属下加拿大石油天然气开发企业Husky Oil 6%股权，至持有40%，也是分配长和股份支付；另外把长江与和记持有的大部分为香港地产，小部分次为大陆地产的业务，全数注入新成立的长地公司，再把长地股份按持股比重分拆给新公司长和所有股东，成为一家完全脱离长和的独立上市公司，让股东可从容在股市减持长地。  实质上，这行动暗示长江与和记大股东看好石油，因此增持 Husky；却看淡中港地产，所以分拆长地，方便股东减持套现，盖如果急欲把长江和记持有的众多庞大地产项目放售，必定压低香港楼价，套现利润大减；但如果把地产项目分拆上市，则股东可从容于股市套现。如一五到一六年香港和大陆楼价大跌，长地价值随着下跌，将不会拖累长和价值，因长地已完全独立于长和。  目前长江与和记持有大量香港土地、住宅发展项目、还有大量用作收租的写字楼、商场、酒店。是次行动完成后，新公司长和将不再持有任何重大的香港和大陆地产业务。港股内，三年来香港和大陆地产股市账率估值反复下跌至远低于账面值，因市场看中港楼价将大幅下跌，故领先楼价下调企业估值，而非市场“忽略”了这些价值庞大的蓝筹企业。有别于其它行业，地产股领先楼价可长达连三年。财通国际预期，一五年领涨港股的可能为能源、金属、贵金属、干散货港口等资源相关企业。 大中华地区主要指数 收盘 涨跌 涨跌幅 恒生指数 23,920 84.42 0.35% 恒生国企指数 12,081 57.49 0.48% 恒生中资企业指数 4,513 45.35 1.01% 恒指波幅指数 18.2 0.01 0.06% AH股溢价指数 128 0.46 0.36% 上证综合指数 3,285 -8.04 -0.24% 深证成份指数 11,325 -140.38 -1.22% 沪深300指数 3,547 -12.54 -0.35% 台湾加权指数 9,216 -22.45 -0.24% 全球主要市场指数 收盘 涨跌 涨跌幅 道琼斯指数 17,737 -170.50 -0.95% 标普500指数 2,045 -17.33 -0.84% 纳斯达克指数 4,704 -32.12 -0.68% VIX波动指数 17.55 0.54 3.17% 道琼斯指数期货(即月) 17,633 -178.00 -1.00% 标普500指数期货(即月) 2,034 -20.50 -1.00% 英国FT100指数 6,501 -68.82 -1.05% 日经225指数 17,198 30.63 0.18% 新加坡海峡指数 3,338 -6.67 -0.20% 债券、商品及外汇市场 收盘 涨跌 涨跌幅 美元LIBOR3个月 0.2541 0.000 0.79% 美国三个月债券孳息(%) 0.02 -0.01 美国十年期债券孳息(%) 1.98 -0.05 欧洲布兰特原油 50.11 -0.85 -1.67% 美国轻质原油 48.36 -0.43 -0.88% 上金所国际版黄金 1,213.7 2.60 0.21% 国际现货黄金 1,216.1 7.60 0.63% 国际现货白银 16.42 0.03 0.21% 伦敦铜 6,105 -19.25 -0.31% 波罗的海运费指数 709.0 -15.00 -2.07% 美元指数 91.90 -0.347 -0.38% 港币中间价 0.7904 -0.000 -0.01% 美元中间价 6.1296 -0.001 -0.01% 欧元美元汇率 1.1839 0.004 0.37% 数据来源：万德资讯，彭博 财通视点 2015年1月12日 星期一 请参阅本报告最后一页的免责声明及重要信息披露(如适用) 财通国际证券有限公司 www.ctsec.com.hk 2 / 15 每周报告 香港商用物业市场转趋活跃 本地写字楼新增供应有限，根据香港差饷物业估价处预测，2015 年的预计甲级写字楼供应量之中，约 74% 位于九龙，中西区及东区甲级落成量为零。2014年11月香港录得多宗大面积甲级写字楼成交个案，甲级写字楼整体空置率下跌0.1个百分点，至3.2%，创2011年年底以来低位，反映需求增加。港岛区甲级写字楼的供应短缺，因此九龙区甲级写字楼的租赁和销售活动依然畅旺。由9月起所有级别写字楼租金及价格指数皆增加快。 商铺方面，9月起零售销售经历多个月同比下跌后重拾增长，并已连续3个月出现正增长，市场预计明年优质购物商场的租金将上升，位置方便兼受中国内地旅客和本地消费者欢迎的非核心购物商场租金升幅将较明显，如新界区邻近港铁站的购物商场。 2014年收租类公司如恒隆地产(0101)、九龙仓集团(0004)及太古地产(1972)股价表现普通，除太古地产录得20%升幅外，其余两家公司皆下跌，而REITs表现则较优秀，普遍升幅高于24%，这次将分析2015年两类公司的股价表现预测。 一一年一月以来，SPX/TSXMM比率升幅374%、SPX指数升幅61.5%、TSXMM指数跌幅65.7%，均和二千年三月例子相似；未来数年，会否一如以往两次例子，美股SPX指数大跌，资源股TSXMM指数大升？财通国际认为大有可能，除了上述油价过低触发坏账和衍生合约巨亏、企业资本开支和招聘减少、美国政府赤字扩大的因素，还有希腊为首的南欧国债违约已逼在眉睫，以及实实在在的多种金属资源如金、银、铜、和尤其是锌、铅、铝、镍等等矿产和废品再生产量可能大减的有利因素。 图1:写字楼租金及售价指数 资料来源: WIND,差饷物业估价署,财通国际研究部 2013年下半年，写字楼的租金与售价指数曾经停止上涨，但从2014年开始，两项指数也同时回升。租金指数当中丙级租金升幅较多，至10月的平均升幅达7.4%，乙级的租金平均升5.6%，甲级的平均升3.5%。售价指数方面升幅则较低，但同样是丙级写字楼升幅较大，达3.8%，乙级只有3.3%，而甲级上半年同比下跌影响，至10月仍跌1.37%，但从数据上看，10月份租金与售价同比增长加快，反映物业市场再度活跃。 图2:写字楼租金及售价指数按月同比 资料来源: WIND,,财通国际研究部 由图2可见，自2012年起写字楼租金(蓝线)增幅持续下降，与转口贸易(橙线)持续维持低增长有关，2014年第3季开始所有级别写字楼租金与售价同比增长提升，主要是乙、丙级租金及价格升幅较高所带动，预期2015年升幅仍维持单位数，但租金增长放缓情况或改善。 图3:商铺租金及售价指数 资料来源: WIND,差饷物业估价署,财通国际研究部 行业分析 行业分析 2015年1月12日 星期一 请参阅本报告最后一页的免责声明及重要信息披露(如适用) 财通国际证券有限公司 www.ctsec.com.hk 3 / 15 每周报告 2013年商铺价格指数持平，租金指数于13年中开始持平，但2014年起价格与租金指数重拾增长，虽然看似停止上涨，但同比关系来看，2013年只是增长放缓，2014年第3季起租金同比增长回升，与零售销货价值回升有关。 图4:商铺租金、售价指数及零售销货总值按月同比 资料来源: WIND,差饷物业估价署,财通国际研究部 商铺市场同样出现接近的趋势，商铺售价(红线)与销货价值(橙线)同为左轴，走势十分接近，而价格略领先租金(蓝线)个月时间。2014年上半年因珠宝首饰销售同比大幅下跌影响，上半年整体销货价值录得同比下跌，但下半年已重新回复增长，带动商铺价格也回升，虽然中国经济增长放缓但人均可支配收入仍录得增长，香港整体零售销售在下半年仍然向好，除非有重大经济灾难出现，在油价下跌并维持在低位的前题下，企业生产成本下降，或许有更多促销或降价活动吸引消费，预计2015年消费仍然活跃，2015年商铺租金仍可录得单位数的增长。 图5:主要公司历史市帐率 资料来源: WIND,,财通国际研究部 太古地产(1972)是从太古分拆出来，因此加入太古A(0019)市帐率作为参考。虽然物业价格与租金持续上涨，但以物业租金为主要收入的公司市帐率却持续下降，恒隆地产市帐率在2014年全年在1倍以下，是过往9年也没出现过的现象。主要原因是物业价格增幅高于租金收入增幅，股东权益大幅增加但收入及核心利润增长却较低，核心股东权益回报(ROE)率持续下降。因此市场只能给予较低的市账率估值，而过往租金指数增长放缓，内地物业市场亦有供过于求的忧虑，造成估值创新低的局面，但相信现价已反映市场忧虑，未来估值有提升空间，以恒隆地产(0101)为例，未来多个项目建成投入营运，带动集团收入将有明显的增长，有助提高ROE，集团出售持有的豪宅单位收回更多现金，资金周转良好。若估值获市场提升，股价将有不俗的升幅。 图6:主要公司历史年化股东权益回报率(ROE) 资料来源: WIND,,财通国际研究部 市帐率持续走低的原因与物业价格升幅持续高于租金收入升幅有关，物业价格大幅上升推动物业估值上涨，资产升值但负债不变的情况下，直接推动