1 请读者关注报告正文后面的风险提示与免责声明。 宏观经济、金融研究 2018年9月3日 星期一 不必过度担忧出现滞胀风险 【内容摘要】近期猪肉、蔬菜等价格波动引发市场对通胀预期升温，叠加近期经济下行有所增大，部分滞胀声音鹊起。笔者认为，从国内经济基本面、就业与通胀发展态势看，中国并无滞胀之忧。 （图片来源于网络） 光大银行金融市场部宏观经济分析师 周茂华 电话：010-63636391 邮箱：zhoumaohua@cebbank.com 正文： 7月统计局公布零售、固定投资、社融等数据显示国内经济下行压力有所增大，但7月CPI同比回升至2.1%，略高于市场预期，近一段国内猪肉、鸡蛋、蔬菜呈现走高态势，尤其受到豆粕价格上升、猪瘟疫情、租金飙涨与能源商品价格走高等因素影响，市场对通胀走高预期升温，甚至忧虑国内滞胀风险。 所谓滞胀也称为停滞性通货膨胀，是指一国或地区的经济增长停滞，但失业与通 2 请读者关注报告正文后面的风险提示与免责声明。 宏观经济、金融研究 2018年9月3日 星期一 货膨胀同时大幅上升的经济现象。从7月数据看，经济下行压力与通胀上升压力并存，中国经济似乎存在滞胀苗头？ 但笔者认为，中国经济和就业稳健扩张，通胀动力温和，国内并无滞胀之忧。 其一、经济并无大幅下滑风险。从美国等经验看，一国或地区发生滞胀往往伴随着经济停滞，工业产出快速下滑。中国2季度经济增长6.7%，连续12个季度运行在6.7-6.9%区间，最终消费与服务对经济贡献稳步提升，经济稳定性与可持续性在增强。从工业品出厂价格指数（PPI）同比、制造业PMI处于扩张区域、工业企业利润增长强劲等，国内工业制造业有望延续扩张格局，国内就业市场仍存在改善动能，就业市场稳定，消费对经济支撑基础稳健。下半年经济下行压力主要来自基础设施投资放缓与外需不确定性，近期相关信息显示，各地方政府与部委纷纷出台相关投资计划，下半年基建投资有望回稳。外需方面，从中国对美国出口依存度，中国出口商品需求价格弹性相对低，以及全球需求保持扩张等因素看，中美贸易争端对国内经济影响有限。中国经济有望运行在合理区间，就业市场保持稳健。 （图片来源于网络） 3 请读者关注报告正文后面的风险提示与免责声明。 宏观经济、金融研究 2018年9月3日 星期一 其二、国内就业市场运行良好。国内经济已由高速换档至中高速增长，但并未对就业带来明显冲击，这主要得益于国内经济结构转型升级，服务业对国内就业的贡献不断提升。数据显示，2018年城镇调查失业率保持在5.0%附近波动，低于年度调控目标5.5%，也低于发展和发达国家（地区）均值6.6%和5.5%，国内基本处于充分就业状态。从国内服务业与制造业PMI处于扩张区域看，国内就业市场仍存在改善动能。 其三、通胀动能温和。从生猪出栏、存栏量与自繁养殖利润等指标看，近期猪肉鸡蛋与蔬菜价格上涨属于恢复性上涨，外加上近期猪瘟疫情、极端气候及豆粕价格上升影响等，不排除下半年国内通胀中枢整体上移。但国内通胀有望保持温和格局，主要是：（1）需求拉动温和。国内处于去产能、降低宏观杠杆风险阶段，受投资拖累，内需存在放缓压力，而国内偏积极财政货币政策主要是防范内需过快下滑，并非大水漫灌，货币总闸是严控的，货币因素对物价影响有限。从扣除食品、能源的核心CPI同比连续3个月持平于1.9%，显示内需温和。（2）猪周期温和。从生猪存栏量、出栏量、猪粮比等指标看，猪肉价格处于周期性恢复阶段，但国内粮食储备充足，市场竞争充分，以及生猪养殖恢复盈利等都是猪肉价格内在制约因素。（3）蔬菜价格季节性波动。近一段国内蔬菜价格上涨加快，主要受到气候、季节性等短期因素冲击。（4）输入通胀有限。国内有别于欧美经济体，本币贬值对物价影响较为间接，一般需要通过大宗商品与上游工业品传导至下游消费品，但近年来国内下游消费品供给充足与同质化竞争激烈，国内PPI向CPI传导不够通畅。 4 请读者关注报告正文后面的风险提示与免责声明。 宏观经济、金融研究 2018年9月3日 星期一 （图片来源于网络） 尽管国内滞胀风险偏低，但在全球金融环境收紧、贸易壁垒，国内经济新旧动能转换、三期叠加等复杂环境下，以下几个问题需要引起关注： 首先，防范疫情与房租对物价超预期影响。目前疫情与房租飙涨呈现点状分布，需要防范的是疫情扩散与房租飙升的蔓延引发通胀超预期走高。通胀过快上行叠加外围政策收紧将导致国内金融环境过快收紧；而房租更广泛上涨一方面推升物价，另一方面将削弱相关财政货币政策的效果。 其次，防范结构性债务风险。美联储收紧政策将对国内部分高外币债务的企业造成较强的外溢效应，国内结构性债务压力上升。近几年国内部分房地产与地方城投美元债务快速上升，且绝大部分债务是中短期限，2019-2022年将迎来外币债集中兑付，需要防范国内信贷收紧与外围政策收紧节奏加快、美元走强的叠加共振。 第三，防范刺激政策加重债务负担。短期国内经济面临一定下行压力，国内偏积极的财政货币政策组合应属对冲（对冲需求过快下滑）性质，需要严把货币总闸门、规范好地方政府项目投融资，支持有效融资，避免债务再度无序膨胀。异动立刻引发 5 请读者关注报告正文后面的风险提示与免责声明。 宏观经济、金融研究 2018年9月3日 星期一 全社会热议，住房租金如此快速增长原因何在，房租快速上涨又将意味着什么？ 文章来源：经济日报 【分析师声明】 本报告的相关研判应被视为分析师、研究员个人观点，并不代表所在机构。我司分析师与研究员会根据不同阶段、市场情况变化，可在不作另行通知的情况下更改报告观点、意见。分析师与研究员自视保持客观中立立场，但报告中相关信息、观点与我司业务利益存在直接或间接关联不作任何保证，请本报告阅读者务必对相关的业务风险做出独立评估，我司、分析师、研究员不承担由此引发的任何法律责任。分析师、研究员薪酬过去、现在、将来均不会与本报告中的具体推荐、策略或观点直接或间接相关。 【风险提示与免责声明】 本报告由中国光大银行股份有限公司提供，本报告中提供的信息均来源于公开资料，中国光大银行股份有限公司对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。本报告仅作为资讯参考，并不应被视为对本报告内提及的任何产品买卖或交易之专业推介、建议、邀请或邀约。一切商业决策均将由报告阅读者综合各方信息后独立做出，对于使用本报告内资料所引发的任何直接或间接损失，我司均不承担任何法律责任。 中国光大银行股份有限公司拥有此报告内容的版权，在未获得我司许可前，不得翻印、分发或发行本报告以作任何用途，在本报告公开发表情况下，其他个人、机构引用、转发、发表，请务必注明出处为中国光大银行股份有限公司，并不得对本报告原来观点、意见进行曲解、串改、删节等。我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。