国内POCT行业领航者，各大产品管线持续发力

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 国内POCT行业领航者，各大产品管线持续发力 ■深耕细作完善业务结构，20余载造就POCT民营龙头。万孚生物成立于1992年，主要从事快速诊断试剂、快速检测仪器等POCT相关产品的研发、生产和销售。公司构建了金标、荧光、电化学、化学发光、干式生化、分子诊断六大技术平台，重点针对慢病管理、基层医疗、危急重症等业务领域，百余种产品应用于各级医院、社区门诊、OTC药房以及疾病控制中心、公安、军队等特殊渠道。2018年前三季度，公司实现营业总收入11.53亿元，同比增长52.41%；扣非归母净利润2.05亿元，同比增长56.42%。业绩增长居于行业领先地位。 ■强大研发平台不断丰富产品管线，全球营销体系助力业绩腾飞。万孚生物研发投入绝对值多年位居国内POCT企业第一位，远超同行业其他上市公司。2017年，公司投入研发费用1.06亿元，同比增长71.6%，是同行上市公司两倍以上。万孚生物围绕六大诊断技术平台（免疫诊断平台、生化诊断平台、电化学诊断平台、分子诊断平台、生物原材料开发平台、仪器开发平台）建立了围绕妊娠检测、感染及传染病检测、毒品检测、心血管和慢性病检测的四大产品线。2018年公司全年累计获得产品注册证82个，其中化学发光注册证13个、电化学注册证2个、干式生化注册证14个，新产品研发逐步进入收获期。从产销范围来看，公司是国内POCT行业内少有的“立足中国，放眼世界”的全球化布局的厂商，POCT产品大规模出口准入门槛较高的欧美发达国家，建立了统一有序、优势互补的，跨地域、多层次的销售渠道体系。同时，“临床业务和个人业务”的双业务模式拓展了产品的销售渠道，丰富了产品的应用场景，为业绩带来新增长点。 ■技术迭代拓宽POCT运用场景，政策利好推动市场扩容。随着技术的快速进步，POCT的技术应用从最初的胶体金免疫到最新的化学发光和分子诊断POCT化产品，设备检测准确度已满足临床需求。辅以POCT设备诊断步骤精简、诊断费用较低的优势，将使得POCT设备在医院、基层医疗机构、家庭与突发事件等应用场景不断实现扩容。政策端口，分级诊疗政策的快速推进和以“胸痛中心”为代表的五大中心的建设将带来诊疗机构对POCT的大量需求；同时，“医药分开”的改革也将刺激科室对检验收入的追求，进一步为POCT带来市场增量。 ■四大产品线保持强劲增长，新产品有望步入研发收获期。公司四大产品线在过去几年展现出良好的增长势头。慢病检测过去6年复合增长速度为66.26%，毛利率稳定在85%左右，是公司增速最快、毛利最高的业务板块，预计2018年全年实现营收3.74亿元，同比增长62%，受益国内胸痛中心建设，未来有望持续增长；传染病检测过去6年复合增速42.24%，毛利率稳定在68%左右，预计2018年全年实现营收4.30亿元，同比增长40%；妊娠、优生优育及毒品检测保持平稳增长势头，18年预计实现营收1.41亿元、2.28亿元，同比增长分别为15%、24%。四大产品线的持续增长为公司业绩提供了保证。同时，公司早期研发项目进入收获期。血气、凝血领域，根据公司18年中报，已完成第一期新产品投产，并启动第二期新产品开发；化学发光POCT领域，18年共13个化学发光测定试剂盒取得注册证，在研项目近20个，上市后存在快速放量可能；同时，公司积Table_Tit le 2019年02月12日 万孚生物（300482.SZ） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 33.12元 股价（2019-02-11） 27.57元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 9,077.40 流通市值（百万元） 5,885.85 总股本（百万股） 342.93 流通股本（百万股） 222.36 12个月价格区间 24.03/81.26元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.39 -8.99 -4.23 绝对收益 0.76 -9.63 -32.63 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 周新明 分析师 SAC执业证书编号：S1450517050002 zhouxm1@essence.com.cn 021-35082030 Tabl e_Repor t 相关报告 -39%-30%-21%-12%-3%6%15%201 8-01201 8-05201 8-09万孚生物 生物医药 创业板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 极布局分子诊断领域，分别于2018年7月和8月与美国 iCubate、比利时 Biocartis公司签约，引进国际领先的分子诊断技术和产品。一系列新产品的布局与落地，将对19、20年的继续增长形成保障。 ■投资建议：预计18-20年EPS分别为0.90、1.18、1.54元，对应PE分别为30.8、23.3、17.9，维持买入-A评级，6个月目标价33.12元，相当于2019年28倍动态市盈率。 ■风险提示：在研新产品上市进度低于预期；新产品上市后放量不达预期；POCT产品招标价格存在潜在压力。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 547.4 1,145.5 1,648.5 2,174.1 2,827.7 净利润 145.0 210.7 307.0 405.4 527.7 每股收益(元) 0.42 0.61 0.90 1.18 1.54 每股净资产(元) 2.46 3.00 4.12 4.94 6.01 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 65.2 44.9 30.8 23.3 17.9 市净率(倍) 11.2 9.2 6.7 5.6 4.6 净利润率 26.5% 18.4% 18.6% 18.6% 18.7% 净资产收益率 17.2% 20.5% 21.8% 23.9% 25.6% 股息收益率 0.3% 1.0% 0.9% 1.3% 1.9% ROIC 71.7% 89.5% 46.5% 74.5% 75.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司深度分析/万孚生物 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 万孚生物：国内POCT行业领航者 .................................................................................... 5 1.1. 20余载造就国内POCT领军企业 .............................................................................. 5 1.2. 股权较为集中的民营企业，利于企业战略实施........................................................... 5 1.3. 上游布局产品与技术，下游强化市场与渠道 .............................................................. 6 1.4. 业务结构日趋均衡，定量产品占比不断提升 .............................................................. 7 2. 竞争优势：日趋完善的研发平台叠加日趋广泛的营销网络 .................................................. 9 2.1. 公司重视研发投入，逐步构建起强大的研发平台 ....................................................... 9 2.2. 强大研发平台造就丰富产品管线 .............................................................................. 12 2.3. 先发优势+后天努力，使公司拥有“国内+国际”的全球营销体系 ................................. 13 2.4. “临床+个人”双业务组合模式，分摊风险、打开空间.................................................. 15 3. 技术迭代与分级诊疗共同促进POCT行业发展................................................................. 15 3.1. 技术革新与经济效益促使POCT蓬勃发展 ............................................................... 15 3.2. 分级诊疗及院内收入结构变化加速我国POCT发展 ................................................. 19 4. 公司细分业务线增长显著，步入新产品上市收获期........................................................... 20 4.1. 传染病检测：近年流感频发，持续刺激传染病板块高速增长.................................... 21 4.2. 慢病疾病检测：受益国内胸痛中心建设，公司心标产品快速放量............................. 22 4.3. 妊娠、优生优育及毒品检测：传统业务海内外市场稳步增长.................................... 23 4.4. 新品种陆续上市，为公司持续发展续航 ................................................................... 25 4.4.1. 血气产品：早期研发进入收获期 ..................................................................... 25 4.4.2. 凝血产品：新品登陆市场，有望进一步抢夺市场空间 ..................................... 25 4.4.3. 化学发光POCT：在高速增长的行业里占据一席之地 ..................................... 26 4.4.4. 继续拓展肾损伤等检测领域 ............................................................................ 26 4.5. 分子诊断POCT：布局壁垒更高、应用场景更大的新蓝海 ....................................... 27 5. 盈利预测与投资评级 ........................................................................................................ 29 5.1. 核心假设 ................................................................................................................. 29 5.2.