2016年中报点评：营销改革进入收获期业绩维持较快增速，增发获批助力未来发展

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 营销改革进入收获期业绩维持较快增速，增发获批助力未来发展 ——丽珠集团（000513）2016年中报点评 2016年08月22日 首次覆盖/强烈推荐 丽珠集团 财报点评 杨若木 分析师 执业证书编号：S1480510120014 yangrm@dxzq.net.cn 010-66554032 张金洋 联系人 zhangjy@dxzq.net.cn010-66554035 胡偌碧 联系人 Hurb@dxzq.net.cn010-66554035 事件： 丽珠集团发布年中报，上半年实现营业收入37.84亿元，同比增长21.47%；归属于上市公司股东的净利润4.09亿元，同比增长20.01%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润3.64亿元，同比增长26.53%。实现EPS为1.04元。 公司2016年Q2实现营业收入20.39亿元，同比增长30.48%；实现归属于上市公司股东的净利润1.79亿元，同比增长13.12%；归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润1.75亿元，同比增长18.18%。实现EPS为0.45元。 观点： 1、 营销改革进入收获期，全年业绩有望维持较快增速 公司上半年收入端增速21.47%，二季度收入增速高达30.48%超预期，我们认为主要是受益于二线品种的高增速和营销改革进入收获期。分产品来看，公司一线产品参芪扶正销售收入8.23亿，增速15.2%较为稳定。二线专科药潜力品种注射用尿促卵泡素、艾普拉唑肠溶片、亮丙瑞林微球、鼠神经生长因子销售收入分别为2.88亿、2.35亿、1.93亿、1.42亿，增速分别为57.00%、70.19%、42.10%、77.72%。同时制剂出口进展良好，制剂药品海外实现销售收入141万美元。 放眼全年，我们有以下四点判断，第一，市场普遍对参芪扶正有所担忧，但参芪扶正IMS终端表现良好，并没有想象中的快速下降，保持了平稳增长，说明对于中药注射剂不能一棒子打死，参芪扶正这样的优质品种可以脱颖而出，成为公司现金流品种。第二，公司二线专科用药潜力品种（促卵泡素、艾普、亮丙、鼠神经）维持较快增速，竞争格局良好，销售总额已超过参芪扶正（8.58亿 VS 8.23亿），未来承接参芪扶正业绩增长任务不成问题。第三，公司原料药业务扭亏，有望为业绩提供较大弹性。第四，公司营销改革初见成效，助力业绩成长。 东兴证券财报点评 丽珠集团（000513）：营销改革进入收获期业绩维持较快增速，增发获批主力未来发展 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 表1:丽珠主要品种销售增长情况 领域 品种 2015年销售收入 同比增速 2016H1销售收入 同比增速 未来增长动力 中药注射剂 参芪扶正 15亿 17% 8.23亿 15% 渠道下沉，营销改革 消化道 艾普拉唑肠溶片 1.9亿 75% 1.42亿 70.19% 地方医保，国家医保目录调整预期 促性激素 尿促卵泡素 4.3亿 16% 2.88亿 57% 细分行业高增长，二胎 促性激素 亮丙瑞林 2.9亿 47% 1.93亿 42% 招标放量 神经 鼠神经生长因子 3亿 66% 1.42亿 77.72% 招标放量，渠道优势 体外诊断 4.7亿 6% 2.6亿 17.59% 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 公司毛利率有较大提升，同比增长3.02 个百分点，我们认为主要和原料药扭亏及高毛利品种结构变化有关。 财务指标整体良好，公司销售费用率为39.68%，比去年同期37.53%上升了2.15%，主要是销售增长，市场及推广费增加所致；管理费用率为8.17%，比去年同期8.93%下降0.66%，管理费用控制较好；财务费率用为0.23%，比去年同期0.64%下降0.41%，主要是平均贷款余额减少及贷款利率降低所致。 2、 增发获批助力未来发展，5亿产业投资基金促进国际化战略 8月2号，公司非公开发行方案获证监会批准，核准发行不超过3850万股新股，发行价格不低于38.36元/股，总金额不超过14.8亿加码主业。投资艾普拉唑系列创新产品深度开发及产业化升级项目、治疗用抗体药物研发与产业化建设项目、长效微球技术研发台建设项目，有效提高自主创新能力，维持公司竞争优势，推进公司长期战略发展目标的实现。 公司自2015年9月设立5亿元的产业投资基金以来，连续落地两单海外项目，Cynvenio精准医疗项目优质专注检测端，目前已成立合资公司，Abcyte精准医疗专注治疗端靶向细胞治疗同时也做单抗。我们推测，未来公司还会持续通过海外布局和国际合作去扩充其精准医疗平台和业务，后续布局值得期待。 东兴证券财报点评 丽珠集团（000513）：营销改革进入收获期业绩维持较快增速，增发获批主力未来发展 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES3、公司投资逻辑再梳理：业绩增速确定性高，估值较低，原料药有望提供业绩弹性，单抗和精准医疗长远布局，值得重点关注 我们预计公司2016-2018 年业绩复合增速有望维持20-25%左右，确定性较高（参芪扶正稳健增长，二线品种超增速接棒业绩增长体量已超过参芪扶正，股权激励条件要求），目前估值25倍左右；公司单抗部分具备广阔的市场前景，精准医疗布局为公司未来发展锦上添花，两部分在当前股价下均未体现估值，海外布局、国际化合作也在持续推进；另外，原料药业务经过调整有望给公司整体业绩提供一定弹性，值得重点关注。 结论： 不考虑增发摊薄影响，我们预计2016-2018年归母净利润分别为7.8亿元、9.7亿元、12.0亿元，增长分别为25.26%、24.29%、24.08%。EPS分别为1.97、2.44、3.03，对应PE分别为25x，20x，16x。我们认为公司业绩增速确定性高，估值较低，原料药有望提供业绩弹性，单抗和精准医疗长远布局，未来国际化战略有望持续推进。我们看好公司长期发展，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 东兴证券财报点评 丽珠集团（000513）：营销改革进入收获期业绩维持较快增速，增发获批主力未来发展 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 流动资产合计 3166 3578 5810 6898 8156 营业收入 5544 6621 8015 9548 11315 货币资金 716 798 2405 2864 3395 营业成本 2143 2575 3130 3737 4448 应收账款 1073 1256 1537 1831 2170 营业税金及附加 69 81 72 86 102 其他应收款 52 68 82 98 116 营业费用 2208 2542 3059 3609 4254 预付款项 166 122 124 127 129 管理费用 465 606 734 859 962 存货 847 984 1217 1453 1729 财务费用 21 27 0 0 0 其他流动资产 0 0 28 28 28 资产减值损失 57.53 102.79 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 4137 4500 4070 3832 3592 公允价值变动收益 -4.94 -0.18 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 38 69 69 69 69 投资净收益 8.22 6.78 0.00 0.00 0.00 固定资产 2944 3324 3113 2916 2737 营业利润 585 693 1020 1257 1549 无形资产 258 259 234 208 182 营业外收入 70.11 130.69 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 0 60 60 60 60 营业外支出 2.60 15.56 0.00 0.00 0.00 资产总计 7303 8078 9880 10730 11748 利润总额 652 808 1020 1257 1549 流动负债合计 2669 3155 4172 4307 4447 所得税 98 148 204 251 310 短期借款 376 250 1108 1027 914 净利润 554 660 816 1005 1239 应付账款 599 637 763 911 1085 少数股东损益 38 37 36 36 36 预收款项 56 65 66 68 69 归属母公司净利润 516 623 780 969 1203 一年内到期的非流动负债 0 400 400 400 400 EBITDA 1091 1266 1256 1495 1789 非流动负债合计 551 113 56 56 56 EPS（元） 1.74 1.62 1.97 2.44 3.03 长期借款 67 1 1 1 1 主要财务比率 应付债券 400 0 0 0 0 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 负债合计 3220 3268 4229 4364 4504 成长能力 少数股东权益 386 464 500 536 572 营业收入增长 20.04% 19.41% 21.06% 19.13% 18.50% 实收资本（或股本） 296 397 397 397 397 营业利润增长 -1.02% 18.53% 47.22% 23.22% 23.22% 资本公积 213 396 396 396 396 归属于母公司净利润增长 5.84% 20.67% 25.26% 24.29% 24.08% 未分配利润 2708 3267 3657 4142 4743 获利能力 归属母公司股东权益合计 3697 4346 5152 5831 6673 毛利率(%) 61.35% 61.10% 60.95% 60.86% 60.69% 负债和所有者权益 7303 8078 9880 10730 11748 净利率(%) 9.99% 9.96% 10.18% 10.53% 10.95% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 12.90% 7.07% 7.71% 7.89% 9.03% 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E ROE(%) 13.96% 14.33% 15.14% 16.63% 18.03% 经营活动现金流 717 928 579 832 1004 偿债能力 净利润 554 660 816 1005 1239 资产负债率(%) 44% 40% 43% 41% 38% 折旧摊销 486 546 0 238 240 流动比率 1.19 1.13 1.39 1.60 1.83 财务费用 21 27 0 0 0 速动比率 0.87 0.82 1.10 1.26 1.45 应收账款减少