高增长/高股息率的特高压的主要受益者;首次覆盖并加入强力买入名单(摘要)

2016年6月8日 投资决策 买入 平高电气 (600312.SS) 潜在回报： 32% 证券研究报告高增长/高股息率的特高压的主要受益者;首次覆盖并加入强力买入名单(摘要)建议理由 平高电气作为中国领先的高压开关设备生产企业，将成为中国未来五年对特高压电线潜在投资1170亿美元的主要受益者，得益于其在竞争对手最少的气体绝缘封闭式组合电器(GIS)市场上的领先份额以及特高压开关业务盈利占比较高等两方面因素。中长期而言，我们认为非特高压GIS市场整合和新产品上市也会推动公司收入/净利润加速增长。由于平高电气股价对应的12个月预期市盈率为13.9倍，较历史均值低一个标准差以上，我们认为该股估值尚未体现其强劲的增长前景。我们首次覆盖该股并将其加入强力买入名单，12个月目标价格为人民币19.5元，隐含32%的上行空间。 推动因素 我们认为推动平高电气盈利/股价的因素如下：1) 特高压GIS，受2016-20年预期特高压投资加速的推动（2016-20年新增29条线路，至2015年为11条），而且公司GIS产品的市场份额领先（该市场上供应商最少、资金/技术壁垒较高）；2) 非特高压GIS，得益于在行业关注重点从价格转向产品质量的形势下，市场份额将持续向领先企业整合；3) 真空灭弧室和电动汽车充电桩，受益于中国2015-20年人民币2万亿元配电网投资和真空断路器需求增长，以及我们基于中国计划到2020年增加480万个独立电动汽车充电桩/12,000个集中电动汽车充电站而预测的31%的2015-20年电动汽车充电设施投资年均复合增长。 估值 我们基于2017年预期EV/GCI vs. CROCI/WACC与同业的比较（现金回报倍数1.04倍）计算得出12个月目标价格为人民币19.5元，隐含32%的上行空间。我们认为12倍的2017年预期市盈率和5%的2017年预期股息收益率具有吸引力，而同业中值分别为17倍和1%。 主要风险 特高压投资低于预期；市场整合慢于预期；新产品推出弱于预期。 *全文翻译将随后提供 所属投资名单 亚太买入名单 亚太强力买入名单 行业评级： 中性 杜茜 执业证书编号: S1420511100001 +86(10)6627-3147 jacqueline.du@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究 增长回报*估值倍数波动性平高电气 (600312.SS)亚太工业行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(Rmb)14.7212个月目标价格(Rmb)19.50市值(Rmb mn / US$ mn)16,743.8 / 2,550.5外资持股比例(%)--12/15 12/16E 12/17E 12/18E每股盈利(Rmb)0.730.951.181.44每股盈利增长(%)19.331.323.821.6每股摊薄盈利(Rmb)0.730.951.181.44每股基本盈利(Rmb)0.730.951.181.44市盈率(X)29.115.412.510.2市净率(X)3.92.62.42.2EV/EBITDA(X)19.610.58.67.3股息收益率(%)2.43.94.85.9净资产回报率(%)13.817.119.722.0CROCI(%)16.117.417.618.9股价走势图2,5003,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,500121416182022242628Jun-15 Sep-15 Dec-15 Mar-16平高电气 (左轴)沪深300指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对3.3(20.3)(46.6)相对于沪深300指数1.0(7.5)(12.0)资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为6/07/2016收盘价） 2016年6月8日 平高电气 (600312.SS) 全球投资研究 2 平高电气： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 杜茜 jacqueline.du@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E资产负债表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E主营业务收入5,830.67,372.48,612.110,035.7现金及等价物580.5760.2796.51,030.5主营业务成本(4,096.5)(5,123.8)(5,948.9)(6,893.3)应收账款6,021.47,704.29,110.910,747.6销售、一般及管理费用(544.6)(663.5)(689.0)(752.7)存货1,368.61,711.81,987.52,303.0研发费用0.00.00.00.0其它流动资产315.3315.3315.3315.3其它营业收入/（支出）(121.2)(147.4)(172.2)(200.7)流动资产8,285.810,491.512,210.114,396.3EBITDA1,291.61,805.22,255.62,705.0固定资产净额2,499.82,699.22,901.92,906.3折旧和摊销(223.3)(367.6)(453.6)(516.1)无形资产净额991.2977.1966.7948.1EBIT1,068.31,437.61,802.02,189.0长期投资0.00.00.00.0利息收入9.610.211.411.9其它长期资产174.730.030.030.0财务费用(71.9)(137.7)(186.4)(218.9)资产合计11,951.414,197.816,108.718,280.6联营公司0.00.00.00.0其它8.220.020.020.0应付账款3,779.94,546.95,364.26,314.6税前利润1,014.21,330.11,647.02,002.0短期贷款1,069.81,569.81,819.82,069.8所得税(158.7)(199.5)(247.0)(300.3)其它流动负债178.1178.1178.1178.1少数股东损益(28.8)(45.2)(56.0)(68.1)流动负债5,027.86,294.87,362.18,562.6长期贷款548.31,048.31,298.31,548.3优先股股息前净利润826.81,085.41,343.91,633.6其它长期负债9.49.49.49.4优先股息0.00.00.00.0长期负债557.71,057.71,307.71,557.7非经常性项目前净利润826.81,085.41,343.91,633.6负债合计5,585.57,352.58,669.910,120.3税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润826.81,085.41,343.91,633.6优先股0.00.00.00.0普通股权益6,126.96,561.07,098.67,752.0每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)0.730.951.181.44少数股东权益239.0284.2340.2408.3每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.730.951.181.44每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.730.951.181.44负债及股东权益合计11,951.414,197.816,108.718,280.6每股股息(Rmb)0.500.570.710.86股息支付率(%)68.860.060.060.0每股净资产(Rmb)5.395.776.246.82自由现金流收益率(%)0.1(0.2)3.05.4增长率和利润率(%)12/1512/16E12/17E12/18E比率12/1512/16E12/17E12/18E主营业务收入增长率26.626.416.816.5CROCI(%)16.117.417.618.9EBITDA增长率36.639.825.019.9净资产回报率(%)13.817.119.722.0EBIT增长率40.434.625.321.5总资产回报率(%)7.68.38.99.5净利润增长率19.331.323.821.6平均运用资本回报率(%)13.415.416.818.3每股盈利增长19.331.323.821.6存货周转天数119.3109.7113.5113.6毛利率29.730.530.931.3应收账款周转天数333.5339.8356.3361.1EBITDA利润率22.224.526.227.0应付账款周转天数295.0296.6304.1309.2EBIT利润率18.319.520.921.8净负债/股东权益(%)16.327.131.231.7EBIT利息保障倍数(X)17.211.310.310.6现金流量表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E估值12/1512/16E12/17E12/18E优先股股息前净利润826.81,085.41,343.91,633.6折旧及摊销223.3367.6453.6516.1基本市盈率(X)29.115.412.510.2少数股东权益28.845.256.068.1市净率(X)3.92.62.42.2运营资本增减(875.6)(1,259.0)(865.0)(1,001.8)EV/EBITDA(X)19.610.58.67.3其它114.5272.2175.0207.0企业价值/总投资现金(X)3.01.81.61.5经营活动产生的现金流317.8511.41,163.51,422.9股息收益率(%)2.43.94.85.9资本开支(298.8)(552.9)(645.9)(501.8)收购0.00.00.00.0剥离27.10.00.00.0其它0.00.00.00.0投资活动产生的现金流(271.7)(552.9)(645.9)(501.8)支付股息的现金（普通股和优先股）(647.1)(651.2)(806.4)(980.2)借款增减815.51,000.0500.0500.0普通股发行（回购）0.00.00.00.0其它9.7(127.5)(175.0)(207.0)筹资活动产生的现金流178.1221.3(481.4)(687.2)总现金流223.8179.736.2234.0注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。资料来源：公司数据、高盛研究预测 2016年6月8日 平高电气 (600312.SS) 全球投资研究 3 Contents Our thesis in six key charts 4 Top high voltage switchgear maker; core strengths in GIS 6 Key UHV beneficiary; consolidation/new product driving LT growth 7 Financials: Robust growth and attractive dividend yield 14 Valuation: 12-mont