全面挖掘IP价值，构建多元互联版图

报告信息1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司深度研究 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 骅威文化（002502） 全面挖掘IP价值，构建多元互联版图 投资要点：  转型布局互联网文化，打造优质IP运营商 骅威文化成立之初以玩具制造销售为主营业务，2013年12月收购第一波20%股权， 2015年完成收购第一波剩余80%股权以及梦幻星生园100%股权，成功转型覆盖动漫影视、网络游戏、周边衍生品等IP运营领域。2016年5月公司正式更名“骅威文化”，显示出发展互联网文化产业决心。转型后公司盈利能力显著提高，2016H1实现净利润8876万元，同比增长252%。  第一波专注网文IP运作，主力打造网络游戏实现商业变现 第一波创始人为起点白金作家，笔名撒冷，并通过与唐家三少、我吃西红柿等顶尖网文作家紧密合作，获取丰富IP储备，结合第一波游戏研发运营能力，打造手游、页游进行变现，已推出《莽荒纪》《唐门世界》《绝世天府》等多个成功产品。围绕头部IP如《莽荒纪》，第一波将进行手游、页游、动画、影视剧等全面开发，后续还将着重运营IP《雪鹰领主》，改编手游2016年7月上线后IOS畅销榜最高排名至第5名。  梦幻星生园精品剧持续不断，锁定年轻女性群体 秉承少而精的原则，星生园出品电视剧如《煮妇神探》《偏偏喜欢你》等均在浙江卫视、湖南卫视等一线平台播出，平均卫视收视率破1%。星生园核心团队稳定并绑定以桐华为代表的核心人才，锁定优质IP，持续推出精品。2016年星生园重点打造《放弃我抓紧我》《那片星空那片海》，两部剧均将在湖南卫视播出，其中《星空海》将陆续制作共3季剧并已筹备电影，有望为星生园业绩带来较大的超预期弹性空间。  投资建议 若不考虑外延预期，我们预计骅威文化2016-2018年净利润分别为2.87亿元/3.54亿元/4.19亿元，同比增速分别为138.3%/23%/18%。考虑到公司IP运营版图日臻完善，内部具备整合协同空间，且公司历史上外延战略执行力以及收购资产优质程度高。根据前期公司公告重组终止后解锁期已到，下半年可能进入新的整合窗口。首次给予买入投资评级，综合给予骅威文化2017年50倍PE，12个月目标市值180亿，对应目标价41.86元。  风险提示 收购资产业绩不达预期，并购整合风险 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 476.78 590.57 1,142.17 1,416.52 1,729.36 增长率（%） 6.14% 23.87% 93.40% 24.02% 22.08% EBITDA（百万元） 39.19 125.23 325.66 395.51 457.81 净利润（百万元） 34.35 120.35 286.76 353.78 418.86 增长率（%） 7.59% 250.31% 138.27% 23.37% 18.40% EPS（元/股） 0.08 0.28 0.67 0.82 0.97 市盈率（P/E） 352.14 100.52 42.19 34.20 28.88 市净率（P/B） 13.21 3.91 3.66 3.38 3.09 EV/EBITDA 77.73 83.27 35.41 28.45 24.33 数据来源：公司公告，天风证券研究所 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2016年08月22日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 行业名称 传媒 投资建议 买入 当前价格： 28.14元 目标价格： 41.86元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 430/203 流通A股市值（百万元） 5,721 每股净资产（元） 7.41 资产负债率（%） 11.38 一年内最高/最低（元） 35.05/19.92 Table_First|Table_Chart 一年内股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 文浩 分析师 执业证书编号：S1110516050002 电话： 邮箱：wenhao@sh.tfzq.com 焦娟 分析师 执业证书编号：s1110516020001 电话： 邮箱：jiaojuan@sh.tfzq.com Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 Table_First|Table_QR_Code 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-15%0%15%2015-082015-122016-042016-08骅威文化沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 正文目录 公司概况：转型布局IP运营，纳入优质影游业务 ............................... 4 行业分析：IP产业链价值凸显，精品制造能力始终至上 .......................... 6 IP改编持续升温，粉丝导流价值显著 ....................................................................... 7 内容为王，优质IP运营方将持续受益 .................................................................... 10 公司业务分析：“第一波+梦幻星生园”双支柱保障IP运营 ...................... 13 第一波：立足网文IP，打造互联网时代的IP品牌运营商 ...................................... 13 梦幻星生园：专注精品言情剧，核心团队及IP储备支撑持续发展 ........................ 18 玩具业务：继续向动漫及衍生玩具、智能玩具升级 ................................................ 22 公司战略：持续整合IP产业链，人才激励与资本运作并举 ...................... 23 全力推进业务整合，继续打造IP运营产业链 ......................................................... 23 员工激励凝聚优秀人才............................................................................................ 24 充分发挥资本平台优势，布局优质文化企业 ........................................................... 24 投资建议 ................................................................ 25 图表目录 图表1：骅威文化历史沿革 .............................................................................................. 4 图表2：骅威文化股权结构 .............................................................................................. 4 图表3：骅威文化2012-2016H1营业收入和净利润 .......................................................... 5 图表4：骅威文化2012-2016H1分项业务收入占比 .......................................................... 5 图表5：骅威文化2012-2015年分业务及整体毛利率 ...................................................... 6 图表6：骅威文化2012-2016H1三项费用率..................................................................... 6 图表7：第一波、梦幻星生园承诺业绩及完成情况（扣非后净利润） ............................ 6 图表8：IP为核串联起各泛娱乐业态 ............................................................................... 7 图表9：IP产业链金字塔型产业规模 ............................................................................... 7 图表10：典型网络文学IP改编游戏盘点（截至2015年） ............................................. 7 图表11：2015年热播剧平均收视TOP10 .......................................................................... 8 图表12：2015年热播剧网络点击量TOP10 ...................................................................... 8 图表13：2016年最受期待的10部电视剧 ....................................................................... 9 图表14：2015年网文IP手游TOP5具体表现 .................................................................. 9 图表15：2014-2015年IOS前100名榜单中的IP游戏表现 ............................................ 9 图表16：2016年内地电影票房排行榜（截止16.8.12） .............................................. 10 图表17：2016年部分国产IP电影票房 ......................................................................... 10 图表18：2010-2016Q1年我国制作并获得发行许可证的电视剧数量 ............................. 10 图表19：2005-2015观众人均每日收视时长（分钟） ................................................... 11 图表20：2013-2016年国内视频行业付费用户规模 ....................................................... 11 图表21：2014-2015年国内视频行业付费收入规模 ....................................................... 11 图表