评12月通胀数据：通缩压力挥之不去，信贷投放力度将持续加大

2015年1月9日 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 中国经济 通缩压力挥之不去，信贷投放力度将持续加大——评12月通胀数据 数据点评 12月CPI微幅回升，PPI降幅扩大。根据统计局今日公布数据，12月CPI同比增长1.5%，与我们及市场的预测一致（表格 1）。但PPI同比增速则在11月的-2.7%的基础上继续下滑至-3.3%，低于我们及市场的预测。（图 1）。 菜价、猪价和油价是CPI中的三个关键看点。12月食品价格中，唯蔬菜价格上涨明显，成为带动CPI数字上升的主要原因。猪价这一推动食品价格的重要因素则持续走低。近期原油价格的大跌也让燃料指数持续下滑。 通胀预测模型显示未来3个月CPI读数还会进一步走低。我们用对CPI影响最大的几个指标——国际大宗商品价格、猪粮比、工业增加值、M2——构建了CPI的短期预测模型。模型显示CPI同比在未来3个月的趋势仍然向下。 PPI降幅扩大，通缩压力明显。受国际油价持续走低的影响，12月PPI同比增速进一步下滑至-3.3%，跌幅较前月进一步扩大。自2012年3月开始，PPI已经连续同比负增长34个月，而CPI同比数字也创下了5年来的新低。毫无疑问，通缩已经成为了物价的主要风险。同时，与PPI走势高度重合的PMI的购进价格指数也呈现出跌幅扩大的趋势（图4），这些指标的走势均反映出当前国内经济增长的下行压力依然严峻。 通胀整体低位，货币政策仍将宽松，但宽松方式更可能以信贷加速扩张的方式进行。通缩压力的上升表明经济增长仍然疲弱，稳增长目标的实现面临较大风险。在这样的背景下，货币政策宽松的方向是没有疑问的。不过，宽松的方式可能未必是降息。化解融资难，目前的关键瓶颈在于地产和基建的资金可获得性。只有信贷的加速投放才能直接触及这个问题。而去年降息之后资本市场泡沫化发展的倾向也降低了央行降息的动力。因此，我们相信货币政策放松更可能以放松信贷的方式来进行。■ 分析师: 徐高 010-58452002 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 王一聪对本报告亦有贡献 010-58452072 wangyicong@ebscn.com 关注光大宏观 把握经济脉搏 2015-1-9宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 图 1. 12月CPI微幅回升，PPI降幅扩大 图 2. 蔬菜价格是12月CPI同比回升的主要原因 资料来源：CEIC 资料来源：CEIC 图 3. 猪肉价格持续低迷，对CPI上涨的拉动力减弱 图 4. 石油价格大跌拉低物价指数中的燃料分项 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图 5. 数量模型预测CPI在未来几个月还会继续走低 图 6. 商品期货价格显示PPI数字在未来两月有望回升 资料来源：Wind 资料来源：Wind -15-10-50510152020012003200520072009201120132015CPIPPI生产资料价格指数同比变化率（%）-40-2002040608020082009201020112012201320142015CPI：鲜菜CPI：猪肉同比变化率（%）1012141618202224262820082009201020112012201320142015猪肉批发价格元/千克-20-1001020304020082009201020112012201320142015CPI：交通：车用燃料及零配件生产资料购进价格指数：燃料同比变化率（%）-4-202468100506070809101112131415模型拟合值模型预测值实际值CPI同比变化率（%）-25-20-15-10-50510-4-3.5-3-2.5-2-1.5-1-0.500.512012201320142015PPI南华综合指数（滞后2月，右轴）同比（%）同比（%） 2015-1-9宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 表格 1. 宏观经济数据与预测 光大预测市场预测2013-112013-122014-12014-72014-82014-92014-102014-112014-122014-12F2014-12FCPI同比%3.02.52.52.32.01.61.61.41.51.51.5PPI同比%-1.4-1.4-1.6-0.9-1.2-1.8-2.2-2.7-3.3-2.7-3.0工业增加值真实增速同比%10.09.70.09.06.98.07.77.27.27.4固定资产投资累积名义增速同比%19.919.60.017.016.516.115.915.815.715.9消费品零售名义增速同比%13.713.60.012.211.911.611.511.711.711.7新增人民币贷款亿人民币62464825132003852702585725483852790007734M1增速同比%9.49.31.26.75.74.83.23.23.5...M2增速同比%14.213.613.213.512.812.912.612.312.512.5一年期定存%3.003.003.003.003.003.003.002.752.752.752.78出口名义增速（美元计价）同比%12.74.210.514.59.415.311.64.75.25.9进口名义增速（美元计价）同比%5.38.39.8-1.7-2.46.94.5-6.7-2.3-6.2贸易顺差亿美元338252320473499310455545403485人民币兑美元汇率（月末值）人民币/美元6.136.106.116.176.166.156.156.136.126.126.15资料来源：CEIC，Wind，光大证券注：市场预测为Wind调查的市场预测均值。历史数据 2015-1-9宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 4 - 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 徐高，光大证券首席经济学家。加入光大证券前，他曾任瑞银证券高级经济学家、世界银行经济学家、国际货币基金组织兼职经济学家及研究助理等职。徐高目前还是中国首席经济学家论坛理事、世界银行顾问、以及华尔街日报和财新网专栏作家。徐高拥有北京大学颁发的经济学博士学位，以及西南交通大学颁发的工学硕士、学士学位。 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 2015-1-9宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 5 - 证券研究报告 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号：z22831000。 公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整。报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议作出任何形式的保证和承诺。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素。 在任何情况下，本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议，本公司及其附属机构（包括光大证券研究所）不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。 本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理部和投资业务部可能会作出与本报告的推荐不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在作出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 本报告的版权仅归本公司所有，任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表、篡改或者引用。 光大证券股份有限公司销售交易团队 上海市新闸路1508号静安国际广场3楼 邮编200040 总机：021-22169999 传真：021-22169114、22169134 销售交易部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 北京 郝辉 010-58452028 - haohui@ebscn.com 黄怡 010-58452027 - huangyi@ebscn.com 梁晨 - liangchen@ebscn.com 刘公直 010-58452029 liugongzhi@ebscn.com 上海 严非 021-22169086 - yanfei@ebscn.com 周薇薇 021-22169087 - zhouww1@ebscn.com 徐又丰 021-22169082 - xuyf@ebscn.com 李强 021-221691