证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 策略研究 【策略晨报】 伴君策：加息落地，喘息期抢龙头（3月16日） 主要观点 1. 海外观察：鸽派加息的落地，紧缩效应的间歇。3月议息会议落地，由于此前市场有了较充分的预期，而会议从加息路径预测、经济预测以及耶伦讲话等角度上又释放了偏“鸽”的信息，导致美债和美元的回调以及欧美股市和商品的提振。加息落地的基础是全球“风险平衡”的短周期共振，加息落地仅是紧缩效应对于短周期运行和资产价格抑制的间歇。 2. A股策略：重视地产产业链下游的向上弹性。住建部部长陈政高在两会期间表示今年要在三四线再推进棚改货币化安置。以加杠杆的方式去库存，价格上涨带来的财富效应有利于带动房地产后周期消费的增长。而上游投资领域由于去库存的大背景下向上的弹性不如下游，因此在当前时点应该继续超配家电、建筑装饰，轻工家居等领域的龙头标的。 3. 行业动态：两会落幕政策有破有立，制度改革创新是未来行业配置突破口。两会落幕，一方面政府再度表明防风险、去杠杆的决心，金融领域加强对银行和险资的监管;房地产方面青岛、南京紧急颁发限购新政，或引发新一轮房价调控政策;供给侧改革端相继推动钢铁和煤炭行业杠杆去化。另一方面，政府积极推行金融改革，既有证券业协会高层畅谈打造证券业“国家队”;又有央行与香港有关方面研究试行“债券通”，推动优化两地债券市场基础设施的互联互通和跨境合作，进一步便利投资者参与债券市场。经济转型，金融助力的背景下，孕育新的经济增长点的行业仍具长期配置价值。 4. 主题聚焦：求新求实下的“金”苹果。考虑本轮消费升级主线背景是立足防御，在主题求新的同时更要求实，寻找商业化拐点成熟期短，高端可识别度高的苹果产业链。A股昨日主题整体复盘来看，PPP概念表现抢眼，苹果概念尾盘翻红，整体排名靠前，而共享单车概念大幅下挫。符合我们在周报中强调的“围绕消费升级主线，把握‘下游高端化+中游国产化’趋势”的特征。美股方面，新能源汽车继续领跑，矿产开采类指数出现回调。仍建议按照周报思路，继续重点推荐苹果产业链。 联系人：王君 电话：010-63214678 邮箱：wangjun@hcyjs.com 证券分析师 相关研究报告 策略晨报 2017年03月16日 策略晨报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 一、海外观察 鸽派加息的落地，紧缩效应的间歇。3月议息会议落地，由于此前市场有了较充分的预期，而会议从加息路径预测、经济预测以及耶伦讲话等角度上又释放了偏“鸽”的信息，导致美债和美元的回调以及欧美股市和商品的提振。加息落地的基础是全球“风险平衡”的短周期共振，加息落地仅是紧缩效应对于短周期运行和资产价格抑制的间歇。  【鸽派加息的落地，紧缩效应的间歇】3月议息会议点评 【事件】：3月16日凌晨，美联储公布了3月份议息会议结果：上调联邦基准利率水平至0.75-1%之间，与市场预期相符。和12月份的加息路径相比，保持了2017年加息3次的加息路径，将18年加息次数从2次上调至3次。由于并未释放超越市场预期的2017年加息4次的信号，叠加耶伦在发布会上偏“鸽”的言论，发布会后，美债收益率和美元指数出现了下挫。 【点评】：从会议发布的声明来看，和2月份相比，表达了对于通胀回升的确认，以及对于就业市场和增长的乐观，从而使再次加息落地：在通胀问题上，指出通胀已经连续几个季度回升，接近委员会2%的长期目标水平（2月为接近目标水平），同时声明中删除了2月中“鉴于目前通胀率与2%的差距”，增添了通胀朝着“均衡”方向发展并在“中期内稳定在2%左右”；在就业方面，指出就业仍然稳步增加，失业率近几个月基本没有改变；指出企业投资看上去有所稳固（2月份为企业投资仍疲软）。 从预判未来加息路径的点阵图来看，保持了2017年加息3次目标为1.375%的加息路径，将2018年的加息次数从2次提高至3次至2.125%，维持在长期联邦基金利率达到3%的判断。从经济数据预测来看，和12月份相比：对于增长的预测，维持2017年的预测不变，将2018年从2.0%上调至2.1%，维持2019年和长期的预测值不变；对与失业率的预测，维持2017-2019年的失业率在4.5%的预测不变，将长期失业率从4.8%下调至4.7%；对于通胀的预测，维持2017-2019年的PCE预测不变，将2017年的核心PCE由1.8%上调至1.9%。整体而言，在数据预测和加息路径上并没有显著的更乐观的调整。 综合FOMC会议声明、点阵图和数据预测以及耶伦在发布会上的讲话，和市场预期相比，释放了相对较“鸽”的信号，主要体现在以下几个方面：第一，进入2月下旬3月上旬后，随着联储官员对于3月加息的预期引导，金融市场开始将2017年加息3次进行定价，会议前已经开始寻找2017年加息4次的信号，而维持2017年加息3次的结论显然没有释放更“鹰”的信号；其次，针对此次声明中将“仅仅循序渐进地加息”删改为“循序渐进地加息”，耶伦强调了不要过分解读将“仅仅”删除，加息是循序渐进的，并且否定了每次会议都会收紧一次宽松政策；第三，此前市场普遍预计耶伦可能对于美联储的缩表操作释放更为“鹰”派的言论，比如时间上的提前等。但是耶伦表示，本次会议虽然讨论了调整资产负债表的投资政策，但尚未决定，在缩表之前，希望对经济有信心并循序渐进地缩表。综合整体的“偏鸽”信号后，美国国债收益率下跌，美元指数下跌超过1%，黄金和原油出现反弹，美国和欧洲股市出现了小幅上涨。 回顾美联储在1季度的货币政策操作：在进入2月底后重新引导市场隐含的加息概率并使3月份的加加息顺利落地，同时在落地的过程中释放偏鸽派的言论。这样既体现了对于通胀节奏一定程度上的控制（在定价端对于商品产生一定抑制，同时有原油价格回落的配合），又维持了股票市场的稳中向好，并使利率体系继续抬升以适应美国自身的经济。而联储货币政策的名义加息能够在时隔3个月之后再次落地的核心原因在于“风险平衡”下全球主流经济体出现的短周期的共振向上的反弹仍在继续。 以商品价格修复为导向的短周期反弹成为全球风险平衡的最大公约数，缓冲了美国紧缩的货币政策对于全球的冲击：对于资源国而言，商品的反弹提振基本面；对于以中国为代表的制造业国家而言，价格与工业的修复提振经济基本面，缓解资本流出的压力；对于欧洲日本而言，美元的震荡走强提振其出口与基本面。全球的稳定使得短期来看，美国经济向好的带动作用超越了加息收紧带来的对于全球的抑制作用，使得盯住通胀的加息可以再次落地。 策略晨报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 对于美国自身经济和金融风险而言，也出现了相对全面的“平衡”，失业率稳定下强劲就业增长仍然在延续，PPI和短周期修复延续，房地产市场仍然稳定，金融市场方面，信用利差持续回落，VIX指数低位运行。随着全球整体的稳定，美国自身也呈现出经济和资产价格的相对平衡。 不过此次“鸽派”加息落地对于风险资产的提振仍然仅仅是紧缩效应的间歇时间，随着短周期的持续运行，价格体系的抬升和紧缩政策的积累，短周期的顶部特征仍然会在2季度显现，只不过在相对“风险平衡”的背景下，顶部相对平滑，对于资产价格而言：随着价格的冲高对于短周期的抑制，PPI端商品的压力最终在2季度会明朗；同时，美欧股票市场在短周期加速上行期波动率持续被压制，二季度对于金融稳定和通胀平衡可能引发政策掣肘从而带来金融市场的扰动；人民币汇率和货币政策而言，虽然加息落地和近期美国汇率政策的取向使贬值压力暂缓，但是货币政策整体上难以逃离对于美国紧缩效应的绑定，债市上短期难以得到资金面显著的提振，股市上后周期消费相对强势的格局延续。 图表 1 12月议息会议加息路径点阵图 图表 2 3月份议息会议加息路径点阵图 资料来源：美联储官网, 华创证券研究所 资料来源：美联储官网，华创证券研究所 图表 3 美国国债收益率走势图 图表 4 去年3季度以来全球的短周期复苏迈向高潮 资料来源：Wind, 华创证券研究所 资料来源：Wind, 华创证券研究所 0.800.901.001.101.201.301.401.501.601.701.800.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00002015-12-312016-03-312016-06-302016-09-302016-12-31美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:1年期限利差44.0045.0046.0047.0048.0049.0050.0051.0052.0044.0046.0048.0050.0052.0054.0056.0058.0060.002012-012012-032012-052012-072012-092012-112013-012013-032013-052013-072013-092013-112014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-01美国:制造业PMI：Markit日本:制造业PMI：：Markit欧元区:制造业PMI：：Markit中国:制造业PMI：Markit:右 策略晨报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 二、A股策略 重视地产产业链下游的向上弹性。住建部部长陈政高在两会期间表示今年要在三四线再推进棚改货币化安置。以加杠杆的方式去库存，价格上涨带来的财富效应有利于带动房地产后周期消费的增长。而上游投资领域由于去库存的大背景下向上的弹性不如下游，因此在当前时点应该继续超配家电、建筑装饰，轻工家居等领域的龙头标的。  市场回顾 周三两市低开后窄幅向上，分别收涨0.08%、0.11%。三、四线房地产数据向好带动产业链上下游建材、家电等板块走高。次新股维持活跃表现；PPP指数、环保板块午后异动，分别收涨1.29%、1.99%；项目下沉，订单向上市公司龙头聚拢。乐视网午后异动带动创业板反弹。国内期市收盘分化，黑色系高位持坚，石化和农产品板块表现低迷。  市场新闻 【养老金】楼继伟：养老金波动不能很大，配置股票比例很低。社保基金理事会理事长楼继伟15日在部长通道表示，社保基金可以忍受更大的年度波动，而取得更好的长期回报，养老金结余来源于各地委托，目前已经到账1370亿，有各地期限，一般是5年，波动不能很大，收益率也不会很高，养老保险受托的部分95%以上要求当年不发生亏损，配置股票比例很低。 点评：养老金投资风格稳健，配置股票的比例很低，所能带来的实际总量效应有限。资金大多可能投向低贝塔、低估值、优业绩的公司股票，且入市前市场已有预期，不会对A股市场造成的较大影响。 【债券】李克强：准备今年首次在香港和内地进行债券通。中央政府会不断地加大力度，会继续出台许多有利于香港发展、有利于内地和香港合作的举措。要进一步探索开放债券市场，这是国家的需要，香港也有平台。准备今年在香港和内地试行“债券通”，也就是说允许境外资金在境外购买内地的债券。 点评：人民币正式加入SDR后，资本项下的对外开放仍在有序的探索中，“债券通“跨境平台的搭建将有利于改善离岸人民币的流动性，充足的离岸人民币流动性对提升市场深度，满足跨境贸易、离岸投融资、外汇交易等经济活动至关重要。 【汇率】李克强：中国继续保持人民币在合理均衡水平上基本稳定。去年因为国际货币市场动荡，特别是美元走高，许多货币尤其是主要国际货币对美元的汇率大幅度贬值，而人民币汇率贬值幅度是比较小的。我们不希望通过贬值来增加出口，这不利于企业转型升级。我们也不希望打贸易战，这不利于国际贸易和货币