敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年2月12日 片仔癀(沪股通)（600436.SH） 医药生物 控货仍有高增长，19销量增速有望再上台阶 ——片仔癀（600436.SH）2018年业绩快报点评 公司简报 ◆事件： 公司公布2018年业绩快报：预计实现收入47.98万元，同比+29.19%；归母净利润11.28亿元，同比+39.83%；扣非后归母净利润11.09亿元，同比+43.03%。其中产业基金确认投资收益约8700万元。业绩略超市场预期，但基本符合我们此前预计（预期18年归母净利润11.07亿元）。 ◆点评： Q4高增长源于低基数效应，但核心产品仍有控货。分季度看， 18Q4单季度收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为12.12、2.08、2.04亿元，分别同比+25%、58%、62%。由于17Q4的利润基数较小，导致18Q4单季度高增长。但根据我们此前预期，公司18年Q3-Q4仍处于清理渠道库存阶段（表现为销售费用与应收账款减少、存货增加，详见《控货影响短期业绩，静待后续量价齐升》——片仔癀2018三季报点评），预计18全年片仔癀锭剂销量同比增长25%-30%，其中H1增长40%-45%，H2增长15%-20%。经过半年控货调整，目前渠道货源处于供不应求状态，预计公司于19年Q1起恢复正常发货，销量将有明显提升。作为“两翼”的片仔癀食品及日化产品发展势头良好，预计18年食品收入同比增长100%以上，日化产品同比增长30%以上。预计医药商业维持30%左右良好增长。 创新营销积淀，品牌知名度逐渐扩大，销量增速有望再上台阶。公司“体验馆+学术推广+品牌宣传”为核心的创新营销战略已初具成效，自18年以来，已有品牌知名度扩大的趋势，目前全国体验馆家数已经超过150家，体验馆收入占比已达到20%-30%。公司18年冠名了第一条厦门到北京的片仔癀动车，19年将增设2列片仔癀动车。另外将在学术推广上有所突破。公司自15年来持续投入营销，经过4年多的积淀，品牌效应日渐扩大，预计片仔癀销量增速有望再上台阶。 ◆盈利预测与估值：考虑到18年投资收益影响，微幅上调18年EPS至1.87元（原1.83元），维持19-20年EPS 2.54/3.40元，同比增长36%/34%，现价对应19-20年PE为37/28倍。维持“买入”评级。 ◆风险提示：经济下行对产品推广构成影响；“一核两翼”进展低于预期。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2,309 3,714 4,794 6,073 7,602 营业收入增长率 22.45% 60.85% 29.08% 26.68% 25.17% 净利润（百万元） 536 807 1,129 1,534 2,052 净利润增长率 14.88% 50.53% 39.87% 35.89% 33.75% EPS（元） 0.89 1.34 1.87 2.54 3.40 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.35% 19.51% 22.55% 24.89% 26.63% P/E 105 70 50 37 28 P/B 16.2 13.7 11.3 9.2 7.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年02月11日 买入（维持） 当前价：93.71元 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 经煜甚 (执业证书编号：S0930517050002) 021-52523870 jingys@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 6.03 总市值(亿元)：565.37 一年最低/最高(元)：69.10/131.98 近3月换手率：39.56% 股价表现(一年) -40%-10%20%50%80%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19片仔癀沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 3.16 14.35 48.72 绝对 10.77 18.74 34.81 资料来源：Wind 相关研报 控货影响短期业绩，静待后续量价齐升——片仔癀（600436.SH）2018三季报点评 ····································· 2018-10-24 量价齐升推动业绩持续高增长——片仔癀（600436.SH）动态跟踪 ····································· 2018-08-27 中报业绩略超预期，产品量价齐升推动业绩高增长——片仔癀（600436.SH）2018半年度业绩快报点评 ····································· 2018-07-17 2019-02-12 片仔癀 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%60%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,309 3,714 4,794 6,073 7,602 营业成本 1,179 2,107 2,718 3,401 4,135 折旧和摊销 50 71 30 41 54 营业税费 31 40 51 65 81 销售费用 275 404 436 534 639 管理费用 218 272 336 340 418 财务费用 -11 -4 -46 -66 -85 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 7 48 22 25 32 营业利润 608 947 1,330 1,817 2,440 利润总额 609 942 1,362 1,850 2,474 少数股东损益 -29 -27 2 2 2 归属母公司净利润 536 807 1,129 1,534 2,052 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 5,038 5,648 6,211 7,612 9,371 流动资产 3,412 4,218 4,488 5,604 7,069 货币资金 1,706 2,117 1,823 2,133 2,843 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 379 429 554 800 920 应收票据 21 56 51 70 94 其他应收款 16 96 74 98 145 存货 1,126 1,243 1,617 2,023 2,459 可供出售投资 439 441 441 441 441 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 461 389 391 394 397 固定资产 247 244 362 500 652 无形资产 293 174 214 252 298 总负债 1,287 1,223 914 1,155 1,371 无息负债 636 756 914 1,155 1,371 有息负债 651 467 0 0 0 股东权益 3,751 4,425 5,297 6,457 8,000 股本 603 603 603 603 603 公积金 999 1,079 1,079 1,079 1,079 未分配利润 1,781 2,346 3,215 4,373 5,914 少数股东权益 257 289 291 293 295 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 395 677 671 918 1,448 净利润 536 807 1,129 1,534 2,052 折旧摊销 50 71 30 41 54 净营运资金增加 122 340 462 631 619 其他 -313 -540 -949 -1,288 -1,276 投资活动产生现金流 -278 63 -287 -300 -315 净资本支出 -91 -38 -310 -320 -340 长期投资变化 461 389 -2 -3 -3 其他资产变化 -649 -288 25 22 28 融资活动现金流 246 -416 -678 -308 -423 股本变化 201 0 0 0 0 债务净变化 295 -184 -467 0 0 无息负债变化 240 120 158 241 216 净现金流 370 322 -294 310 710 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%10%20%30%40%50%60%0 500 1000 1500 2000 2500 201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%20%40%60%80%0 2000 4000 6000 8000 201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%10%20%30%40%50%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-02-12 片仔癀 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 22.45% 60.85% 29.08% 26.68% 25.17% 净利润增长率 14.88% 50.53% 39.87% 35.89% 33.75% EBITDA增长率 17.56% 48.09% 36.18% 36.77% 34.52% EBIT增长率 15.76% 48.58% 43.76% 36.75% 34.59% 估值指标 PE 105 70 50 37 28 PB 16 14 11 9 7 EV/EBITDA 86 58 42 31 23 EV/EBIT 93 62 43 32 23 EV/NOPLAT 112 75 52 38 28 EV/Sales 24 15 11 9 7 EV/IC 30 26 19 15 12 盈利能力（%） 毛利率 48.95% 43.26% 43.30% 44.00% 45.60% EBITDA率 27.74% 25.54% 26.95% 29.09% 31.27% EBIT率 25.59% 23.64% 26.33% 28.42% 30.56% 税前净利润率 26.38% 25.35% 28.42% 30.47% 32.55% 税后净利润率（归属母公司） 23.22% 21.73% 23.55% 25.26% 26.99% ROA 10.06% 13.82% 18.21% 20.18% 21.91% ROE（归属母公司）（摊薄） 15.35% 19.51% 22.55% 24.89% 26.63% 经营性ROIC 26.32% 34.83% 36.89% 38.19% 41.40% 偿债能力 流动比率 3.75 3.66 5.34 5.19 5.47 速动比率 2.51 2.58 3.42 3.32 3.57 归属母公司权益/有息债务 5.37 8.86 - - - 有形资产/有息债务 7.19 11.53 - - - 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.89 1.34 1.87 2.54 3.40 每股红利 0.27 0.43 0.62 0.85 1.13 每股经营现金流 0.65 1.12 1.11 1.52 2.40 每股自由现金流(FCFF) 0.57 0.72 0.49 0.88 1.70 每股净资产 5.79 6.86 8.30 10.22 12.77 每股销售收入 3.83 6.16 7.95 10.07 12.60 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2019-02-12 片仔癀 敬请参阅最后一